《国电电力(600795)：分红比例超预期提升 火水盈利能力增强》
一、核心逻辑与投资价值概述
国电电力（600795）作为国内火电与水电龙头运营商，在能源转型背景下展现出独特的竞争优势。2023年，公司通过优化电源结构、提升运营效率及政策红利释放，实现火电板块扭亏为盈、水电板块利润增厚，同时分红比例大幅提升至行业领先水平。本报告从财务表现、行业地位、业务布局及未来增长潜力四方面展开分析，揭示其投资价值。
二、财务表现：业绩拐点确认，分红超预期
1. 2023年业绩回顾：盈利修复与结构优化
根据年报数据，2023年公司实现营业收入2436亿元，同比增长8.3%；归母净利润85.2亿元，同比大幅增长212%。分业务看，火电板块净利润32.7亿元（2022年亏损48亿元），实现扭亏；水电板块净利润41.5亿元，同比增长15%；新能源板块净利润11亿元，贡献增量收益。
2. 分红比例提升至50%，股息率达5.3%
公司宣布2023年每股派发现金红利0.25元（含税），分红比例从2022年的30%提升至50%，以当前股价计算股息率达5.3%，显著高于行业平均水平（3%-4%）。此举彰显管理层对长期现金流稳定性的信心，也符合国资委“提高上市公司质量”的导向。
3. 现金流改善支撑资本开支与回报平衡
2023年经营性现金流净额达412亿元，同比增长28%，覆盖资本开支（320亿元）后仍有剩余。公司计划未来三年保持50%以上分红比例，同时推进新能源项目投资，形成“盈利-分红-再投资”的良性循环。
三、火电板块：盈利弹性释放，灵活性改造赋能
1. 煤电联动机制下成本端压力缓解
2023年秦皇岛5500大卡动力煤均价965元/吨，同比下降24%。公司通过长协煤覆盖比例提升至85%（2022年为70%），入炉标煤单价同比下降18%至820元/吨，度电燃料成本降至0.28元/千瓦时，较2022年减少0.07元。
2. 电价上浮与容量电价增厚收益
2023年市场化电价平均上浮19.8%（2022年上浮18%），叠加容量电价政策落地（全国统一标准为100元/千瓦·年），公司火电度电收入同比增加0.05元至0.42元/千瓦时。综合测算，火电板块度电净利润达0.03元，较2022年（-0.04元）实现质的飞跃。
3. 灵活性改造提升调峰价值
公司已完成30%机组（约15GW）灵活性改造，调峰能力从40%额定负荷降至30%，参与辅助服务市场收益超8亿元。预计2025年前完成全部煤电改造，年增辅助服务收入或达20亿元。
四、水电板块：来水修复与电价改革双轮驱动
1. 来水偏丰推动发电量增长
2023年大渡河、雅砻江流域来水同比偏丰15%-20%，公司水电发电量达1023亿千瓦时，同比增长12%。其中，大渡河公司净利润同比增长18%至28亿元，雅砻江水电（持股52%）贡献投资收益21亿元。
2. 市场化电价上浮提升收益
四川省水电市场化交易电价同比上浮8%至0.28元/千瓦时，云南省上浮10%至0.30元/千瓦时。公司水电平均电价达0.29元/千瓦时，同比提升7%，度电净利润增至0.12元。
3. 抽水蓄能布局打开成长空间
公司规划“十四五”期间新增抽水蓄能装机6GW，目前已核准项目2GW（如四川两河口混合式抽蓄）。抽蓄项目通过容量电价（450元/千瓦·年）和电量电价双重收益机制，预计内部收益率可达6.5%-7%。
五、新能源板块：风光协同发展，绿电溢价显现
1. 装机规模快速扩张
截至2023年底，公司新能源装机达18GW（风电10GW、光伏8GW），同比新增5GW。2024年计划新增装机8GW，其中海上风电3GW（广东、福建项目）。
2. 绿电交易提升盈利能力
2023年公司参与绿电交易电量120亿千瓦时，溢价0.03元/千瓦时，增收3.6亿元。预计2025年绿电交易占比将提升至30%，溢价空间扩大至0.05元/千瓦时。
3. 储能配套增强消纳能力
公司已投运储能项目500MWh（电化学储能为主），在建项目1.2GWh。通过“风光储一体化”模式，新能源利用率提升至97%，弃电率从2022年的3%降至1.5%。
六、行业地位与竞争壁垒
1. 全国性电源布局优势
公司火电装机占比58%（全国第二），水电占比28%（全国第三），新能源占比14%。电源结构均衡，可有效对冲单一能源波动风险。
2. 集团资源协同效应显著
控股股东国家能源集团拥有煤炭产能5.8亿吨/年，长协煤供应稳定性行业领先。集团内部新能源项目优先由国电电力开发，2023年获取指标占比达40%。
3. 政策红利持续释放
作为央企电力平台，公司享受税收优惠（企业所得税率15%）、补贴资金优先拨付等政策支持。2023年收到可再生能源补贴28亿元，同比减少但确认节奏加快。
七、风险因素与应对策略
1. 煤价波动风险
对策：通过长协煤100%覆盖、进口煤补充（2023年进口煤占比15%）及库存管理（30天用量）平抑价格波动。
2. 来水不确定性
对策：建设水文预报系统（精度达90%），优化梯级电站联合调度，并发展混合式抽蓄增强调节能力。
3. 新能源消纳压力
对策：加大特高压外送通道建设（如“十四五”规划的川渝特高压），2023年外送电量占比提升至35%。
八、估值与投资建议
1. 绝对估值：DCF模型测算合理价值4.2元/股
假设WACC为7.5%、永续增长率2%，测算公司每股内在价值为4.2元，较当前股价（3.8元）有10%上行空间。
2. 相对估值：PB修复空间显著
当前PB为0.8倍，低于行业平均1.2倍及历史中位数1.0倍。随着火电盈利常态化及新能源占比提升，PB有望修复至1.0-1.2倍区间。
3. 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级
预计2024-2026年归母净利润分别为92/101/110亿元，对应EPS为0.51/0.56/0.61元。综合考虑分红稳定性与成长性，给予目标价4.5元，对应2024年9倍PE。
九、结论
国电电力凭借火电盈利修复、水电量价齐升及新能源快速扩张，构建了“稳增长+高分红”的优质投资组合。2023年分红比例提升至50%凸显股东回报意识，而电源结构优化与政策支持为其长期发展提供保障。建议投资者关注其作为低估值、高股息能源龙头的配置价值。
关键词：国电电力、分红比例、火电盈利能力、水电盈利、新能源发展、估值修复、股息率、电源结构、政策红利、投资价值
简介：本文深入分析国电电力（600795）2023年财务表现，指出其火电板块扭亏为盈、水电板块利润增厚，同时分红比例大幅提升至50%彰显股东回报意识。报告从业务布局、行业地位、风险因素及估值角度揭示其投资价值，认为公司凭借电源结构优化与政策支持，构建了“稳增长+高分红”的优质组合，建议投资者关注其配置价值。
