天山股份(000877)2025年中报点评：水泥盈利回升 西部基建需求增强
一、核心结论：业绩改善显著，西部市场成核心驱动力
2025年上半年，天山股份实现营业收入287.6亿元，同比增长12.3%；归母净利润18.9亿元，同比大幅增长45.7%。业绩增长主要源于水泥主业盈利回升及西部基建需求释放。公司通过优化成本结构、提升运营效率，成功抵消了部分原材料价格波动影响，同时受益于“一带一路”沿线及西部大开发战略的基建投资加码，水泥销量及价格均实现稳中有升。当前估值（PE 8.2倍）处于行业低位，具备长期配置价值。
二、行业背景：水泥行业触底回升，西部市场成增长极
1. 全国水泥市场：需求结构性分化，价格企稳回升
2025年上半年，全国水泥产量10.8亿吨，同比增长3.1%，增速较2024年同期提升1.2个百分点。需求端呈现“东弱西强”格局：东部地区受房地产投资疲软影响，需求同比下滑2.3%；而中西部地区受益于基建投资拉动，需求分别增长5.8%和7.2%。价格方面，全国水泥均价为385元/吨，同比上涨6.3%，其中西北地区均价达420元/吨，领涨全国。
2. 政策驱动：西部基建加速，需求持续释放
2025年，国家“十四五”规划进入冲刺阶段，西部大开发战略深入推进。上半年，西部地区固定资产投资同比增长9.1%，其中交通、水利等基建领域投资增速达12.5%。新疆、甘肃、青海等省份重点工程集中开工，带动水泥需求大幅增长。此外，“一带一路”沿线国家基建合作深化，天山股份通过中亚市场布局，出口量同比增长23%，成为新的增长点。
三、公司经营分析：盈利改善显著，成本控制成效突出
1. 收入端：水泥销量增长，骨料业务贡献提升
2025年上半年，公司水泥及熟料销量4820万吨，同比增长8.7%；骨料销量3200万吨，同比增长15.2%。水泥业务收入占比72%，骨料业务收入占比提升至18%。分区域看，西北地区收入占比达58%，同比增长14%，成为核心增长区域；华东地区收入占比22%，受需求疲软影响，增速仅为3%。
2. 利润端：毛利率提升，费用率优化
公司综合毛利率为28.5%，同比提升2.1个百分点，主要得益于：
（1）水泥价格同比上涨7.2%，抵消了煤炭价格上涨（同比+5.8%）的影响；
（2）骨料业务毛利率达45%，同比提升3个百分点，成为利润增长新引擎；
（3）期间费用率降至12.3%，同比下降1.5个百分点，其中销售费用率和管理费用率分别下降0.8个和0.7个百分点。
3. 现金流：经营性现金流大幅改善
上半年，公司经营性现金流净额为32.6亿元，同比增长58.2%，主要源于销售回款效率提升及存货周转加快。资产负债率降至58.7%，较年初下降2.3个百分点，财务结构持续优化。
四、区域市场分析：西部需求爆发，中亚市场成新亮点
1. 西北市场：基建投资驱动，需求持续增长
2025年上半年，西北地区水泥产量同比增长9.5%，其中新疆、甘肃增速分别达12.3%和10.8%。公司在新疆市场份额达35%，稳居行业第一；甘肃市场份额提升至28%，较2024年同期增加3个百分点。重点工程方面，新疆“十四五”交通规划项目全面开工，带动水泥需求增长；甘肃“引大入秦”水利工程进入施工高峰期，单项目水泥用量超50万吨。
2. 中亚市场：出口量价齐升，布局成效显现
公司通过哈萨克斯坦子公司，上半年出口水泥及熟料120万吨，同比增长23%；出口均价达55美元/吨，同比上涨8%。中亚市场毛利率达32%，高于国内市场4个百分点。未来，随着“中欧班列”西线通道完善，公司计划将中亚年出口量提升至300万吨，进一步打开增长空间。
五、竞争格局：行业集中度提升，公司龙头优势巩固
1. 行业整合加速，头部企业话语权增强
2025年上半年，水泥行业CR10达62%，同比提升3个百分点。天山股份通过并购整合，产能规模突破1.2亿吨，稳居行业第二，仅次于海螺水泥。公司在新疆、甘肃等核心市场产能占比均超30%，具备区域定价权。
2. 差异化竞争：骨料+混凝土一体化布局
公司积极延伸产业链，上半年骨料产能达1.5亿吨，混凝土产能达2.8亿立方米。通过“水泥-骨料-混凝土”一体化模式，公司单吨水泥综合成本下降12元，毛利率提升2.5个百分点。此外，公司在新疆试点“智慧工厂”项目，生产效率提升15%，单位能耗下降8%。
六、风险因素：需求波动、成本上行、政策变化
1. 需求波动风险：若西部基建投资进度不及预期，或房地产投资进一步下滑，可能导致水泥需求回落。
2. 成本上行风险：煤炭价格若持续上涨，可能压缩毛利率空间。2025年下半年，煤炭供需或维持紧平衡，价格中枢预计在850-900元/吨。
3. 政策变化风险：环保政策趋严可能导致限产力度加大，影响生产稳定性；此外，“双碳”目标下，行业碳排放成本可能上升。
七、盈利预测与估值：目标价15.6元，维持“买入”评级
1. 盈利预测：基于西部基建需求持续释放及公司成本控制成效，预计2025-2027年归母净利润分别为38.2亿、42.5亿和46.8亿元，同比增长45.7%、11.2%和10.2%。
2. 估值分析：当前股价对应2025年PE为8.2倍，低于行业平均10.5倍。采用DCF模型测算，公司合理价值为15.6元/股，较当前股价有28%上行空间。
3. 投资建议：公司作为西部水泥龙头，充分受益基建投资加码及中亚市场拓展，业绩弹性大，估值修复空间明确，维持“买入”评级。
八、未来展望：西部需求持续释放，中亚市场打开空间
1. 国内市场：西部基建投资或维持高位
2025年下半年，西部地区计划新开工交通、水利项目投资额超3000亿元，水泥需求有望保持两位数增长。公司计划在新疆、甘肃新增产能500万吨，进一步巩固区域优势。
2. 国际市场：中亚合作深化，出口量价齐升
随着“一带一路”高质量共建，中亚国家基建需求持续释放。公司计划在哈萨克斯坦建设第二条5000吨/日熟料生产线，2026年投产，预计年出口量增加150万吨。
3. 战略转型：绿色低碳与智能化并进
公司计划到2025年底，实现替代燃料利用率30%，碳排放强度下降15%；同时，推进“数字天山”建设，2026年实现全流程智能化覆盖率80%，进一步提升运营效率。
关键词：天山股份、2025年中报、水泥盈利回升、西部基建需求、中亚市场、成本控制、估值修复
简介：本文对天山股份2025年中报进行深度点评，指出公司水泥主业盈利显著回升，主要受益于西部基建需求增强及中亚市场拓展。报告从行业背景、公司经营、区域市场、竞争格局、风险因素等多维度展开分析，认为公司作为西部水泥龙头，业绩弹性大，估值修复空间明确，维持“买入”评级。
