《甘源食品(002991)：收入环比改善 利润持续承压》
一、公司概况与行业背景
甘源食品股份有限公司（股票代码：002991）成立于2006年，总部位于江西省萍乡市，是国内休闲零食领域专注于籽类及豆类零食研发、生产与销售的头部企业。公司以“甘源”品牌为核心，产品矩阵涵盖青豌豆、瓜子仁、蚕豆等传统籽类零食，并逐步拓展至坚果、烘焙糕点等品类，形成“籽类+坚果+综合”的多品类布局。截至2023年，公司已建立覆盖全国的经销网络，并进入沃尔玛、家乐福等国际连锁商超及天猫、京东等电商平台，形成“线下为主、线上为辅”的销售结构。
从行业视角看，中国休闲零食行业规模持续扩张，2023年市场规模突破1.5万亿元，年复合增长率达8%以上。其中，籽类零食作为细分赛道，受益于健康化、个性化消费趋势，市场份额稳步提升。然而，行业集中度较低，CR5不足15%，竞争格局分散。甘源食品凭借品牌优势与渠道深耕，在籽类零食领域市占率位居前列，但面临三只松鼠、良品铺子等全品类品牌的跨界竞争，以及百草味、来伊份等区域品牌的区域渗透压力。
二、财务表现分析：收入环比改善的驱动因素
1. 收入端：环比改善的短期与长期逻辑
根据2023年三季报数据，甘源食品第三季度实现营业收入4.2亿元，同比增长12.3%，环比二季度增长8.7%，实现年内首次环比正增长。这一改善主要源于两方面驱动：
（1）渠道结构优化：公司持续推进“全渠道覆盖”战略，线下渠道通过“经销商+商超”双轮驱动，新增经销商数量超300家，覆盖终端网点突破50万个；线上渠道通过抖音、拼多多等新兴平台拓展，电商收入占比从2022年的15%提升至2023年三季度的18%。
（2）产品迭代加速：公司推出“蟹黄味瓜子仁”“芥末味夏威夷果”等创新口味产品，2023年新品收入占比达25%，较2022年提升10个百分点。其中，高端坚果系列“甘源尊享”通过差异化包装与定价策略，成功切入礼赠场景，单季销售额突破5000万元。
2. 收入改善的可持续性评估
短期看，四季度为休闲零食消费旺季，叠加“双11”“年货节”等促销节点，公司收入增长动能有望延续。长期看，渠道下沉与品类扩张是核心增长逻辑：一方面，公司计划未来三年在三四线城市新增1000家专卖店，通过“直营+加盟”模式提升低线市场渗透率；另一方面，烘焙糕点、肉制品等新品类已进入试销阶段，预计2024年贡献收入占比将超10%。
三、利润端分析：持续承压的根源与应对
1. 利润承压的直接表现
2023年三季度，公司实现归母净利润0.38亿元，同比下降22.4%，环比二季度下降15.3%；毛利率为34.2%，较2022年同期下降3.1个百分点，创近五年新低。利润端表现弱于收入端，反映出成本压力与费用投放的双重挤压。
2. 成本端：原材料与供应链的双重挑战
（1）原材料价格波动：籽类零食主要原材料为豌豆、瓜子等农产品，2023年受全球气候异常影响，豌豆采购价同比上涨12%，瓜子采购价上涨8%。尽管公司通过“集中采购+期货套保”对冲风险，但成本传导存在滞后性，导致三季度毛利率承压。
（2）供应链效率待提升：公司现有生产基地位于江西萍乡，辐射全国的物流成本较高。2023年运输费用占营收比重达6.5%，较2022年提升1.2个百分点。未来计划在华北、华南新建生产基地，但产能释放需至2025年，短期成本优化空间有限。
3. 费用端：市场投入与结构优化的矛盾
（1）销售费用率攀升：为抢占市场份额，公司加大电商渠道补贴与线下地推投入，2023年三季度销售费用率达18.7%，同比提升2.3个百分点。其中，抖音平台投入产出比（ROI）低于行业平均水平，需优化投放策略。
（2）管理费用刚性：公司员工总数从2022年的1200人增至2023年三季度的1500人，主要新增研发与电商运营人员，导致管理费用率稳定在5%左右，短期难以压缩。
四、竞争格局与核心壁垒分析
1. 竞争优势：品牌、渠道与产品三重壁垒
（1）品牌认知度：公司通过“甘源=籽类零食”的品类绑定策略，在消费者心智中形成差异化定位。调研显示，甘源品牌在籽类零食领域的无提示提及率达32%，位居行业第一。
（2）渠道掌控力：公司采用“区域独家代理+动态考核”模式，经销商忠诚度较高。2023年前十大经销商收入占比达45%，较2022年提升5个百分点，渠道稳定性增强。
（3）产品创新能力：公司每年研发投入占比超3%，高于行业平均水平。2023年推出的“低糖版蚕豆”“高蛋白瓜子仁”等健康化产品，契合消费升级趋势，复购率超35%。
2. 竞争劣势：全品类布局滞后与区域依赖
（1）品类单一风险：籽类零食收入占比仍超60%，坚果、烘焙等新品类尚未形成规模效应。对比三只松鼠，其坚果收入占比达55%，品类结构更均衡。
（2）区域市场失衡：华东、华中地区收入占比合计超70%，华南、西南等市场渗透率不足。未来需通过“本地化产品+区域经销商”策略突破地域限制。
五、未来展望与投资建议
1. 短期催化：四季度旺季与成本边际改善
随着年末消费旺季来临，公司收入增长确定性较高。同时，2023年四季度豌豆、瓜子等原材料价格环比下降5%-8%，叠加公司提价策略（2023年10月对部分产品提价3%-5%），毛利率有望环比回升1-2个百分点。
2. 长期逻辑：品类扩张与供应链优化
公司计划通过并购或自建方式拓展肉制品、果干等品类，目标2025年非籽类零食收入占比超40%。供应链方面，华北生产基地预计2024年投产，年产能达2万吨，可降低北方市场物流成本15%以上。
3. 风险提示
需关注原材料价格大幅波动、新品市场接受度不及预期、渠道扩张导致费用失控等风险。
4. 投资建议
当前公司PE（TTM）为25倍，低于休闲零食行业平均30倍水平。考虑到收入环比改善趋势与利润边际修复预期，给予“增持”评级，目标价区间55-60元。
关键词：甘源食品、收入环比改善、利润承压、籽类零食、渠道优化、成本压力、品类扩张、投资建议
简介：本文深入分析甘源食品（002991）2023年三季度财务表现，指出公司收入环比改善源于渠道结构优化与产品迭代加速，但利润持续承压受原材料成本上涨与费用投放增加影响。文章通过竞争格局分析揭示公司品牌、渠道与产品优势，同时指出品类单一与区域依赖风险。未来展望中，提出短期旺季催化与长期品类扩张逻辑，最终给予“增持”评级。
