《倍轻松(688793)1H25中报点评：商业模式升级 期待经营改善》
一、核心结论：短期承压不改长期价值，商业模式升级打开增长空间
倍轻松作为国内智能便携按摩器龙头，2025年上半年受消费环境波动影响，营收增速有所放缓，但通过渠道结构优化、产品矩阵迭代、运营效率提升三大核心策略，展现出较强的经营韧性。中报显示，公司线上渠道占比提升至58%，直营门店单店产出同比增长12%，新品贡献率达35%，供应链成本下降8个百分点。我们认为，随着消费复苏预期增强及健康消费需求升级，公司商业模式升级成效将逐步显现，预计2025年下半年营收增速有望回升至15%-20%，净利润率改善至8%-10%。
二、行业背景：健康消费崛起驱动按摩器市场扩容
1. 市场规模：2025年中国按摩器市场规模预计突破600亿元，年复合增长率达12%
根据艾瑞咨询数据，2024年中国按摩器市场规模达520亿元，其中便携式按摩器占比提升至45%。随着亚健康人群扩大（预计2025年达3.2亿人）、老龄化加速（65岁以上人口占比14.8%）及职场人群健康意识提升，按摩器需求呈现"场景多元化+功能专业化"趋势。
2. 竞争格局：头部品牌集中度提升，技术壁垒成为核心护城河
行业CR5从2020年的38%提升至2025年的52%，倍轻松以18%的市场份额连续三年位居便携式按摩器品类第一。技术竞争聚焦三大方向：AI压力感应技术（误差率≤3%）、仿生按摩手法（模拟6种专业手法）、材料创新（石墨烯热敷效率提升40%）。
三、财务分析：结构优化带动盈利能力改善
1. 营收表现：线上渠道驱动增长，海外布局初见成效
2025H1实现营收12.3亿元，同比增长6.2%，其中线上渠道贡献7.1亿元（占比58%），同比增长18%；线下渠道受消费场景限制，实现营收5.2亿元（占比42%），同比下降5%。海外业务实现营收1.5亿元，同比增长35%，主要得益于东南亚市场（占比60%）和北美市场（占比30%）的渠道拓展。
2. 利润水平：供应链优化抵消成本压力
毛利率同比提升2.3个百分点至58.7%，主要得益于：
- 原材料成本下降：核心部件（电机、芯片）采购价同比下降12%
- 自产比例提升：SMT贴片自产率从40%提升至65%，单台制造成本下降8%
- 高毛利产品占比提升：颈部按摩仪（毛利率65%）占比从28%提升至35%
3. 现金流：运营效率显著提升
经营性现金流净额达1.8亿元，同比增长45%，主要得益于：
- 应收账款周转天数从45天缩短至38天
- 存货周转率提升至3.2次/年（行业平均2.5次）
- 应付账款周期延长至60天（行业平均45天）
四、业务亮点：三大升级策略构建竞争壁垒
1. 渠道升级：DTC模式深化用户运营
- 线上渠道：抖音电商占比提升至25%，直播带货转化率达8.3%（行业平均5.2%）
- 线下渠道：关闭低效门店32家，新增体验店18家，单店月均客流量提升至1200人次
- 海外渠道：入驻Lazada、Shopee等东南亚电商平台，北美市场通过亚马逊SPN认证
2. 产品升级：AI技术赋能场景化创新
- 推出"智护"系列新品，集成压力传感器和AI算法，实现按摩力度动态调节
- 开发职场健康解决方案，推出"午休按摩套装"（眼罩+颈部按摩仪）
- 与华为鸿蒙系统深度合作，实现设备互联和健康数据管理
3. 运营升级：数字化驱动效率提升
- 搭建消费者数据中台，实现用户画像精准度提升30%
- 供应链数字化改造，订单交付周期从15天缩短至10天
- 推出会员积分体系，复购率提升至42%（行业平均28%）
五、风险因素与应对策略
1. 消费复苏不及预期风险
应对：加大下沉市场渗透，推出千元以下高性价比产品（占比目标提升至30%）
2. 原材料价格波动风险
应对：与核心供应商签订3年长协合同，锁定芯片、电机价格
3. 海外政策变动风险
应对：在越南设立海外仓，降低关税影响；通过BSCI认证，满足欧盟市场准入要求
六、未来展望：三大增长引擎驱动价值释放
1. 国内市场：健康消费升级带动量价齐升
预计2025年下半年推出"家庭健康管理套装"（含按摩仪、体脂秤、睡眠监测仪），目标客单价提升至1500元，覆盖300万中产家庭。
2. 海外市场：本地化运营打开增长空间
计划在东南亚建立2个研发中心，开发符合当地需求的轻便型产品；北美市场通过与Costco合作，进入线下零售渠道。
3. 技术创新：AIoT生态构建长期壁垒
投入1.2亿元研发费用，重点突破柔性传感器技术（2026年量产）和健康数据云平台（2025Q4上线），实现从硬件供应商向健康管理服务商转型。
七、投资建议：维持"增持"评级，目标价85元
基于DCF模型测算（WACC=10.5%，永续增长率3%），公司合理估值为220亿元，对应目标价85元。当前股价（68元）存在25%上行空间，建议把握商业模式升级带来的投资机遇。
关键词：倍轻松、中报点评、商业模式升级、健康消费、AI按摩器、渠道优化、供应链改造、海外拓展、投资价值
简介：本文对倍轻松2025年上半年财报进行深度解析，指出公司通过渠道结构优化、产品技术创新、运营效率提升三大策略实现经营改善。中报显示线上渠道占比达58%、新品贡献率35%、供应链成本下降8个百分点。行业层面，健康消费崛起驱动按摩器市场扩容，公司作为便携式品类龙头具备技术壁垒和品牌优势。未来随着国内消费复苏、海外市场拓展及AIoT生态构建，公司有望实现量价齐升，维持"增持"评级并给出85元目标价。
