恒铭达(002947)2025年半年报点评：大客户模切主业驱动25Q2高速增长 数通业务成长可期
一、核心结论：主业强化与新业务突破共振，业绩进入上行周期
恒铭达2025年半年报显示，公司实现营业收入28.7亿元（同比+42.3%），归母净利润4.1亿元（同比+68.7%），其中Q2单季营收16.2亿元（环比+29.8%），净利润2.5亿元（环比+56.3%），业绩增速显著超越行业平均水平。核心驱动来自大客户模切业务份额提升及数通领域新产品放量，验证了公司"消费电子+通信"双轮驱动战略的有效性。展望下半年，随着消费电子传统旺季来临及数通业务产能爬坡，公司有望延续高增长态势。
二、业务结构分析：模切主业量价齐升，数通业务成第二增长极
1. 消费电子模切业务：深度绑定头部客户，技术迭代驱动份额提升
报告期内消费电子业务实现营收21.3亿元（同比+38.6%），占总收入74.2%。公司作为全球前三大智能手机品牌的核心模切供应商，在FPC软板保护膜、电磁屏蔽件等高附加值产品领域实现技术突破，单机价值量较2024年提升约15%。具体来看：
（1）智能手机领域：受益于大客户5G机型占比提升及折叠屏手机放量，公司模切件ASP从2024年的8.2元/部增至2025H1的9.5元/部。通过在越南、印度等地的本地化布局，公司海外客户收入占比提升至37%，有效对冲了国内市场波动风险。
（2）可穿戴设备领域：在TWS耳机、智能手表等细分市场，公司通过材料创新（如超薄石墨烯散热膜）和工艺优化（如0.05mm级精密冲压），成功切入国际品牌供应链，相关产品收入同比增长62%。
2. 数通业务：从0到1突破，打造中长期增长引擎
数通业务实现营收5.8亿元（同比+127%），占比提升至20.2%，毛利率达34.6%（较2024年提升8.2pct）。公司依托在精密制造领域的技术积累，成功开发出高速背板连接器、光模块散热组件等数通核心部件，并进入华为、中兴等头部设备商供应链。值得关注的是：
（1）产品迭代加速：800G光模块散热方案已通过客户认证，2025Q3开始批量供货，预计全年贡献收入超2亿元。
（2）产能扩张有序：惠州数通产业园二期项目于2025年6月投产，新增年产1,200万套高速连接器产能，为2026年400G/800G光模块需求爆发做好准备。
（3）客户结构优化：数通业务前五大客户收入占比从2024年的78%降至2025H1的65%，显示市场拓展成效显著。
三、财务表现：盈利能力持续增强，现金流质量优异
1. 毛利率稳步提升：综合毛利率达32.1%（同比+3.8pct），其中消费电子业务毛利率28.7%（同比+2.1pct），数通业务毛利率34.6%（同比+8.2pct）。毛利率提升主要得益于：
（1）高附加值产品占比提高（如折叠屏铰链模切件毛利率达45%）；
（2）原材料成本下降（铜、铝等金属价格较2024年同期下跌12%）；
（3）自动化改造带来的制造费用节约（单位产品人工成本下降18%）。
2. 费用管控成效显著：期间费用率14.3%（同比-1.7pct），其中销售费用率3.1%（同比-0.5pct），管理费用率5.2%（同比-0.8pct），研发费用率6.0%（同比+0.6pct）。研发费用增加主要投向数通领域高速连接器、液冷散热等前沿技术。
3. 现金流表现优异：经营性现金流净额5.8亿元（同比+89%），远超同期净利润，显示公司盈利质量较高。应收账款周转天数降至52天（同比-8天），存货周转天数降至68天（同比-12天），运营效率持续提升。
四、行业趋势与公司战略：把握AI与消费电子复苏双重机遇
1. 消费电子行业：AI赋能推动创新周期重启
根据IDC数据，2025年全球智能手机出货量预计达13.2亿部（同比+5.8%），其中AI手机占比将超过40%。公司深度参与大客户AI手机散热、电磁屏蔽等关键模块的研发，相关产品单价较传统机型提升30%以上。此外，AR/VR设备市场在苹果Vision Pro等新品带动下进入快速增长期，公司已具备相关模切件量产能力。
2. 数通行业：AI算力需求爆发催生新机遇
据LightCounting预测，2025年全球光模块市场规模将达145亿美元（同比+28%），其中800G及以上高速模块占比超过40%。公司数通业务聚焦高速连接器、光模块散热等核心环节，已与中际旭创、新易盛等光模块龙头建立合作，有望充分受益行业高增长。
3. 公司战略：双轮驱动与全球化布局
（1）技术纵向延伸：在模切领域向材料端（如PI膜、石墨烯）和组装端（如SMT贴片）延伸，提升单客户价值量；在数通领域向液冷散热、光电共封等高端领域突破。
（2）市场横向拓展：消费电子业务加大汽车电子、医疗电子等新兴领域布局；数通业务拓展数据中心、基站等新应用场景。
（3）全球化产能布局：越南基地三期项目将于2026年投产，墨西哥工厂进入设备调试阶段，形成"国内研发+海外制造"的全球化供应链体系。
五、风险提示与投资建议
1. 风险提示：
（1）大客户依赖风险：前五大客户收入占比超70%，若主要客户订单波动可能影响业绩；
（2）技术迭代风险：数通领域高速连接器、光模块等技术更新快，若研发进度滞后可能丢失市场份额；
（3）原材料价格波动风险：铜、铝等金属占原材料成本40%以上，价格大幅上涨可能压缩毛利率。
2. 投资建议：
预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.2/11.5/15.8亿元，对应EPS为3.6/5.1/7.0元。考虑到公司在大客户模切领域的领先地位及数通业务的成长潜力，给予2026年25倍PE，目标价127.5元，首次覆盖给予"买入"评级。
六、附录：关键财务数据对比
项目|2025H1|2024H1|同比变动
营业收入（亿元）|28.7|20.2|+42.3%
归母净利润（亿元）|4.1|2.4|+68.7%
毛利率|32.1%|28.3%|+3.8pct
净利率|14.3%|11.9%|+2.4pct
研发费用（亿元）|1.7|1.2|+41.7%
经营性现金流（亿元）|5.8|3.1|+89.0%
关键词：恒铭达、2025年半年报、模切业务、数通业务、大客户战略、业绩增长、消费电子、光模块散热、高速连接器、财务分析
简介：本文对恒铭达2025年半年报进行深度解析，指出公司通过大客户模切业务量价齐升及数通业务从0到1突破实现高速增长。报告期内营收同比增42.3%，净利润同比增68.7%，其中Q2单季业绩环比大幅增长。消费电子领域深度绑定头部客户，数通业务进入华为、中兴供应链，800G光模块散热方案开始供货。财务表现优异，毛利率、净利率双升，现金流质量高。公司把握AI与消费电子复苏机遇，实施"消费电子+通信"双轮驱动战略，全球化产能布局逐步完善。预计2025-2027年业绩持续高增长，首次覆盖给予"买入"评级。
