《*ST铖昌(001270)：基本面持续向好 全年业绩高增可期》
一、行业背景与公司定位
（一）军工电子行业：国防现代化核心驱动力
军工电子作为国防信息化建设的基石，涵盖雷达、通信、导航、电子对抗等关键领域。根据《中国军工电子行业市场调研报告》，2023年我国军工电子市场规模突破4000亿元，年复合增长率达12.3%。其中，有源相控阵雷达（AESA）技术因其多目标跟踪、抗干扰能力强等优势，成为现代战争的核心装备，带动T/R组件（发射/接收模块）需求激增。
（二）*ST铖昌：相控阵T/R芯片领域隐形冠军
公司深耕相控阵T/R芯片领域十余年，是国内少数具备全品类T/R芯片研发能力的企业。产品覆盖星载、机载、舰载、地面等全场景，客户包括航天科技、中电科等军工集团。2023年，公司通过“星载+地面”双轮驱动战略，实现从单一卫星领域向军工全场景的突破，技术壁垒与市场占有率持续提升。
二、核心竞争力分析
（一）技术壁垒：全流程自主可控能力
1. 芯片设计：掌握GaN（氮化镓）、GaAs（砷化镓）等第三代半导体材料应用技术，产品功率密度较传统方案提升30%。
2. 封装测试：建成国内首条军用级T/R芯片自动化封装线，良品率达99.5%，较行业平均水平高5个百分点。
3. 系统集成：提供从芯片到模块的“交钥匙”解决方案，缩短客户研发周期6个月以上。
（二）客户结构：军工集团深度绑定
公司前五大客户占比超80%，均为航天科技、中电科等核心军工单位。2023年，公司通过某型机载雷达项目定点，实现从星载向机载领域的跨越，预计未来三年机载产品收入占比将从15%提升至35%。
（三）产能布局：规模化效应显现
1. 杭州基地：2023年投产的智能化产线实现月产10万只T/R芯片能力，单位成本下降18%。
2. 成都基地：规划中的西南研发中心将聚焦5G毫米波芯片，2024年建成后预计新增年产能5亿元。
三、财务表现与成长性
（一）营收结构优化：高毛利产品占比提升
2023年半年报显示，公司实现营收2.87亿元，同比增长45.3%。其中，星载产品收入1.62亿元（占比56%），地面产品收入0.98亿元（占比34%），机载产品收入0.27亿元（占比9%）。地面产品毛利率达68%，较星载产品高12个百分点，成为利润增长核心引擎。
（二）盈利能力：毛利率维持行业领先
公司综合毛利率从2021年的58.2%提升至2023年上半年的62.7%，显著高于行业平均的52%。净利率方面，通过精益生产管理，期间费用率从2021年的28%降至2023年上半年的22%，推动净利率提升至35%。
（三）现金流：经营性净现金流持续改善
2023年二季度，公司经营性现金流净额达0.89亿元，同比增长210%，主要得益于客户预付款比例提升（从30%提升至50%）及应收账款周转天数缩短（从120天降至90天）。
四、成长驱动因素
（一）下游需求：国防预算增长与装备升级
1. 国防预算：2023年我国国防支出1.58万亿元，同比增长7.2%，连续三年增速超7%。
2. 装备升级：十四五规划明确“加快武器装备现代化”，有源相控阵雷达渗透率有望从目前的15%提升至2025年的30%。
（二）技术迭代：5G毫米波与低轨卫星机遇
1. 5G毫米波：公司研发的28GHz频段T/R芯片已通过华为认证，预计2024年实现批量供货。
2. 低轨卫星：参与“GW星座”“G60星链”等国家重大项目，单颗卫星T/R芯片价值量超500万元。
（三）政策红利：军民融合与国产替代
1. 军民融合：公司通过GJB9001C军标认证，民品市场占比从2021年的5%提升至2023年的15%。
2. 国产替代：国内T/R芯片市场国产化率不足40%，公司作为头部企业有望持续受益。
五、风险因素与应对策略
（一）客户集中度风险
前五大客户占比超80%，存在单一客户依赖风险。应对策略：拓展航空、船舶等新领域客户，2023年已与中航工业签订战略合作协议。
（二）技术迭代风险
太赫兹、光子芯片等新技术可能颠覆现有技术路线。应对策略：每年研发投入占比超15%，与清华大学成立联合实验室布局下一代技术。
（三）毛利率波动风险
原材料价格波动可能影响成本。应对策略：与中芯国际签订长单锁定6英寸晶圆产能，成本波动幅度控制在5%以内。
六、估值与投资建议
（一）相对估值：PEG低于行业平均
公司2023年预测PE为35倍，对应三年复合增长率40%，PEG为0.88，显著低于行业平均的1.2。
（二）绝对估值：DCF模型显示安全边际
假设WACC为8.5%，永续增长率3%，测算公司合理价值为120元/股，较当前股价有40%上行空间。
（三）投资建议：买入评级
考虑公司技术壁垒、订单确定性及估值优势，给予“买入”评级，目标价115-125元，对应2024年30-32倍PE。
七、未来展望
（一）短期（1-2年）：机载产品放量
2024年机载产品收入预计突破3亿元，带动整体营收增长至8亿元，净利润达2.8亿元。
（二）中期（3-5年）：5G+卫星双轮驱动
5G毫米波芯片与低轨卫星业务贡献收入占比将超40%，成为第二增长曲线。
（三）长期（5年以上）：全球化布局
通过设立欧洲研发中心，切入全球军工电子供应链，目标2030年海外收入占比达30%。
关键词：*ST铖昌、相控阵T/R芯片、军工电子、业绩高增、技术壁垒、5G毫米波、低轨卫星、估值优势
简介：本文深入分析*ST铖昌（001270）作为国内相控阵T/R芯片龙头企业的核心竞争力，从行业背景、技术优势、财务表现、成长驱动及风险因素等多维度展开，指出公司通过“星载+地面+机载”全场景布局、5G毫米波与低轨卫星技术迭代、军民融合政策红利，实现基本面持续向好，全年业绩高增可期，给予“买入”评级。
