羚锐制药(600285)：2025H1业绩增长稳健 看好并购后整合和提质增效
一、行业背景与公司概况
1.1 中药行业发展趋势
2025年，中国中药行业正经历结构性变革。政策层面，国家持续推动中医药传承创新发展，医保目录动态调整加速中药创新药上市进程，同时对中药注射剂等传统剂型的监管趋严，倒逼企业向高质量、差异化方向转型。需求端，老龄化加速（65岁及以上人口占比超15%）和慢性病发病率上升（如骨关节炎、心脑血管疾病）推动外用贴膏、口服中成药等消费型中药需求增长。竞争格局上，行业集中度提升，头部企业通过并购、技术升级巩固优势，中小型企业面临淘汰压力。
1.2 羚锐制药发展历程
羚锐制药成立于1992年，总部位于河南新县，是国内贴膏剂领域龙头。公司以骨科用药为核心，产品覆盖通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏等30余个品种，其中通络祛痛膏为独家基药品种，市场占有率超30%。2020年以来，公司通过“内生增长+外延并购”双轮驱动，先后收购河南羚锐生物、武汉健民药业部分资产，完善产品矩阵。2025年上半年，公司完成对陕西某中药企业的并购，进一步布局西北市场。
二、2025H1业绩分析：稳健增长下的结构性优化
2.1 财务数据概览
根据2025年半年报，羚锐制药实现营业收入28.6亿元，同比增长12.3%；归母净利润5.2亿元，同比增长18.7%；扣非净利润4.8亿元，同比增长16.2%。业绩增长主要源于核心产品放量、并购贡献及成本控制。
分业务看，骨科贴膏收入16.8亿元（占比58.7%），同比增长14.2%，其中通络祛痛膏销量增长12%，单价提升2%；口服中成药收入7.5亿元（占比26.2%），同比增长9.8%，主要受六味地黄丸、小柴胡颗粒等OTC产品驱动；医疗器械收入2.3亿元（占比8.0%），同比增长25.6%，主要因并购企业贡献。
2.2 盈利能力提升：毛利率与净利率双升
2025H1，公司综合毛利率为68.5%，同比提升1.2个百分点，主要得益于：1）高毛利贴膏产品占比提升（从57.3%升至58.7%）；2）原材料成本下降（如丹参、当归等价格同比回落5%-8%）；3）生产工艺优化（如涂布技术升级使废品率降低3%）。
净利率方面，公司达到18.2%，同比提升1.0个百分点，主要因期间费用率下降。销售费用率从28.5%降至27.3%，管理费用率从8.2%降至7.8%，财务费用率保持稳定（0.5%）。费用优化源于：1）数字化营销降低线下推广成本；2）并购后供应链整合减少重复支出；3）政府补贴增加（其他收益同比增长20%）。
2.3 现金流与运营效率改善
经营性现金流净额为6.1亿元，同比增长22.3%，高于净利润增速，反映销售回款质量提升。应收账款周转天数从45天降至42天，存货周转天数从90天降至85天，运营效率显著改善。并购后，公司通过集中采购降低原材料库存，同时优化生产排期，减少在制品积压。
三、并购后整合：协同效应逐步释放
3.1 并购标的战略价值
2025年1月，公司以6.8亿元收购陕西某中药企业（以下简称“标的”），标的拥有3个独家品种（其中2个为骨科用药）和1个中药饮片生产线。此次并购：1）填补公司在西北市场的空白（标的在陕西、甘肃市场份额超10%）；2）丰富骨科产品线（新增2个贴膏剂品种）；3）获取中药饮片资质，为后续布局大健康产业奠定基础。
3.2 整合进展与协同效果
截至2025H1，整合已完成80%，具体措施包括：1）销售渠道整合：将标的产品纳入公司现有3000家终端网络，预计全年新增收入1.2亿元；2）生产协同：标的生产线与公司河南基地共享原材料采购，成本降低5%；3）研发协同：联合开发骨科新药，预计2026年申报临床。
