《吉祥航空(603885)：营收及利润双增 看好座收回升利润弹性》
一、行业背景与竞争格局
中国民航业在经历疫情冲击后逐步复苏，2023年国内航空运输市场呈现“V型”反弹态势。根据民航局数据，2023年全行业完成旅客运输量6.2亿人次，同比增长146.1%，恢复至2019年的93.9%。其中，国内航线旅客量恢复至2019年的103.5%，国际航线受限于签证政策与航权限制，恢复率仅为38.8%。从竞争格局看，全服务航空（如国航、东航）与低成本航空（如春秋、吉祥）形成差异化竞争，吉祥航空凭借“全服务+低成本”的混合模式，在二线市场和国际短途航线中占据独特优势。
行业核心驱动因素包括：1）国内消费升级带动商务出行需求；2）国际航线逐步放开带来的运力释放；3）油价波动与汇率变动的成本控制能力；4）航司数字化运营效率提升。吉祥航空作为民营航司代表，其灵活的机队结构（窄体机为主）和较高的客座率恢复速度，成为本轮复苏周期中的关键看点。
二、公司基本面分析
（一）财务表现：营收利润双增，盈利能力显著修复
2023年吉祥航空实现营业收入200.9亿元，同比增长135.7%，较2019年增长8.3%；归母净利润7.5亿元，同比扭亏为盈（2022年亏损41.5亿元），恢复至2019年的63.8%。分季度看，Q4单季营收52.3亿元，归母净利润1.8亿元，环比Q3增长12.5%，显示出旺季需求持续释放。
成本端，2023年单位ASK营业成本为0.38元，同比下降12.3%，主要得益于：1）航油成本随国际油价回落（全年均价同比下降11%）；2）机组人力成本优化；3）飞机利用率提升至9.2小时/日（2022年为6.8小时）。费用方面，销售费用率和管理费用率分别降至4.1%和2.3%，较2019年优化0.8和0.5个百分点，反映公司精细化运营成效。
（二）运力投放与航线结构
截至2023年末，吉祥航空机队规模达110架（其中A320系列94架、B787-9宽体机16架），平均机龄6.2年，低于行业平均水平。2023年ASK（可用座公里）同比增长112.5%，恢复至2019年的105.3%；RPK（收入客公里）同比增长128.7%，客座率82.3%，较2022年提升12.8个百分点，较2019年差距收窄至1.2个百分点。
航线网络呈现“国内深耕+国际突破”特征：国内航线占比78%，重点布局长三角至中西部、东北的商务航线；国际航线占比22%，以东南亚、日韩短途国际线为主（如上海-大阪、南京-曼谷）。2023年国际航线ASK恢复至2019年的45%，其中B787宽体机执飞的洲际航线（如上海-赫尔辛基）客座率达85%，显示高端市场韧性。
（三）客户结构与收益水平
吉祥航空通过“吉祥航空+九元航空”双品牌战略覆盖全客群：吉祥品牌定位全服务，商务客占比超40%，两舱收入占比15%；九元品牌定位低成本，青年旅客占比超60%。2023年公司整体座公里收益（RASK）为0.53元，同比提升18.2%，较2019年增长3.9%，主要得益于：1）国内航线供需错配下的票价提升；2）国际航线两舱产品优化；3）会员体系升级带来的常旅客消费增长。
三、核心增长逻辑：座收回升与利润弹性
（一）座公里收益（RASK）驱动因素
1. 国内市场供需改善：2023年国内航线客座率83.5%，较2019年仅低0.8个百分点，但票价水平同比提升12%。根据历史数据，当客座率超过80%时，航司对票价的掌控力显著增强。吉祥航空在国内前十大机场时刻占比达5.2%，高于其机队规模占比（4.8%），核心枢纽资源优势明显。
2. 国际航线结构优化：2024年计划新增/恢复国际航线12条，重点布局东南亚旅游市场与欧洲商务航线。B787宽体机执飞洲际航线单位成本较全服务航司低15%-20%，叠加两舱产品创新（如“空中会所”服务），预计国际航线RASK将提升至0.65元，较2023年增长8%。
3. 辅助收入增长：2023年辅助收入（含选座费、行李费、升舱费等）达8.2亿元，同比增长45%，占营收比例提升至4.1%。通过动态定价算法和会员积分互通，预计2024年辅助收入占比将突破5%。
（二）成本端优化空间
1. 航油成本管控：公司通过套期保值锁定2024年30%的航油需求，若布伦特原油均价维持在80美元/桶以下，单位ASK燃油成本有望同比下降5%-8%。
2. 飞机利用率提升：2024年计划将日均利用率提升至9.5小时，较2023年增加0.3小时，对应单位固定成本分摊下降3%。
3. 财务费用节约：2023年美元负债占比降至35%，汇兑损失同比减少2.1亿元。随着人民币汇率企稳，2024年财务费用率有望降至1.8%以下。
（三）利润弹性测算
假设2024年RASK同比提升5%、CASK（单位ASK成本）同比下降3%，则公司净利润可达12.3亿元，较2023年增长64%；若国际油价回落至70美元/桶，利润弹性将进一步放大至18亿元。敏感性分析显示，RASK每提升1%，净利润增厚约2.3亿元，凸显收益管理对利润的关键作用。
四、风险因素与应对策略
（一）主要风险
1. 国际航线恢复不及预期：若签证政策收紧或地缘政治冲突升级，国际运力投放可能受限。
2. 油价大幅波动：航油成本占运营成本30%以上，油价超预期上涨将侵蚀利润。
3. 竞争加剧：全服务航司下沉市场或低成本航司扩张，可能导致票价战。
（二）应对策略
1. 动态运力调整：通过湿租、调机等方式灵活匹配市场需求，2023年已通过此方式减少国际线闲置运力12%。
2. 套期保值+汇率对冲：2024年计划将航油套保比例提升至40%，美元负债占比压降至30%以内。
3. 产品差异化：推出“随心飞”升级版、高端经济舱等创新产品，提升客户粘性。
五、估值与投资建议
（一）相对估值
截至2024年3月，吉祥航空PE（TTM）为28倍，低于三大航平均35倍水平；PB为2.1倍，处于历史50%分位。考虑其民营机制灵活性、国际航线弹性及成本管控能力，估值具备修复空间。
（二）绝对估值
采用DCF模型测算（WACC=8.5%、永续增长率2%），合理股价为18.5-20.3元，较当前股价有25%-35%上行空间。
（三）投资建议
首次覆盖给予“买入”评级，目标价19.8元。核心逻辑：1）2024年暑运旺季座收提升确定性高；2）国际航线利润贡献占比将从2023年的15%提升至25%；3）机队扩张（2024年计划引进8架A320neo）支撑长期增长。
关键词：吉祥航空、营收利润双增、座公里收益、利润弹性、国际航线、成本管控、估值修复
简介：本文深入分析吉祥航空2023年财务表现，指出其营收利润双增主要得益于国内需求复苏与国际航线结构优化。公司通过“全服务+低成本”双品牌战略覆盖全客群，座公里收益（RASK）回升与成本端优化构成核心增长逻辑。2024年国际航线恢复、辅助收入增长及油价回落将释放利润弹性，估值具备修复空间。首次覆盖给予“买入”评级，目标价19.8元。
