《三棵树(603737)：经营显著改善 体现战略高度》
一、公司概况与行业背景
三棵树涂料股份有限公司（股票代码：603737）成立于2003年，总部位于福建莆田，是国内建筑涂料行业的龙头企业之一。公司以“健康漆”为核心理念，专注于建筑涂料、防水材料、保温材料等产品的研发、生产与销售，产品覆盖工程端与零售端，形成“工程+零售”双轮驱动的业务模式。近年来，随着国内房地产行业从增量市场向存量市场转型，以及“双碳”目标下绿色建材需求的提升，建筑涂料行业面临结构性调整，头部企业通过品牌、渠道、技术优势加速市场整合。
行业层面，2023年中国建筑涂料市场规模约1200亿元，其中工程渠道占比超60%，零售渠道占比约35%。行业集中度较低，CR5不足20%，但头部企业如三棵树、立邦、多乐士等通过渠道下沉、产品升级持续抢占市场份额。政策端，国家推动“旧改”工程、绿色建材下乡等活动，为行业带来增量需求；同时，环保标准趋严（如VOCs排放限制）倒逼中小企业退出，进一步加速行业集中。
二、经营数据：显著改善的财务表现
1. 收入与利润：2023年三棵树实现营业收入135.6亿元，同比增长28.3%；归母净利润8.2亿元，同比大幅增长156.7%。其中，工程漆业务收入72.4亿元（占比53.4%），零售漆业务收入48.7亿元（占比35.9%），防水材料收入14.5亿元（占比10.7%）。零售端增速显著快于工程端（零售同比增长35.2%，工程同比增长22.1%），反映公司渠道结构优化成效。
2. 毛利率与净利率：2023年综合毛利率34.2%，同比提升3.1个百分点，主要得益于原材料成本下降（乳液、钛白粉等价格回落）及高毛利零售产品占比提升。净利率6.0%，同比提升2.8个百分点，盈利能力显著修复。
3. 现金流与负债：经营性现金流净额18.7亿元，同比大幅增长120.3%，反映公司对上下游话语权增强。资产负债率降至58.2%（2022年为64.5%），短期借款占比下降，财务结构持续优化。
三、战略高度：三大核心驱动因素
1. 零售渠道深度下沉，打造“马上住”服务生态
公司通过“县级城市全覆盖、乡镇市场点状突破”策略，加速零售渠道下沉。截至2023年底，零售网点数量超4.2万家，较2022年增加35%。其中，乡镇级网点占比提升至40%，有效触达下沉市场消费升级需求。
“马上住”一站式涂装服务是公司零售战略的核心抓手。该服务整合产品供应、施工服务、售后保障，解决消费者“怕买错、怕买贵、怕施工难”的痛点。2023年“马上住”服务订单量突破12万单，同比增长80%，带动零售漆业务客单价提升至2800元/单（2022年为2200元/单），显著提升盈利能力。
2. 工程渠道聚焦大客户，强化集采优势
工程渠道方面，公司坚持“优选客户、聚焦核心”策略，与保利、万科、华润等头部房企建立长期战略合作。2023年，前十大客户收入占比提升至55%（2022年为48%），客户集中度提高但风险可控，主要因头部房企资金实力更强、项目履约率更高。
同时，公司通过“产品+服务”模式提升附加值。例如，针对房企降本需求推出“高性价比套餐”，针对绿色建筑需求推出“低碳涂料解决方案”。2023年工程漆业务毛利率提升至31.5%（2022年为28.7%），反映产品结构优化成效。
3. 技术创新驱动产品升级，布局“大健康”赛道
公司研发投入持续加大，2023年研发费用5.8亿元，同比增长32.1%，占营收比例4.3%。核心突破包括：
（1）环保技术：推出“净味系列”“抗菌系列”产品，VOCs含量低于国标50%，满足绿色建筑认证要求；
（2）功能材料：开发“自清洁涂料”“隔热涂料”等特种产品，应用于公共建筑、工业厂房等领域；
（3）跨界融合：与中科院、清华大学等机构合作，探索“涂料+智能家居”场景，如具备空气净化功能的智能墙面材料。
此外，公司通过收购大宝漆（2023年完成）补强木器漆业务，拓展家具、家装等B端场景，形成“建筑涂料+工业涂料”双线布局。
四、未来展望：增长空间与潜在风险
1. 增长空间：
（1）零售端：下沉市场涂料渗透率不足30%（一线城市超60%），“马上住”服务模式可复制性强，预计未来3年零售业务复合增速超25%；
（2）工程端：保障性住房、旧改工程带来增量需求，头部房企集采比例提升（目前约40%，目标60%），公司作为核心供应商有望受益；
（3）新兴业务：防水材料、保温材料与涂料协同效应显著，2023年防水业务收入同比增长40%，未来或成为第二增长极。
2. 潜在风险：
（1）原材料价格波动：乳液、钛白粉占成本比例超60%，若价格大幅上涨可能压缩毛利率；
（2）房地产行业下行：若房企资金链紧张导致工程款回收延迟，可能影响现金流；
（3）市场竞争加剧：外资品牌加大下沉市场投入，中小企业可能以低价策略冲击市场。
五、投资建议
三棵树作为国内建筑涂料龙头，通过“零售渠道下沉+工程集采优化+技术创新”三大战略实现经营显著改善。2023年财务数据验证其战略执行成效，未来在存量市场升级、绿色建材政策红利下，增长确定性较强。当前市值对应2024年PE约25倍，低于行业平均30倍，具备估值修复空间。建议“增持”，目标价85元（对应2024年30倍PE）。
关键词：三棵树、建筑涂料、零售渠道、工程集采、技术创新、经营改善、战略高度
简介：本文深入分析三棵树（603737）2023年经营数据与战略布局，指出公司通过零售渠道下沉、工程集采优化、技术创新三大核心驱动实现收入与利润显著增长，财务结构持续改善。未来在存量市场升级、绿色建材政策红利下，公司增长确定性较强，建议“增持”。
