《煌上煌(002695)：经营调整 静待改善》
一、公司概况与行业背景
煌上煌（002695.SZ）作为国内酱卤制品行业的代表性企业，自1993年成立以来，始终以酱卤肉制品为核心业务，逐步形成涵盖鲜货、包装产品、米制品（真真老老品牌）的多品类矩阵。公司总部位于江西南昌，依托“直营+加盟”双轮驱动模式，全国门店数量一度突破4000家，覆盖全国30余个省市。2012年登陆深交所中小板，成为“酱卤第一股”，市值峰值超200亿元，但近年来受多重因素影响，业绩与股价均面临压力。
行业层面，中国休闲卤制品市场规模从2015年的500亿元增长至2022年的1300亿元，年复合增长率达15%。然而，行业竞争格局高度分散，CR5仅占20%左右，头部企业（绝味食品、周黑鸭、煌上煌、紫燕百味鸡、久久丫）通过差异化定位争夺市场份额。煌上煌凭借“酱香鲜卤”特色与社区门店布局，在区域市场（尤其是江西、广东）具备较强品牌认知度，但全国化扩张中面临供应链效率、产品创新等挑战。
二、经营现状：短期承压，调整进行时
（一）财务数据透视：收入与利润双降
2023年三季报显示，公司前三季度实现营收15.8亿元，同比下降12.4%；归母净利润0.8亿元，同比下滑45.3%。分季度看，Q3单季收入5.2亿元，同比-10.3%，净利润0.2亿元，同比-53.9%。收入下滑主要源于门店数量收缩（2023年中期门店数较2022年末减少约500家）及单店销售额下降（客流量减少、消费力疲软）。
毛利率方面，2023年前三季度综合毛利率为28.9%，较2022年同期下降2.3个百分点，主要受原材料成本上涨（鸭副产品价格高位）及产能利用率不足影响。期间费用率上升至21.7%（+3.1pct），其中销售费用率增加2.5个百分点，反映公司为稳定市场份额加大促销投入。
（二）业务结构分析：鲜货为主，米制品拖累
从产品分类看，鲜货产品（酱卤肉制品）占比约65%，是核心收入来源；包装产品（真空包装、锁鲜装）占比15%，增速较快但基数较低；米制品（真真老老粽子）占比20%，受季节性影响大且竞争激烈。2023年米制品业务因端午销售不及预期，收入同比下滑超20%，成为拖累整体业绩的主要因素。
渠道端，加盟模式贡献超80%收入，但近年来加盟商盈利压力增大，导致关店率上升。公司正推进“老店焕新”计划，通过升级门店形象、优化SKU（如增加预制菜、休闲零食）提升单店产出，但效果需时间验证。
（三）供应链与成本端：挑战与机遇并存
供应链是卤制品企业的核心竞争力。煌上煌目前拥有7大生产基地（南昌、沈阳、东莞等），覆盖全国主要消费市场，但产能利用率不足（2023年中期约60%）导致单位固定成本上升。原材料成本方面，鸭脖、鸭翅等核心原料价格自2022年起持续高位，公司通过“年度招标+季度调价”机制缓解压力，但毛利率仍承压。
冷链物流成本占比约8%-10%，公司通过自建物流体系（覆盖80%以上门店）控制成本，但跨区域扩张中冷链效率仍需提升。
三、调整策略：多维度发力，静待拐点
（一）产品创新：聚焦健康化与场景化
针对年轻消费群体，公司推出“低卡酱卤”“零添加系列”等健康化产品，并开发“一人食”“露营套餐”等场景化组合。2023年新品收入占比提升至15%，其中锁鲜装产品因保质期延长（从3天增至7天）带动线上渠道增长超30%。
米制品业务方面，真真老老品牌通过“粽子+月饼+年货”全年化运营，试图打破季节性限制，但市场接受度仍需培育。
（二）渠道优化：加盟商扶持与线上布局
为稳定加盟体系，公司推出“百万补贴计划”，对老店改造、新店开业给予最高10万元补贴，并降低首批进货门槛。同时，加强线上渠道建设，2023年抖音、美团等平台销售额同比增长50%，占总收入比例提升至8%。
区域策略上，公司聚焦核心市场（江西、广东、浙江），通过“一城一策”提升渗透率，同时谨慎开拓新市场（如华北、西南），避免盲目扩张。
（三）成本控制：供应链升级与数字化管理
供应链端，公司计划在2024年投产第8大生产基地（重庆），缩短西南地区配送半径，降低物流成本。数字化方面，引入ERP系统实现采购、生产、销售全流程管控，预计可降低库存周转天数5-10天。
原料采购上，与上游养殖企业签订长期协议，锁定部分鸭副产品价格，平滑成本波动。
四、风险与挑战：需跨越的三道坎
（一）行业竞争加剧
绝味食品通过“星火燎原”计划加速下沉，周黑鸭推行“直营+特许经营”模式，紫燕百味鸡依托家庭消费场景扩张，煌上煌面临份额被挤压的风险。
（二）消费复苏不及预期
若宏观经济持续低迷，或影响休闲食品消费需求，公司单店恢复进度可能滞后。
（三）食品安全风险
酱卤制品对原料新鲜度、加工卫生要求高，任何食品安全事件均可能对品牌造成重大冲击。
五、估值与投资建议
截至2023年12月，公司市值约50亿元，对应2023年PE约35倍（行业平均40倍），PB约1.8倍（行业平均2.5倍），估值处于历史低位。若2024年门店调整到位、成本压力缓解，业绩有望迎来反弹。
短期看，公司处于经营调整期，需关注Q4旺季销售及2024年春节日均销量；长期看，若能通过产品创新、渠道优化提升竞争力，全国化布局仍有空间。建议投资者密切跟踪门店扩张进度、单店盈利改善情况及原料价格走势，静待基本面拐点。
关键词：煌上煌、酱卤制品、经营调整、门店优化、供应链升级、成本压力、估值修复
简介：本文深入分析煌上煌（002695）当前经营困境与调整策略，指出公司受门店收缩、成本高企、米制品业务拖累等因素影响业绩下滑，但通过产品创新、渠道扶持、供应链升级等措施积极应对，短期承压但长期全国化布局空间仍存，建议关注门店与成本改善信号。