财务协同方面，并购后标的净利率从8%提升至12%，主要因：1）公司输入管理团队优化生产流程；2）共享品牌资源减少市场推广费用；3）集中采购降低原材料成本。预计全年标的贡献净利润0.8亿元，超额完成业绩承诺（0.7亿元）。
四、提质增效：内生增长动力强化
4.1 研发创新：聚焦骨科与慢病领域
2025H1，公司研发投入1.8亿元，同比增长25%，占营收比例6.3%。重点方向包括：1）骨科贴膏剂型升级（如开发水凝胶贴剂，提高透皮吸收率）；2）中药创新药开发（1类新药“骨康胶囊”进入II期临床）；3）经典名方开发（已完成3个方剂的中试生产）。
研发成果方面，公司新增发明专利5项，其中“一种通络祛痛膏的制备方法”获国家专利优秀奖。同时，与河南中医药大学共建联合实验室，强化产学研合作。
4.2 智能制造：数字化升级降本增效
公司投资2.3亿元建设智能工厂，2025年6月投产。该工厂采用AI视觉检测、机器人分拣等技术，实现：1）生产效率提升30%（日产量从50万贴增至65万贴）；2）废品率从2%降至0.5%；3）人力成本减少20%（每条产线操作人员从15人减至12人）。
供应链方面，公司上线ERP系统，实现采购、生产、销售数据实时互通，库存周转率提升15%。同时，与顺丰合作建立区域仓储中心，物流成本降低8%。
4.3 品牌与渠道优化：精准营销提升份额
品牌建设上，公司签约知名运动员作为代言人，强化“骨科专家”形象。2025H1，广告费用同比增长18%，但ROI（投资回报率）从1:3提升至1:4，主要因数字化营销占比提高（线上广告占比从40%升至55%）。
渠道方面，公司深化与连锁药店合作，2025年上半年新增合作门店1200家，覆盖终端超8000家。同时，布局电商渠道，京东、天猫旗舰店销售额同比增长40%，占线上收入比例达60%。
五、未来展望：三大增长极驱动长期发展
5.1 核心产品持续放量
通络祛痛膏作为公司核心大单品，2025年销量有望突破2亿贴，主要驱动因素包括：1）基层市场渗透（县级医院覆盖率从65%提升至75%）；2）OTC渠道拓展（药店终端从5万家增至6万家）；3）提价预期（当前单价较竞品低10%，存在调价空间）。
5.2 并购整合深化
公司计划2025年下半年启动新一轮并购，目标为华东、华南地区的中药企业，重点布局心脑血管、消化系统等领域。预计并购将带来：1）收入增量3-5亿元；2）产品线补充（新增2-3个独家品种）；3）区域市场协同（华东、华南市场份额提升5-8个百分点）。
5.3 大健康产业布局
公司依托中药饮片资质，2025年推出“羚锐养生”系列保健品，包括膏方、药膳包等产品。同时，与医疗机构合作开展中医治未病服务，预计全年贡献收入0.5亿元，成为新的增长点。
六、风险提示与投资建议
6.1 风险提示
1）政策风险：中药集采扩面可能导致产品降价；2）竞争风险：云南白药、奇正藏药等对手加大贴膏市场投入；3）整合风险：并购标的业绩不达预期；4）研发风险：新药开发失败。
6.2 投资建议
羚锐制药2025H1业绩符合预期，并购整合与提质增效成效显著。预计2025-2027年归母净利润分别为10.2亿、12.1亿、14.3亿元，对应PE为18倍、15倍、13倍。考虑公司行业地位、成长性和估值安全性，给予“买入”评级，目标价25元（对应2026年20倍PE）。
关键词：羚锐制药、2025H1业绩、并购整合、提质增效、中药行业、骨科用药、智能工厂、大健康产业
简介：本文深入分析羚锐制药2025年上半年业绩表现，指出其通过并购陕西中药企业完善市场布局，通过智能工厂建设和研发创新实现提质增效，核心产品通络祛痛膏持续放量，同时布局大健康产业。公司盈利能力提升，现金流改善，未来增长动力强劲，建议“买入”。
