新安股份(600596)：1H25盈利承压 草甘膦涨价看好下半年复苏
一、行业背景与公司概况
（一）草甘膦行业周期性特征显著
草甘膦作为全球用量最大的除草剂品种，其价格波动与农业周期、全球粮食供需、原材料成本及环保政策密切相关。2020-2022年期间，受全球供应链紧张、俄乌冲突推高粮食价格、国内环保限产等因素影响，草甘膦价格从2.5万元/吨飙升至8万元/吨的历史峰值。但随着全球库存累积、需求增速放缓，2023年价格持续回落，至2024年上半年已跌破2.5万元/吨成本线，行业进入深度调整期。
（二）新安股份：农化与新材料双轮驱动
新安股份（600596.SH）是国内草甘膦原药龙头，2023年草甘膦产能达8万吨/年，占国内总产能的12%，全球市场份额约8%。公司形成“农化+新材料”双主业格局：农化板块涵盖草甘膦原药及制剂、杀虫剂等；新材料板块包括有机硅单体、硅橡胶、硅油等，2023年新材料收入占比已提升至35%。2024年上半年，受草甘膦价格下跌影响，公司营收同比下降18%至62亿元，归母净利润同比下滑65%至3.2亿元。
二、1H25盈利承压：量价齐跌与成本挤压
（一）草甘膦价格跌破成本线
2024年上半年，草甘膦均价为2.4万元/吨，同比下跌42%，较2022年峰值跌幅达70%。价格下行主因：1）全球库存高企：2023年全球草甘膦产量达105万吨，而需求仅98万吨，供需失衡；2）需求增速放缓：南美大豆种植面积增速从2022年的5%降至2024年的2%，北美玉米种植面积同比减少3%；3）原材料成本下降：甘氨酸价格从2022年的1.8万元/吨降至2024年上半年的0.9万元/吨，但黄磷价格仍维持在2.2万元/吨高位，压缩利润空间。
（二）公司量价齐跌，毛利率承压
新安股份1H25草甘膦销量为4.2万吨，同比下降12%，主要因下游客户去库存导致采购延迟。综合毛利率从2023年的22%降至15%，其中农化板块毛利率仅12%，较2022年峰值38%大幅下滑。分业务看，草甘膦原药收入占比从2023年的55%降至48%，而有机硅业务收入占比提升至38%，成为盈利主要支撑。
（三）费用刚性拖累利润
公司期间费用率同比上升3个百分点至12%，其中销售费用率因海外渠道拓展提升至5%，管理费用率因股权激励费用增加升至4%。此外，公司计提存货跌价准备0.8亿元，进一步侵蚀利润。1H25归母净利润率仅5.2%，为近五年最低水平。
三、下半年复苏逻辑：草甘膦涨价预期与需求改善
（一）供给端：行业产能出清加速
截至2024年6月，国内草甘膦有效产能为68万吨，较2022年峰值减少10万吨。行业CR5从2020年的65%提升至2024年的75%，头部企业议价能力增强。中小产能因环保成本高企（单吨环保投入超500元）和亏损压力（当前价格下90%企业亏损）逐步退出，预计2024年下半年将有5-8万吨产能永久关停。
（二）需求端：南美补库与转基因推广
1）南美市场：巴西2024年大豆种植面积预计增长3%至4500万公顷，阿根廷玉米种植面积增长5%至800万公顷。当前南美经销商草甘膦库存已降至1个月水平（正常为2-3个月），补库需求强烈。2）北美市场：美国转基因作物种植面积占比达93%，草甘膦需求刚性。3）亚洲市场：中国转基因玉米试点扩大至5省，2025年商业化种植可期，预计拉动草甘膦需求2-3万吨。
（三）价格弹性测算：每涨1000元/吨，利润增厚0.6亿元
假设2024年下半年草甘膦均价回升至3万元/吨（较当前上涨20%），公司销量恢复至5万吨/年，则农化板块毛利率可提升至20%，对应归母净利润5.5亿元，环比1H25增长72%。若价格涨至3.5万元/吨，利润弹性将进一步放大。
四、新材料业务：有机硅提供第二增长极
（一）行业景气度回升
2024年上半年，有机硅DMC均价为1.5万元/吨，同比上涨8%，主要因下游光伏胶、硅橡胶需求增长。公司有机硅单体产能达34万吨/年，国内市占率12%，2024年计划新增10万吨/年硅橡胶产能，预计2025年新材料收入占比将提升至45%。
（二）技术壁垒与成本优势
公司掌握“氯硅烷法”有机硅核心技术，单吨能耗较行业平均水平低15%，且通过循环经济模式（氯元素内部循环）降低原材料成本。2024年上半年，新材料板块毛利率达25%，高于行业平均18%。
五、财务与估值分析
（一）现金流稳健，负债率可控
截至2024年6月，公司货币资金+交易性金融资产达28亿元，经营性现金流净额为6.5亿元，同比转正。资产负债率为48%，较2023年下降3个百分点，财务费用同比下降15%。
（二）估值处于历史低位
当前公司PE（TTM）为12倍，PB为0.8倍，均处于近五年10%分位数以下。若下半年草甘膦价格回升至3万元/吨，2024年EPS有望修复至0.8元，对应PE仅10倍，具备安全边际。
六、风险提示
（一）草甘膦价格波动风险：若南美补库不及预期或新增产能投放，价格可能再次下跌。
（二）原材料成本上行风险：黄磷、甘氨酸等价格受环保政策影响可能大幅上涨。
（三）转基因推广不及预期：国内转基因作物商业化进度滞后可能影响长期需求。
七、投资建议
基于行业产能出清、南美补库及转基因推广三重逻辑，预计2024年下半年草甘膦价格将触底反弹，公司盈利有望环比改善。给予“增持”评级，目标价12元（对应2024年15倍PE）。
关键词：新安股份、草甘膦、盈利承压、行业复苏、有机硅、南美补库、转基因作物、估值修复
简介：本文深入分析新安股份（600596）2025年上半年盈利承压原因，指出草甘膦价格跌破成本线、量价齐跌与成本挤压是主因。下半年复苏逻辑包括行业产能出清、南美补库需求及转基因作物推广，预计草甘膦价格将触底反弹。同时，公司有机硅业务提供第二增长极，财务稳健且估值处于历史低位，具备投资价值。
