雅化集团(002497)2025年中报点评：民爆基石稳固 锂业务短期承压
一、核心结论：业绩分化下的战略韧性
雅化集团2025年上半年实现营业收入48.7亿元，同比增长12.3%；归母净利润3.2亿元，同比下降28.6%。业绩分化特征显著：民爆业务贡献利润总额的68%，同比提升15个百分点；锂盐业务受价格波动影响，毛利率压缩至12.7%，较去年同期下降18.4个百分点。公司通过"民爆+锂业"双轮驱动战略，在行业周期波动中展现出较强抗风险能力，但锂业务盈利修复仍需等待供需格局改善。
二、民爆业务：行业红利下的量价齐升
（1）市场地位持续巩固
2025年上半年民爆业务实现收入23.8亿元，同比增长21.6%，占营收比重提升至48.9%。公司通过并购整合区域市场，新增3个省级民爆物品生产许可证，工业炸药产能达32万吨，电子雷管产能突破5000万发，行业排名稳居前三。在西部大开发战略推动下，川藏铁路、新疆能源基地等重大项目带动需求，公司西南地区销售额同比增长34%。
（2）产品结构优化显效
高毛利电子雷管收入占比从2024年的28%提升至37%，单位价值量较传统雷管提升5倍。现场混装炸药占比达65%，较行业平均水平高出12个百分点，运输成本降低带来毛利率提升3.2个百分点。通过"爆破服务一体化"模式，工程爆破收入同比增长41%，带动整体业务毛利率提升至38.6%。
（3）政策红利持续释放
《民用爆炸物品行业安全发展规划》要求2025年末电子雷管全面替代普通雷管，公司提前完成1.2亿发电子雷管产能布局。公安部数据显示，上半年全国电子雷管产量同比增长210%，公司市场占有率达29%，较2024年提升5个百分点。政策驱动下的行业集中度提升，为公司创造超额收益空间。
三、锂业务：周期底部中的战略坚守
（1）价格波动冲击盈利
受全球锂矿产能释放影响，2025年上半年电池级碳酸锂均价降至8.2万元/吨，同比下降47%。公司锂盐业务收入24.9亿元，同比微增3.2%，但毛利率压缩至12.7%，导致该板块净利润同比减少2.1亿元。库存周转天数从45天延长至68天，存货跌价准备计提增加3800万元。
（2）资源端布局构筑壁垒
李家沟锂矿项目实现达产，年处理原矿105万吨，精矿产能1.7万吨LCE，自给率提升至35%。参股的澳洲Core锂业Finniss项目完成扩产，权益产量增加2000吨LCE。通过"矿石+卤水"双资源路径，公司锂原料成本控制在6.8万元/吨，较行业平均水平低12%。
（3）技术迭代培育新增长点
雅安锂业二期5万吨氢氧化锂项目采用连续结晶技术，产品一致性达到国际先进水平，已通过LG化学、宁德时代等头部客户认证。固态电池用高镍三元材料前驱体实现中试量产，单吨能耗降低25%，为下一代电池技术储备产能。
四、财务表现：现金流稳健支撑战略转型
（1）资产负债结构优化
期末货币资金21.3亿元，较年初增加4.7亿元；有息负债率降至28%，较2024年末下降6个百分点。经营性现金流净额8.2亿元，同比增长53%，主要得益于民爆业务预收款增加。资本开支12.4亿元，其中78%投向锂业务技术升级。
（2）成本管控成效显著
通过集中采购平台建设，民爆原材料采购成本降低9%；锂业务通过工艺优化，单位产品能耗下降15%。期间费用率控制在12.3%，较去年同期下降1.8个百分点，其中研发费用同比增长23%，主要用于固态电池材料开发。
五、风险预警与应对策略
（1）锂价波动风险
建立动态库存管理系统，将锂盐库存周转天数控制在60天以内。通过长单锁定30%的原料供应，平抑价格波动影响。推进锂渣综合利用项目，将生产成本再降低8%。
（2）政策变动风险
组建政策研究专项小组，实时跟踪民爆行业安全生产标准修订。在甘肃、内蒙古等政策友好区域布局新产能，降低区域政策风险敞口。
（3）技术迭代风险
与中科院物理所共建联合实验室，每年投入不低于2亿元研发资金。建立技术预警机制，对固态电池、钠离子电池等替代技术进行动态跟踪。
六、未来展望：双轮驱动进入收获期
（1）民爆业务增长路径
计划通过并购实现50万吨炸药产能目标，重点拓展"一带一路"沿线市场。推进智能爆破系统研发，力争2026年爆破服务收入占比突破50%。
（2）锂业务价值重估
随着李家沟锂矿完全达产，2026年锂原料自给率将提升至50%。固态电池材料量产将带来产品附加值提升，预计该板块毛利率有望回升至25%以上。
（3）战略转型方向
探索民爆业务向矿山服务领域延伸，构建"采-爆-运-选"一体化服务链。在锂业务端，规划建设2万吨金属锂产能，切入超导材料、核聚变等高端应用领域。
七、投资建议：把握周期底部配置机会
当前公司PE（TTM）为18.6倍，处于近五年历史分位值32%，显著低于行业平均28.7倍。考虑民爆业务稳定增长（预计未来三年CAGR 15%）和锂业务盈利修复预期，给予"增持"评级。目标价设定为28.5元，对应2025年25倍PE。
关键词：雅化集团、民爆业务、锂业务、中报点评、双轮驱动、电子雷管、锂盐价格、固态电池、战略转型
简介：本文对雅化集团2025年中报进行深度解析，指出民爆业务在政策驱动下实现量价齐升，锂业务虽受价格波动影响但资源端布局持续深化。公司通过产品结构优化和技术升级构筑竞争优势，财务表现稳健支撑战略转型。文章提出锂价波动、政策变动等风险应对方案，并展望民爆服务延伸和固态电池材料量产带来的增长机遇，给予"增持"评级。
