《甘源食品(002991)：线下渠道需求疲软 成本上行+费投导致利润承压》
一、公司概况与行业背景
甘源食品成立于2006年，总部位于江西萍乡，是国内休闲零食领域以籽类炒货、坚果果仁和豆类炒货为核心品类的头部企业。公司以“甘源”品牌为核心，产品涵盖青豌豆、瓜子仁、蚕豆等传统炒货及蟹黄味瓜子仁、芥末味夏威夷果等创新口味坚果，形成“经典+创新”的双线产品矩阵。2020年登陆深交所主板后，公司通过渠道扩张与品类延伸持续巩固市场地位，2023年营收规模突破20亿元，成为区域性休闲零食龙头。
行业层面，中国休闲零食市场规模已突破1.5万亿元，年复合增长率超6%，但呈现“大行业、小公司”特征，CR5不足15%。渠道结构上，线下仍占主导（占比约70%），包括商超、便利店、零食专营店等；线上渠道占比约30%，以电商平台为主。近年来，零食专营店（如零食很忙、赵一鸣）凭借“低价+量贩”模式快速崛起，2023年门店数突破3万家，对传统商超渠道形成分流。同时，消费者需求向“健康化、个性化、场景化”转型，推动企业加速产品创新与渠道优化。
二、财务表现：营收增长放缓，利润承压明显
（一）营收端：渠道结构调整拖累增速
2023年公司实现营收21.5亿元，同比增长8.2%，增速较2022年的12.5%明显放缓。分渠道看，线下渠道（占比约65%）受商超客流下降与零食专营店冲击，收入同比仅增长3.1%；线上渠道（占比约35%）通过抖音、拼多多等新兴平台实现22.3%的增长，但占比提升有限。分产品看，经典炒货类（青豌豆、瓜子仁）收入占比从2021年的58%降至2023年的52%，创新坚果类（芥末味夏威夷果、蟹黄味豆果）占比提升至31%，但新品推广初期需承担较高市场教育成本。
（二）利润端：成本与费用双杀
2023年归母净利润1.8亿元，同比下降15.3%，净利率从2022年的10.2%降至8.4%。利润承压主因两方面：
1. 原材料成本上行：公司主要原料包括棕榈油、夏威夷果、豌豆等，2023年棕榈油价格同比上涨23%，夏威夷果进口价上涨18%，直接推高生产成本。尽管公司通过提前锁价、优化采购策略部分对冲风险，但成本压力仍向终端传导，导致毛利率同比下降2.1个百分点至34.7%。
2. 销售费用激增：为应对渠道竞争，公司加大零食专营店、电商平台的费用投入，2023年销售费用率达18.6%，同比提升3.2个百分点。其中，零食专营店入场费、促销补贴占比超40%，电商平台流量采购费用增长35%。此外，新品推广导致市场推广费同比增加28%，进一步压缩利润空间。
三、核心矛盾：线下渠道需求疲软与成本费用刚性
（一）线下渠道：传统优势弱化，专营店冲击加剧
公司线下渠道以商超为主（占比约50%），但近年来受多重因素冲击：
1. 商超客流下降：2023年重点商超系统（如永辉、大润发）同店销售平均下滑8%，导致公司铺货效率降低，单店产出同比下降12%。
2. 零食专营店分流：以“零食很忙”为代表的量贩式门店通过“低价+爆品”策略吸引价格敏感型消费者，2023年覆盖公司核心市场（如湖南、江西）的门店数超5000家，直接分流商超客流。公司虽已入驻部分专营店，但需承担更高渠道费用（入场费、条码费等），且议价能力弱于头部品牌。
3. 经销商体系承压：公司通过经销商覆盖下沉市场，但2023年经销商数量同比减少8%，主要因中小经销商受资金压力与动销放缓影响退出，导致三四线城市渠道覆盖密度下降。
（二）成本端：原料价格波动与供应链韧性不足
公司原料成本占比超60%，对价格波动敏感：
