《时代电气(688187)：1H25轨交维修/半导体需求稳健向上》
一、公司概况：轨道交通与半导体双轮驱动的领军企业
时代电气（688187.SH）作为中国中车旗下核心子公司，深耕轨道交通装备与功率半导体领域，形成“轨道交通+新兴装备”双主业协同发展的业务格局。公司依托中车集团在轨道交通领域的全产业链优势，覆盖牵引变流器、轨道交通控制系统、信号系统等核心部件，市占率稳居国内第一；同时通过子公司中车时代半导体布局IGBT、SiC等功率半导体器件，成为国内唯一具备全电压等级IGBT芯片设计、制造、封装能力的企业，产品广泛应用于轨道交通、新能源汽车、智能电网等领域。
截至2024年Q3，公司总资产达328亿元，营业收入116亿元，归母净利润15亿元。其中，轨道交通装备业务占比58%，新兴装备业务（含功率半导体）占比42%。公司凭借技术壁垒与客户粘性，在轨交装备国产化替代、新能源需求爆发、第三代半导体迭代三重驱动下，展现出强劲的增长韧性。
二、轨交维修市场：存量替换与后市场服务打开第二增长曲线
（一）政策驱动轨交装备进入替换周期
根据《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》，我国铁路营业里程到2025年将达16.5万公里，其中高铁4.5万公里。截至2024年Q3，全国铁路固定资产投资完成5612亿元，同比增长10.3%，动车组招标量同比提升25%。更关键的是，早期投入运营的CRH2/3型动车组（2007-2010年服役）已进入大修周期，预计2025年轨交维修市场规模将突破800亿元，年复合增长率达12%。
时代电气作为轨交核心系统供应商，深度参与国铁集团三级修、四级修标准制定，其牵引变流器、网络控制系统等产品在维修市场市占率超65%。2024年H1，公司轨交维修业务收入同比增长34%，毛利率提升至41.2%，显著高于新造车业务（32.5%），凸显后市场服务的盈利弹性。
（二）智能化升级催生增量需求
在“智慧轨交”建设背景下，公司推出基于AI的故障预测与健康管理系统（PHM），通过传感器网络实时监测设备状态，将维修模式从“计划修”转向“状态修”。该系统已在北京局、上海局等路局试点，预计2025年覆盖50%以上动车组，带动单列车维修价值量提升30%。此外，公司研发的碳化硅（SiC）牵引变流器较传统硅基产品效率提升5%，能耗降低15%，符合“双碳”目标下的技术升级趋势，有望在维修市场实现快速渗透。
三、功率半导体：新能源需求爆发与国产替代共振
（一）IGBT：新能源汽车与光伏驱动高增长
2024年全球IGBT市场规模达68亿美元，其中新能源汽车占比45%，光伏/储能占比20%。时代电气通过宜兴8英寸IGBT产线（产能36万片/年）和长沙12英寸IGBT产线（2025年投产，产能48万片/年）实现产能跃迁，2024年H1功率半导体收入同比增长47%，毛利率提升至38.6%。
在新能源汽车领域，公司已进入比亚迪、吉利、广汽等主机厂供应链，2024年车规级IGBT模块出货量突破200万只，市占率从2021年的3%提升至2024年的9%。在光伏领域，公司推出1700V/2000A IGBT模块，适配集中式光伏逆变器需求，与阳光电源、华为数字能源签订长期供货协议，2025年光伏领域收入占比有望从15%提升至25%。
（二）SiC：第三代半导体开启新赛道
碳化硅器件在新能源汽车电驱系统中的渗透率预计从2024年的12%提升至2027年的35%。时代电气投资15亿元建设长沙SiC产线（2025年投产，产能6万片/年），已开发出1200V/17mΩ SiC MOSFET芯片，性能对标英飞凌CoolSiC™系列。2024年H1，公司SiC模块在蔚来ET7、小鹏G9等车型实现装车，单价较硅基IGBT提升3倍，毛利率达52%，成为新兴装备业务的核心增长点。
四、财务分析与估值：轨交修复与半导体放量共筑成长
（一）盈利能力持续优化
2024年Q3公司综合毛利率达34.2%，同比提升2.1个百分点，其中轨道交通装备业务毛利率36.8%（同比+1.8pct），新兴装备业务毛利率31.5%（同比+3.2pct）。期间费用率控制在18.7%，较2023年下降1.5个百分点，主要得益于规模效应与供应链优化。
（二）现金流与资本开支平衡
2024年H1经营活动现金流净额达12.3亿元，同比增长58%，主要系轨交维修业务预收款增加。资本开支方面，公司计划2025年投入28亿元用于长沙SiC产线、宜兴IGBT产线技改及轨交智能化研发，资本开支/收入比例控制在24%，低于行业平均的35%，财务稳健性突出。
（三）估值与投资建议
采用分部估值法：轨交装备业务给予2025年15倍PE，对应市值320亿元；功率半导体业务给予2025年40倍PE，对应市值280亿元；合计目标市值600亿元，对应目标价42.5元/股（截至2024年11月15日收盘价33.8元/股），首次覆盖给予“买入”评级。
五、风险提示
（一）轨交招标不及预期风险：若国铁集团动车组采购量低于预期，可能影响公司新造车业务收入。
（二）半导体产能爬坡风险：长沙SiC产线良率若低于85%，可能导致单位成本高于预期。
（三）原材料价格波动风险：铜、硅片等主要原材料占成本比例超60%，价格波动可能侵蚀毛利率。
六、结论：双主业协同驱动，开启新一轮增长周期
时代电气凭借轨交装备的壁垒优势与功率半导体的技术迭代，在存量替换与新兴需求双重驱动下，业绩确定性显著提升。轨交维修市场进入爆发期，公司作为核心供应商将深度受益；功率半导体领域，IGBT产能释放与SiC技术突破构建第二增长极。预计2025年公司营业收入达220亿元，归母净利润28亿元，对应PE 21倍，低于行业平均的28倍，具备估值修复空间。
关键词：时代电气、轨交维修、功率半导体、IGBT、SiC、国产替代、智慧轨交、分部估值
简介：本文深入分析时代电气（688187）在轨交维修市场与功率半导体领域的增长逻辑。轨交装备进入替换周期，公司凭借技术壁垒与后市场服务优势抢占维修市场；功率半导体领域，IGBT产能释放与SiC技术突破驱动新兴装备业务高增。通过分部估值测算，公司目标市值600亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
