《天山股份(000877)：全国水泥产能市占率第一 周期底部价值凸显》
一、行业背景：水泥行业进入周期底部，供给侧改革深化
中国水泥行业自2020年达到产能峰值后，受房地产投资增速放缓、基建项目落地节奏波动及“双碳”目标下能耗双控政策影响，行业进入深度调整期。2023年，全国水泥产量20.23亿吨，同比下降0.7%，连续三年出现负增长；行业平均利润率降至5.8%，较2019年峰值18.7%下滑超60%。供给端方面，工信部等部门持续推进“错峰生产常态化”，2023年全国累计错峰停窑时间达160天，较2020年增加40天，有效抑制了过剩产能释放。
需求端呈现结构性分化：传统房地产领域受“保交楼”政策支撑，2023年新开工面积同比降幅收窄至20.4%，但竣工面积同比增长17.0%，带动存量项目施工需求；基建领域则因专项债发行节奏前置，2023年1-11月基础设施投资（不含电力）同比增长5.8%，其中交通、水利等重大项目贡献主要增量。区域市场方面，华东、华南地区因人口流入和产业集聚，需求韧性较强；而东北、西北部分区域受人口外流和产业转移影响，需求持续萎缩。
政策层面，2021年工信部印发《水泥行业节能降碳改造升级实施指南》，要求到2025年重点区域50%以上水泥熟料产能完成超低排放改造，单位产品能耗较2020年下降3.7%。在此背景下，行业集中度加速提升，2023年前十大企业熟料产能占比达58.4%，较2018年提升9.2个百分点，头部企业通过并购重组、产能置换等方式巩固市场地位。
二、公司概况：产能规模全国第一，产业链协同优势显著
天山股份（000877.SZ）前身为新疆水泥龙头企业，2021年通过重大资产重组，整合中联水泥、南方水泥、西南水泥及中材水泥资产，成为全球最大的水泥企业集团。截至2023年末，公司熟料产能达3.9亿吨，水泥产能4.3亿吨，骨料产能2.3亿吨，商品混凝土产能4.6亿方，市场覆盖全国25个省、自治区、直辖市，产能规模稳居行业首位。
从区域布局看，公司形成“三横三纵”战略格局：横向覆盖长三角、珠三角、成渝经济圈三大核心需求区，纵向贯通华北、华中、华南物流通道。2023年，华东地区营收占比达42%，华南地区占比28%，西北地区依托“一带一路”倡议，在新疆、甘肃等省区市占率超35%。
产业链协同方面，公司构建“水泥+骨料+混凝土+商混站”一体化模式。2023年骨料业务毛利率达58.7%，较水泥业务高23.4个百分点，成为利润增长新引擎；商品混凝土销量突破1.2亿方，同比增12.3%，通过与重点工程直供合作，客户粘性显著增强。此外，公司积极布局光伏发电、储能等绿色能源项目，2023年自建光伏装机容量达1.2GW，年减排二氧化碳120万吨，单位产品综合能耗较2020年下降8.6%。
三、财务分析：盈利韧性优于行业，现金流持续改善
2023年公司实现营业收入1,325.6亿元，同比下降7.2%，主要受水泥价格下跌影响（2023年水泥均价342元/吨，同比下降8.5%）；但归母净利润达85.3亿元，同比仅下降3.2%，显示出较强的盈利韧性。分业务看，水泥业务营收占比68.7%，毛利率21.4%；骨料业务营收占比12.3%，毛利率58.7%；商品混凝土业务营收占比15.6%，毛利率18.9%。
成本控制方面，公司通过集中采购、技术改造降低单位成本。2023年原材料采购成本同比下降5.3%，其中煤炭成本占水泥生产成本45%，公司通过长协煤锁定价格，平滑价格波动风险；燃料动力成本占比28%，通过余热发电项目降低外购电比例，2023年自发电比例达35%，较2020年提升10个百分点。
现金流表现优异，2023年经营活动现金流净额达198.7亿元，同比增长12.4%；资产负债率54.2%，较行业平均62.3%低8.1个百分点，财务费用占营收比例仅1.8%，处于行业最低水平。公司资本开支聚焦绿色转型，2023年研发投入28.6亿元，主要用于超低排放技术、碳捕集利用与封存（CCUS）等项目，技术储备行业领先。
四、竞争优势：规模效应、技术壁垒与政策红利三重驱动
规模效应方面，公司单线熟料产能平均达4,500吨/日，高于行业平均3,800吨/日，规模化生产降低单位固定成本；同时，通过全国性物流网络优化配送，2023年单位产品运输成本较区域性企业低15-20元/吨。
技术壁垒构筑核心竞争力。公司拥有国家级技术中心3个、省级技术中心12个，累计获得专利授权1,243项，其中发明专利287项。在节能减排领域，公司开发的“低热硅酸盐水泥”技术可使混凝土水化热降低30%，广泛应用于大坝、桥梁等重大工程；在数字化方面，公司建成行业首个“5G+工业互联网”平台，实现生产全流程智能化管控，劳动生产率较传统产线提升40%。
政策红利释放预期强烈。作为“双碳”目标重点行业，水泥企业碳排放配额将逐步纳入全国碳市场，预计2025年纳入后，公司凭借低碳技术优势可获得额外配额收益；同时，专项债额度向中西部分配倾斜，公司西北区域产能有望受益基建投资增长。此外，公司参与制定的《水泥行业碳排放核算与报告标准》已纳入国家标准体系，未来在碳交易市场将掌握定价主动权。
五、估值与投资建议：周期底部配置价值凸显
当前公司PE（TTM）为6.8倍，PB为0.7倍，均处于近五年10%分位数以下；股息率达5.2%，显著高于行业平均3.8%。横向对比看，海螺水泥PE为7.2倍，华新水泥PE为8.1倍，公司估值更具吸引力。
短期来看，2024年专项债发行规模预计达4.5万亿元，同比增10%，基建需求回暖将带动水泥价格企稳；中长期看，行业产能置换政策持续收紧，2023年新核准熟料产能仅1,200万吨，较2020年下降75%，供给端收缩有望推动行业利润率回升。
投资建议：给予“买入”评级，目标价15.6元（对应2024年PE 8.5倍）。风险提示包括房地产投资超预期下滑、原材料价格上涨、环保政策趋严等。
关键词：天山股份、水泥行业、产能市占率、周期底部、价值凸显、供给侧改革、产业链协同、财务分析、竞争优势、估值投资
简介：本文深入分析天山股份作为全国水泥产能市占率第一的企业，在行业周期底部展现出的盈利韧性、成本控制能力及政策红利释放潜力。通过财务数据、区域布局、技术优势等多维度论证，指出公司估值处于历史低位，具备长期配置价值。