1. 棕榈油依赖进口：2023年印尼、马来西亚棕榈油出口政策收紧，导致国内价格大幅上涨，公司虽通过期货套保锁定部分成本，但覆盖比例不足30%。
2. 坚果进口成本上升：夏威夷果、巴旦木等主要依赖澳洲、南非进口，2023年海运费用上涨与产地减产推动价格走高，公司未建立稳定海外供应链，议价能力较弱。
3. 包装材料涨价：2023年PET瓶、纸箱等包装材料价格同比上涨15%，进一步推高单位成本。
（三）费用端：渠道竞争加剧下的被动投入
为维护市场份额，公司被迫加大费用投入：
1. 零食专营店“高门槛”合作：专营店要求品牌承担入场费、促销补贴、账期优惠等，公司为进入头部渠道（如零食很忙、赵一鸣）需支付单店年均5-8万元费用，且需接受30-45天账期，资金占用压力增大。
2. 电商平台流量内卷：抖音、拼多多等平台通过“低价引流”策略吸引用户，公司为获取流量需参与“百亿补贴”“秒杀”等活动，导致单客获取成本（CPA）从2021年的18元升至2023年的25元。
3. 新品推广费用高企：2023年推出“芥末味夏威夷果”“黑糖味瓜子仁”等10款新品，市场推广费同比增加28%，但新品收入占比仅12%，投入产出比低于预期。
四、未来展望：渠道优化与成本管控是关键
（一）渠道端：从“广覆盖”到“精运营”
1. 线下渠道：聚焦核心市场（华东、华中），优化商超合作模式，通过“店中店”“专柜”提升单店产出；加强与零食专营店头部品牌合作，争取更优费用条款；重启经销商招募，重点覆盖三四线城市空白区域。
2. 线上渠道：加大抖音、快手等兴趣电商投入，通过直播带货、短视频种草提升品牌曝光；优化拼多多“低价走量”策略，平衡销量与利润；探索私域流量运营，降低对第三方平台的依赖。
（二）成本端：供应链升级与原料多元化
1. 供应链垂直整合：计划在云南、广西建设夏威夷果种植基地，降低进口依赖；与棕榈油供应商成立合资公司，稳定原料供应与价格。
2. 原料替代策略：开发花生、南瓜子等本土原料替代部分进口坚果，降低原料成本波动风险。
3. 生产工艺优化：引入自动化生产线，提升生产效率，2024年计划将单位产品人工成本降低15%。
（三）产品端：创新与差异化并重
1. 健康化升级：推出“低糖、低盐、高纤维”系列，满足健康消费需求；开发“功能性坚果”（如添加益生菌、膳食纤维），提升产品附加值。
2. 场景化延伸：针对户外、办公等场景推出小包装、便携装产品；与茶饮品牌联名推出“零食+饮品”套餐，拓展消费场景。
五、风险提示
1. 原材料价格持续上涨：若棕榈油、坚果等价格进一步上行，可能侵蚀利润空间。
2. 渠道竞争加剧：零食专营店、电商平台的费用投入可能超出预期，导致销售费用率继续攀升。
3. 新品推广不及预期：若创新产品市场接受度低，可能导致库存积压与费用浪费。
4. 食品安全风险：作为食品企业，若发生质量安全问题，可能对品牌造成重大打击。
六、投资建议
短期看，公司受线下渠道需求疲软与成本费用上行影响，利润承压明显，建议观望；中长期看，若渠道优化与成本管控措施落地，叠加新品放量，业绩有望逐步修复。当前市值对应2024年PE约25倍，低于行业平均30倍，若利润端改善，估值存在修复空间。
关键词：甘源食品、线下渠道疲软、成本上行、费用投入、利润承压、零食专营店、原料价格波动、供应链升级、产品创新
简介：本文深入分析甘源食品2023年业绩表现，指出线下渠道需求疲软、原材料成本上行与销售费用激增是导致利润承压的核心原因。文章从渠道结构、成本构成、费用投入三方面剖析矛盾，并提出渠道优化、供应链升级与产品创新等改进方向，同时提示原材料价格波动、渠道竞争加剧等风险，为投资者提供决策参考。
