【华友钴业(603799)：Q2镍利润稳定 钴弹性逐步释放】
一、核心逻辑：镍钴双轮驱动，业绩进入释放期
华友钴业作为全球新能源材料核心供应商，依托“镍钴资源-前驱体-正极材料”一体化布局，在2024年第二季度展现出镍业务利润稳定、钴业务弹性逐步释放的双重特征。公司通过印尼镍矿项目产能爬坡、钴价底部回升以及前驱体出货增长，构建了业绩增长的三大支柱。本报告从镍业务稳定性、钴业务弹性、一体化成本优势三个维度，深入解析公司Q2业绩表现及未来增长潜力。
二、镍业务：产能释放支撑利润稳定
（1）印尼项目产能爬坡顺利
华友印尼华越、华科、华飞三大镍湿法冶炼项目合计规划产能12万金属吨高冰镍，截至2024年Q2末，华越项目已达产，华科项目产能利用率提升至85%，华飞项目处于试生产阶段。Q2镍金属产量达2.8万吨，环比增长12%，超出市场预期。项目采用HPAL（高压酸浸）工艺，单位现金成本较火法冶炼低15%-20%，在镍价1.8万美元/吨背景下，单吨净利润稳定在4000-5000美元区间。
（2）成本优势构筑护城河
公司通过“红土镍矿-镍中间品-硫酸镍”全产业链布局，将资源自给率提升至60%。与青山集团战略合作保障原料供应，物流成本较同行低8%-10%。Q2镍业务毛利率达38%，环比提升2个百分点，主要得益于规模效应显现及技术优化带来的单吨能耗下降5%。
（3）客户结构优化提升溢价能力
公司前五大客户占比从2023年的65%降至2024年Q2的58%，客户结构更加分散。与LG新能源、宁德时代签订的长期协议中，引入镍价联动机制，当LME镍价超过2万美元/吨时，公司可获得额外加工费补偿，有效对冲价格波动风险。
三、钴业务：价格底部回升，弹性逐步释放
（1）钴价触底反弹带来库存收益
2024年Q2钴金属均价22.5美元/磅，环比上涨8%，同比下跌12%。公司通过“低买高卖”的库存管理策略，在Q1钴价低位时增加原料储备，Q2实现库存收益约1.2亿元。当前钴库存周转天数降至45天，较2023年末下降20天，运营效率显著提升。
（2）3C需求复苏拉动消费级钴盐
随着全球智能手机出货量同比增长5%，消费电子领域钴需求回暖。公司消费级四氧化三钴产品销量达1.2万吨，环比增长15%，毛利率提升至22%。通过与三星SDI、ATL等客户合作开发高电压钴酸锂材料，产品附加值进一步提升。
（3）动力电池领域份额扩张
在动力电池领域，公司NCM622前驱体产品市占率提升至18%，较2023年增加3个百分点。与特斯拉、比亚迪等车企的定点项目逐步放量，Q2动力电池用钴量达0.8万吨，同比增长25%。预计2024年下半年随着4680大圆柱电池量产，高镍低钴材料需求将进一步释放。
四、一体化布局：成本优势持续强化
（1）前驱体产能扩张提速
公司衢州基地5万吨高镍前驱体项目于Q2投产，总产能达15万吨。通过“镍钴原料-前驱体”垂直整合，单位前驱体成本较外购原料企业低12%-15%。Q2前驱体出货量达3.8万吨，环比增长20%，其中单晶型NCM811产品占比提升至40%。
（2）正极材料业务扭亏为盈
成都巴莫科技通过技术改造，将NCM523产品单吨能耗降低18%，Q2实现净利润0.5亿元，环比扭亏。与浦项化学合资的韩国正极材料工厂于Q3投产，年产能3万吨，将进一步拓展海外高端市场。
（3）回收业务形成闭环
公司年处理5万吨废旧电池回收项目于Q2达产，镍钴金属回收率达95%以上。通过“城市矿山+海外资源”双轨驱动，资源保障率提升至75%，有效平抑原料价格波动风险。
五、财务分析：盈利能力持续改善
（1）收入结构优化
2024年Q2公司实现营收185亿元，同比增长32%，其中镍业务占比45%，钴业务占比28%，前驱体占比20%，正极材料占比7%。高毛利镍业务占比提升，推动整体毛利率达28%，环比提升3个百分点。
（2）费用管控成效显著
Q2销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.2%、3.5%、1.8%，较2023年同期分别下降0.3、0.5、0.8个百分点。通过数字化改造，人均产值提升至280万元/年，较行业平均水平高35%。
（3）现金流持续改善
Q2经营性现金流净额达25亿元，同比增长50%，主要得益于应收账款周转天数缩短至40天，存货周转天数降至65天。公司资产负债率降至58%，较2023年末下降5个百分点，财务结构更加稳健。
六、风险因素与应对策略
（1）镍价波动风险
应对：通过与下游客户签订长期协议锁定加工费，利用期货套保对冲价格风险。当前镍业务利润中，加工费占比已提升至60%，价格波动影响减弱。
（2）钴需求不及预期风险
应对：加大在储能领域钴基材料的研发力度，开发钠钴氧化物等新型储能材料。与特斯拉合作的Powerwall项目已进入中试阶段，预计2025年贡献增量需求。
（3）地缘政治风险
应对：加快非洲刚果（金）铜钴矿开发，形成“印尼+非洲”双资源基地。与中矿资源合作开发的卡隆威铜钴矿预计2024年Q4投产，年处理矿石量300万吨。
七、盈利预测与估值
（1）业绩预测
预计2024-2026年公司归母净利润分别为45亿、60亿、75亿元，对应EPS分别为2.8元、3.7元、4.7元。当前股价对应PE分别为12倍、9倍、7倍，显著低于行业平均水平。
（2）估值比较
与格林美、中伟股份等可比公司相比，公司PEG（市盈率相对盈利增长比率）为0.6，处于低估区间。考虑公司一体化布局带来的成本优势及镍钴价格上行预期，给予2024年18倍PE，目标价50.4元。
（3）投资评级
维持“买入”评级。公司作为全球新能源材料龙头，在镍钴资源掌控、前驱体技术、客户结构等方面具有显著优势，业绩增长确定性高。
八、结论：双轮驱动，价值重估
华友钴业通过“资源-材料-回收”一体化布局，构建了难以复制的竞争优势。Q2镍业务利润稳定、钴业务弹性释放，印证了公司战略的前瞻性。随着印尼项目全面达产、钴价底部回升、前驱体出货增长，公司业绩有望持续超预期。当前股价未充分反映公司长期价值，建议积极配置。
关键词：华友钴业、镍业务、钴业务、一体化布局、前驱体、印尼项目、钴价回升、业绩弹性、新能源材料、估值修复
简介：本文深入分析华友钴业2024年第二季度业绩表现，指出镍业务利润稳定、钴业务弹性逐步释放的核心特征。通过解析印尼镍项目产能爬坡、钴价底部回升、一体化成本优势等关键因素，论证公司业绩增长逻辑。结合财务数据与行业对比，给出“买入”评级及目标价，强调公司作为全球新能源材料龙头的长期投资价值。
