《盐津铺子(002847)：魔芋亮眼高增 净利率顺利提升》
一、行业背景与公司概况
近年来，休闲食品行业呈现多元化、健康化的发展趋势，消费者对产品的品质、口感及功能性需求持续提升。魔芋制品作为低热量、高膳食纤维的健康零食，逐渐成为市场热点。盐津铺子（002847.SZ）作为国内休闲食品龙头企业，以“多品类、全渠道”战略为核心，近年来通过产品结构优化和供应链效率提升，实现了业绩的稳步增长。公司业务覆盖辣味零食、烘焙糕点、果干蜜饯等多个品类，其中魔芋制品凭借差异化定位和渠道深耕，成为近两年增长最显著的细分赛道。
二、魔芋业务：从细分赛道到核心增长极
1. 魔芋市场空间与竞争格局
魔芋制品因符合健康消费趋势，市场规模持续扩张。根据第三方数据，2022年中国魔芋零食市场规模达45亿元，预计2025年将突破80亿元，年复合增长率超20%。目前市场参与者包括盐津铺子、卫龙、良品铺子等，但头部品牌集中度较低，盐津铺子通过“性价比+全渠道”策略，在魔芋素毛肚、魔芋爽等品类中占据领先地位。
2. 盐津铺子的魔芋业务布局
（1）产品创新与品类拓展
公司自2020年起加大魔芋制品研发投入，推出“大魔王”系列魔芋素毛肚，通过改良口感（如增加脆度）和包装设计（小包装便携化），精准切入年轻消费群体。2023年上半年，魔芋制品收入占比提升至15%，同比增长超120%，成为公司第二大单品。
（2）供应链垂直整合
为保障原料稳定性和成本控制，盐津铺子在云南、湖北等魔芋主产区建立自有种植基地，并通过自动化生产线提升生产效率。2023年魔芋单品毛利率达42%，较行业平均水平高出5个百分点。
（3）渠道协同效应
公司依托“商超+电商+零食量贩店”的全渠道网络，实现魔芋制品的快速铺货。其中，零食量贩店渠道因高性价比定位，成为魔芋制品的主要增量来源，2023年该渠道收入占比达30%，同比提升10个百分点。
三、财务表现：净利率提升的驱动因素
1. 收入端：魔芋带动整体增长
2023年前三季度，公司实现营业收入28.5亿元，同比增长32%；其中魔芋制品收入4.3亿元，占比15%，贡献收入增量的40%。分渠道看，电商渠道收入同比增长55%，零食量贩店渠道增长80%，均显著高于行业平均水平。
2. 利润端：成本优化与费用管控
（1）毛利率提升
公司通过供应链升级和规模效应，推动整体毛利率从2022年的34%提升至2023年前三季度的37%。其中，魔芋制品毛利率达42%，拉动综合毛利率提升2个百分点。
（2）费用率下降
销售费用率从2022年的18%降至2023年前三季度的16%，主要得益于渠道结构优化（零食量贩店等低费率渠道占比提升）和数字化营销效率提高。管理费用率同步下降1个百分点，反映内部运营效率提升。
（3）净利率改善
2023年前三季度，公司实现净利润3.8亿元，同比增长52%；净利率达13.3%，较2022年提升1.8个百分点。其中，魔芋制品的高毛利贡献和费用管控是主要驱动因素。
四、核心竞争优势分析
1. 产品力：差异化创新与品质把控
公司每年投入营收的3%用于研发，重点布局健康零食领域。魔芋制品通过“口感改良+功能升级”（如添加益生菌），形成差异化竞争力。同时，建立从原料到成品的全程质量追溯体系，确保产品安全性。
2. 渠道力：全渠道覆盖与深度渗透
截至2023年三季度，公司已覆盖全国超50万家终端网点，其中零食量贩店渠道合作门店数突破2万家。电商渠道通过直播电商和私域流量运营，实现月均复购率超25%，显著高于行业平均水平。
3. 供应链效率：垂直整合与柔性生产
公司通过自建生产基地和数字化管理系统，实现从原料采购到生产交付的全流程管控。魔芋制品生产线采用模块化设计，可快速切换品类，满足市场多样化需求。
五、未来增长点与风险提示
1. 增长点
（1）魔芋制品品类延伸
公司计划2024年推出魔芋蛋糕、魔芋饮料等新品，进一步拓展消费场景。预计魔芋制品收入占比将提升至20%，成为第一大单品。
（2）零食量贩店渠道扩张
随着零食量贩店行业整合加速，公司计划与头部品牌深化合作，2024年目标覆盖门店数突破3万家，带动渠道收入增长40%。
（3）出海战略启动
公司已成立东南亚事业部，2024年将通过跨境电商平台试水东南亚市场，重点推广魔芋制品等健康零食。
2. 风险提示
（1）原材料价格波动：魔芋干价格受气候和供需影响较大，若价格大幅上涨可能压缩毛利率。
（2）渠道竞争加剧：零食量贩店行业进入整合期，若头部品牌加大补贴力度，可能影响公司份额。
（3）食品安全风险：休闲食品行业对质量管控要求高，若出现食品安全问题可能引发品牌危机。
六、估值与投资建议
1. 相对估值
截至2023年12月，公司PE（TTM）为35倍，低于良品铺子（40倍）和三只松鼠（45倍），处于行业中等水平。考虑到魔芋制品的高增长性和净利率提升趋势，估值具备向上修复空间。
2. 绝对估值
采用DCF模型测算，假设2024-2026年收入增速分别为25%、20%、18%，永续增长率3%，WACC为8%，得出公司合理市值约120亿元，对应目标价65元。
3. 投资建议
维持“买入”评级。公司通过魔芋制品实现差异化突围，全渠道布局和供应链效率提升支撑长期增长。预计2023-2025年EPS分别为2.1元、2.7元、3.4元，对应PE分别为28倍、22倍、17倍。
关键词：盐津铺子、魔芋制品、净利率提升、全渠道、健康零食、供应链整合、零食量贩店
简介：本文深入分析盐津铺子（002847）魔芋制品业务的高速增长及其对净利率的拉动作用，通过产品创新、渠道优化和供应链整合构建核心竞争力，未来在品类延伸、渠道扩张和出海战略下具备持续成长潜力。
