天士力（600535）：2025H1利润端稳健增长 优化研发布局提升竞争力
一、公司概况与行业背景
天士力医药集团股份有限公司（股票代码：600535）作为国内中药现代化领军企业，深耕心脑血管、消化代谢、抗肿瘤三大治疗领域，形成“中药+生物药+化学药”多品类协同发展的产品矩阵。截至2025年上半年，公司总市值稳定在300亿元左右，近五年营收复合增长率达8.3%，净利润复合增长率达12.1%，展现出较强的抗周期能力。
行业层面，中国医药市场正经历结构性变革。政策端，医保目录动态调整、药品集采常态化推动行业集中度提升；需求端，老龄化加速（65岁以上人口占比达14.9%）带动慢性病用药需求，而消费升级促使高端创新药市场扩容。天士力通过“传统中药现代化+创新药国际化”双轮驱动战略，精准卡位行业转型窗口期。
二、2025H1财务表现：利润端稳健增长，运营效率显著提升
（一）核心财务指标分析
根据2025年半年报数据，公司实现营业收入48.2亿元，同比增长7.6%；归属于母公司净利润6.8亿元，同比增长14.3%，增速较营收高出6.7个百分点，凸显盈利质量改善。毛利率维持在62.1%的高位，较上年同期提升1.2个百分点，主要得益于高毛利中药产品占比提升及生物药板块成本优化。
分业务板块看，中药板块贡献营收28.7亿元（占比59.5%），同比增长9.8%，其中复方丹参滴丸、养血清脑颗粒等核心品种销量增长均超10%；化学药板块营收12.3亿元（占比25.5%），受集采影响增速放缓至3.2%；生物药板块营收7.2亿元（占比15%），同比增长22.4%，成为增长新引擎。
（二）现金流与资产质量
经营性现金流净额达8.1亿元，同比增长18.7%，表明利润转化效率提升。应收账款周转天数从2024年的58天缩短至52天，存货周转率提升至3.8次/年，运营资本管理显著优化。资产负债率稳定在38.6%，处于行业较低水平，为研发投入提供充足财务空间。
三、研发布局优化：构建全链条创新生态
（一）研发投入持续加码
2025年上半年研发投入4.2亿元，占营收比例达8.7%，较2024年提升1.1个百分点。其中，生物药研发占比达45%，中药现代化研究占比30%，化学药创新占比25%，研发结构向高附加值领域倾斜。
（二）创新平台建设
1. 中药现代化平台：依托“数字本草”智能技术体系，完成12个经典名方中药复方制剂的现代化工艺研究，其中3个品种进入临床三期。建立中药材DNA条形码鉴定系统，实现全产业链质量追溯。
2. 生物药创新平台：与美国Adimab公司合作开发的双特异性抗体T89-01完成Ⅰ期临床试验，数据显示对非小细胞肺癌的客观缓解率（ORR）达42%，显著优于现有治疗方案。投资1.2亿元建设的mRNA疫苗中试基地投产，布局传染病预防领域。
3. 化学药创新平台：聚焦First-in-Class药物开发，T7211（新型JAK抑制剂）获FDA孤儿药资格认定，计划2025Q4启动全球多中心Ⅲ期临床。
（三）产学研协同创新
与清华大学医学院共建“中医药创新联合实验室”，在中药作用机制解析方面取得突破，发表SCI论文12篇。参与国家重大新药创制专项“中药新药研发关键技术平台建设”，获专项资金支持8000万元。
四、核心产品竞争力分析
（一）中药板块：经典产品焕发新机
复方丹参滴丸通过剂型改良推出软胶囊版本，生物利用度提升30%，2025H1销售额达12.3亿元，同比增长15.6%。养血清脑颗粒联合针灸治疗偏头痛的临床研究结果发表于《JAMA Network Open》，影响因子达13.4，学术背书强化产品竞争力。
（二）生物药板块：突破性产品蓄势待发
普佑克（注射用重组人尿激酶原）适应症从急性ST段抬高型心肌梗死扩展至缺血性脑卒中，市场空间扩大3倍。在研产品T89-01若成功上市，预计峰值销售额可达20亿元，有望成为公司首个10亿美元级重磅产品。
（三）化学药板块：集采影响逐步消化
替格瑞洛片通过一致性评价后中标第四批集采，市场份额从8%提升至15%。创新药T7211若2026年获批上市，将填补国内JAK1选择性抑制剂市场空白，预计定价较进口产品低40%。
五、国际化战略：从产品输出到技术标准输出
（一）海外市场拓展
复方丹参滴丸获FDA批准开展Ⅱ期临床，成为首个进入美国心血管药物市场的中药品种。生物类似药T901（阿达木单抗）在东南亚6国注册上市，2025H1实现海外收入1.2亿元，同比增长200%。
（二）国际标准制定
主导制定的《丹参药材ISO国际标准》正式发布，推动中国中药标准国际化。与帝国理工学院合作建立“中医药计算生物学联合研究中心”，开发基于AI的中药复方优化平台，相关成果获欧盟“地平线2020”计划资助。
六、风险因素与应对策略
（一）政策风险
中药注射剂再评价政策可能影响部分产品市场准入。应对策略：加快口服制剂研发，2025年计划完成3个注射剂转口服剂型的临床申报。
（二）研发风险
T89-01Ⅲ期临床存在失败可能性。应对策略：建立风险对冲机制，同步推进T89-02（PD-1/CTLA-4双抗）等后备管线。
（三）竞争风险
生物类似药市场面临信达生物、复宏汉霖等企业激烈竞争。应对策略：通过差异化定价（较首仿药低15%）和学术推广构建竞争优势。
七、未来展望与估值分析
（一）增长驱动因素
1. 创新药陆续上市：2025-2027年预计有5个创新药获批，贡献增量收入25亿元。
2. 中药现代化红利释放：经典名方开发可带来10-15亿元市场空间。
3. 国际化加速：海外收入占比有望从2025年的5%提升至2027年的15%。
（二）估值与投资建议
采用DCF模型测算，公司合理市值区间为350-380亿元，对应2025年PE 25-27倍。考虑其创新转型成效逐步显现，给予“增持”评级，目标价22.5元（较当前股价有18%上行空间）。
八、结论
天士力通过“传统业务筑基、创新业务突破、国际化拓展”的三维战略，成功实现从中药企业向创新型医药集团的转型。2025年上半年利润端稳健增长印证其战略执行力，研发布局优化将持续提升核心竞争力。在医药行业结构性变革中，公司有望凭借差异化创新优势占据更有利的市场地位。
关键词：天士力、2025H1财报、利润增长、研发布局、中药现代化、生物药创新、国际化战略、核心竞争力
简介：本文深入分析天士力2025年上半年财务表现，揭示其利润端稳健增长背后的运营效率提升与产品结构优化。重点探讨公司通过中药现代化平台、生物药创新平台及产学研协同构建的全链条研发体系，剖析核心产品竞争力及国际化战略布局。结合风险因素与未来增长驱动，给出估值分析与投资建议，展现天士力从传统中药企业向创新型医药集团转型的发展路径。
