【荣盛石化(002493)：业绩短期承压 看好存量竞争背景下先进炼能的业绩弹性】
一、行业背景：炼化行业进入存量竞争时代
2023年以来，全球炼化行业面临多重挑战。国际油价波动加剧，地缘政治冲突导致原油供应不确定性增加，而国内需求端复苏节奏低于预期。根据国家统计局数据，2023年1-6月中国原油加工量同比增长9.9%，但成品油表观消费量增速仅3.2%，供需错配导致炼厂开工率承压。与此同时，行业新增产能持续释放，2023年国内预计新增炼能超过4000万吨，总产能突破10亿吨/年，行业进入深度整合期。
在"双碳"目标约束下，政策导向明显向高效低碳装置倾斜。生态环境部等五部委联合发布的《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南》明确要求，到2025年炼油领域能效标杆水平以上产能比例需超过30%。这意味着落后产能将加速出清，具备规模优势、技术优势和产业链一体化的先进炼能企业迎来战略机遇期。
二、公司概况：全产业链布局的民营炼化龙头
荣盛石化作为国内最大的民营炼化一体化企业，已形成"原油-PX-PTA-聚酯"全产业链布局。公司控股子公司浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目（一期2000万吨）于2019年底全面投产，二期2000万吨项目于2022年逐步达产，目前整体炼能规模达4000万吨/年，位居全球前列。
项目技术指标领先行业：浙江石化项目采用加氢裂化、渣油加氢等国际先进工艺，轻油收率达82%，较传统炼厂提高15个百分点；综合能耗505千克标油/吨，低于国家先进值540千克标油/吨；单位二氧化碳排放量0.85吨/吨，较行业平均水平低20%。这些技术优势使公司在环保监管趋严背景下具备更强的运营稳定性。
三、财务分析：短期承压不改长期价值
（一）2023年半年报表现
2023年上半年实现营业收入1476.3亿元，同比增长4.7%；归母净利润-11.3亿元，同比转亏。业绩承压主要源于：1）国际油价大幅波动导致库存损失约15亿元；2）聚酯产业链需求疲软，PTA-PX价差收窄至300元/吨（历史均值500元/吨）；3）浙江石化二期项目转固后折旧费用同比增加20亿元。
（二）盈利能力结构性分化
分业务板块看，炼油板块毛利率18.7%，同比提升3.2个百分点，主要得益于成品油出口配额增加（上半年获配84万吨，同比增长50%）；化工板块毛利率5.2%，同比下降8.5个百分点，受聚乙烯、苯乙烯等大宗化学品价格下跌影响；聚酯板块毛利率-2.1%，创历史新低，反映终端需求疲弱。
（三）现金流保持稳健
尽管利润承压，公司经营性现金流净额达128.6亿元，同比增长15.3%。这得益于：1）存货周转天数同比下降12天至45天；2）应收账款周转率提升至8.2次/年；3）通过发行中期票据、超短融等工具优化债务结构，综合融资成本降至4.1%。
四、核心竞争力：三大优势构筑护城河
（一）规模与成本优势
浙江石化项目单套装置规模全球领先，其中300万吨/年连续重整装置、140万吨/年乙烯裂解装置均为全球最大单线产能。规模效应带来显著成本优势：单位原油加工成本较行业平均低80元/吨，单位PX生产成本低150元/吨。
（二）技术迭代能力
公司每年研发投入占营收比例保持在3%以上，2023年上半年研发费用达18.7亿元。重点突破方向包括：1）催化裂解技术（CPP）实现重质油向轻质烯烃的高效转化；2）乙苯脱氢技术使苯乙烯单耗降低至1.02吨/吨；3）聚酯直纺技术将长丝生产成本压缩12%。
（三）产业链协同效应
全产业链布局带来显著协同收益：1）PX-PTA环节实现95%自供，规避市场价波动风险；2）炼油副产氢气用于加氢裂化，降低燃料气消耗；3）化工产品与聚酯业务形成产销联动，库存周转效率提升20%。
五、未来展望：存量竞争中的业绩弹性
（一）需求侧改善预期
随着稳经济政策持续发力，2023年下半年成品油消费有望回暖。预计汽油消费量同比增长8%，柴油消费量同比增长5%。化工品需求方面，聚乙烯、EVA等高端产品进口替代空间广阔，公司20万吨/年EVA装置投产将贡献新增利润。
（二）政策红利释放
作为浙江省"415X"先进制造业集群重点企业，公司有望获得更多政策支持：1）税收优惠：符合条件的先进制造企业增值税加计抵减比例提升至5%；2）资金支持：申请国家产业基础再造工程专项资金；3）要素保障：优先配置碳排放指标。
（三）估值修复空间
当前公司PB仅0.8倍，处于历史分位数5%以下，显著低于行业平均1.2倍水平。随着行业落后产能出清加速，先进炼能企业市占率将持续提升。假设2024年原油均价80美元/桶，PTA-PX价差恢复至400元/吨，公司净利润有望达120亿元，对应PE仅8倍，具备较高安全边际。
六、风险提示
1）国际油价大幅波动风险；2）政策执行力度不及预期风险；3）新建项目投产进度滞后风险；4）汇率波动导致进口原料成本上升风险。
七、投资建议
维持"买入"评级。基于DCF模型测算，公司合理价值为18.5-20.5元/股。当前股价存在30%以上上行空间。建议重点关注：1）三季度成品油出口配额发放情况；2）浙江石化三期项目规划进展；3）聚酯新品研发突破。
关键词：荣盛石化、炼化一体化、存量竞争、先进炼能、业绩弹性、全产业链、技术优势、估值修复
内容简介：本文深入分析荣盛石化在炼化行业存量竞争背景下的核心竞争力与业绩弹性。通过解析公司全产业链布局、技术领先优势及财务表现，指出其短期业绩承压主要受行业周期影响，但长期价值凸显。随着政策红利释放、需求端改善及落后产能出清，公司先进炼能装置的盈利弹性有望充分释放，当前估值具备较高安全边际，维持"买入"评级。
