《东方电缆(603606)：Q2业绩承压 看好H2海缆交付放量》
一、核心结论：短期承压不改长期逻辑，H2海缆交付成关键变量
东方电缆作为国内海缆领域龙头企业，2024年Q2受海风项目开工节奏影响，业绩出现阶段性波动。但伴随下半年广东、山东等地海风项目集中交付，叠加欧洲海风市场订单放量，公司海缆业务有望迎来量价齐升。我们维持公司"买入"评级，预计2024-2026年归母净利润分别为12.3/16.8/21.5亿元，对应PE为22/16/13倍。
二、Q2业绩回顾：多重因素导致短期承压
（一）财务数据表现
2024年H1公司实现营收38.6亿元，同比增长5.8%；归母净利润6.2亿元，同比下降12.4%。其中Q2单季度营收16.8亿元，环比下降21.3%；归母净利润2.3亿元，环比下降41.7%。业绩下滑主要源于：1）海风项目交付延迟导致收入确认减少；2）原材料价格波动影响毛利率；3）研发费用同比增加18%至1.2亿元。
（二）分业务板块分析
1. 海缆系统：营收占比58%至22.4亿元，毛利率同比下降3.2pct至41.5%。主要受青洲五七项目交付延迟影响，但高压产品占比提升至65%，技术壁垒持续强化。
2. 陆缆系统：营收占比37%至14.3亿元，毛利率稳定在12.8%。特高压项目交付平稳，但市场竞争加剧导致价格承压。
3. 海洋工程：营收占比5%至1.9亿元，毛利率提升至28.6%。施工船舶利用率提高，但受天气影响作业天数同比减少15%。
（三）行业对比视角
与中天科技、亨通光电相比，东方电缆海缆业务毛利率保持领先（行业平均38.2%），但营收增速落后于同行（中天科技H1海缆营收同比增长12.7%）。主要差距在于：1）海外订单占比仅12%，低于中天科技的25%；2）220kV以上高压产品交付量占比低于行业平均。
三、H2业绩驱动因素：海风项目交付进入密集期
（一）国内海风市场复苏
1. 项目审批提速：2024年1-7月全国新增海风核准容量达8.3GW，同比增长156%。其中广东青洲六、帆石一项目，山东半岛南B场址等重点项目进入施工阶段。
2. 招标市场活跃：H1海缆招标量达4.2GW，同比增长98%。公司中标三峡阳江青洲七、华能汕头勒门等项目，累计中标金额超15亿元。
3. 交付节奏优化：预计Q3-Q4将确认青洲五七项目剩余40%收入（约8亿元），叠加山东、浙江项目交付，海缆业务营收环比增速有望达60%+
（二）高压产品技术突破
1. 500kV超高压海缆：完成型式试验并获得DNV认证，成为全球第三家掌握该技术的企业。产品毛利率较220kV产品高8-10pct，已中标粤东海上风电项目。
2. 动态海缆系统：研发的66kV动态海缆通过实海测试，解决漂浮式风电技术瓶颈。预计2025年实现商业化应用，单价较静态海缆提升30%+
3. 脐带缆技术：突破深海油气开发用脐带缆国产化，已通过中海油认证，2024年预计贡献营收0.8亿元。
（三）国际市场拓展
1. 欧洲市场突破：获得英国Dogger Bank C项目35kV阵列海缆订单（约1.2亿欧元），实现欧洲市场零的突破。该订单采用EPC总包模式，毛利率达38%。
2. 东南亚布局：在越南设立办事处，与当地能源企业签订战略合作协议。预计2025年东南亚市场营收占比将提升至8%。
3. 产能国际化：阳江基地二期投产，形成年产20亿元国际标准海缆能力。欧洲生产基地选址进入论证阶段，计划2026年投产。
四、风险因素与应对策略
（一）主要风险点
1. 海风项目审批风险：部分省份用海权审批延迟可能导致交付周期延长。
2. 原材料价格波动：铜价占海缆成本的45%，2024年LME铜价波动率达18%。
3. 技术迭代风险：柔性直流海缆、铝导体海缆等新技术可能冲击现有产品体系。
（二）公司应对措施
1. 订单结构优化：提高EPC总包项目占比至40%，增强项目周期可控性。
2. 套期保值机制：与金融机构合作开展铜期货套保，覆盖60%原材料需求。
3. 研发体系升级：年度研发预算提升至营收的5%，重点布局直流海缆、智能海缆等前沿领域。
五、估值分析与投资建议
（一）相对估值法
选取中天科技、亨通光电作为可比公司，2024年平均PE为25倍。考虑东方电缆在高压海缆领域的技术领先性，给予25%估值溢价，对应合理PE为28倍。
（二）绝对估值法
采用DCF模型测算，假设WACC为8.5%，永续增长率3%，得出公司合理市值为312亿元，对应目标价45.3元。
（三）投资策略
建议把握H2海风项目交付带来的业绩弹性，在38-40元区间分批建仓。风险提示：海风装机量不及预期、原材料价格大幅上涨、国际订单交付延迟。
六、未来三年发展展望
（一）产能扩张计划
1. 国内基地：宁波北仑基地三期2025年投产，新增高压海缆产能15亿元。
2. 国际布局：欧洲基地计划2026年投产，初期产能5亿元，重点服务北海风电市场。
（二）技术路线图
2024年：完成±525kV直流海缆研发；2025年：实现动态海缆商业化；2026年：推出智能监测海缆系统。
（三）市场份额目标
国内海缆市场占有率保持40%以上，国际市场占有率从3%提升至8%，成为全球前三的海缆供应商。
关键词：东方电缆、海缆业务、Q2业绩、H2交付、海风项目、高压产品、国际市场、估值分析、投资策略、发展展望
简介：本文深入分析东方电缆2024年Q2业绩承压原因，指出海风项目交付延迟、原材料价格波动等短期影响因素。重点展望H2海缆交付放量带来的业绩弹性，阐述国内海风市场复苏、高压产品技术突破、国际市场拓展三大驱动因素。通过财务数据对比、行业趋势研判、估值模型测算，提出"买入"评级及具体投资策略，并对公司未来三年产能扩张、技术升级、市场拓展作出系统性规划。
