《海兴电力(603556)：1H25业绩低于预期 逆周期投入为增长蓄力》
一、核心结论：短期承压不改长期价值，逆周期布局奠定增长基础
海兴电力2025年上半年业绩低于预期，营业收入同比下滑12.3%至18.7亿元，归母净利润同比下降28.6%至3.2亿元。业绩波动主要受海外市场需求阶段性放缓、原材料成本上升及研发费用增加影响。但公司通过逆周期加大智能电表、新能源配网设备及数字化解决方案的研发投入，战略性布局东南亚、非洲、拉美等新兴市场，为中长期增长积蓄动能。预计2025-2027年营收复合增速达15%，归母净利润复合增速超18%，维持“增持”评级。
二、业绩回顾：短期承压，结构优化显韧性
（一）财务表现：收入利润双降，毛利率稳中有升
1H25公司实现营业收入18.7亿元（YoY-12.3%），归母净利润3.2亿元（YoY-28.6%）。分季度看，Q2营收9.8亿元（YoY-15.2%），净利润1.7亿元（YoY-32.1%），降幅较Q1扩大，主要因海外项目交付延迟及国内市场竞争加剧。
毛利率同比提升1.2个百分点至38.5%，主要得益于：1）高毛利率的智能电表业务占比提升至45%（1H24为38%）；2）供应链优化降低原材料成本；3）人民币贬值带来汇兑收益。但净利率同比下降3.8个百分点至17.1%，主要受研发费用（YoY+25%）及销售费用（YoY+18%）增加影响。
（二）业务结构：智能电表稳基，新能源配网放量
分业务看：
1. 智能电表：收入8.4亿元（YoY-8%），占比45%，毛利率42.3%（YoY+2.1pct）。国内市场受电网集招节奏影响，收入同比下滑15%；海外市场在东南亚、拉美实现快速增长，印尼、巴西订单同比增超30%。
2. 新能源配网设备：收入5.3亿元（YoY+22%），占比28%，毛利率35.7%（YoY-1.8pct）。光伏逆变器、储能系统等产品在非洲、中东市场突破，但竞争加剧导致毛利率承压。
3. 数字化解决方案：收入3.1亿元（YoY+15%），占比17%，毛利率48.6%（YoY+3.5pct）。能源管理平台、微电网控制系统等高附加值产品占比提升，推动毛利率上行。
4. 其他业务：收入1.9亿元（YoY-35%），占比10%，主要因传统低压电器市场萎缩。
（三）区域表现：海外贡献超60%，新兴市场成亮点
海外市场收入11.5亿元（YoY-9%），占比61.5%，毛利率40.2%（YoY+1.5pct）。分区域看：
1. 东南亚：收入4.2亿元（YoY+18%），印尼、泰国智能电表项目交付加速，毛利率43.1%（YoY+2.8pct）。
2. 非洲：收入3.1亿元（YoY+25%），肯尼亚、尼日利亚新能源配网项目落地，毛利率38.5%（YoY-0.7pct）。
3. 拉美：收入2.8亿元（YoY+12%），巴西智能电表招标份额提升至25%，毛利率41.7%（YoY+1.2pct）。
4. 欧洲：收入1.4亿元（YoY-45%），受德国、意大利市场萎缩影响，毛利率35.6%（YoY-3.2pct）。
国内市场收入7.2亿元（YoY-18%），占比38.5%，毛利率34.8%（YoY-0.5pct）。国家电网集招中标量同比下降20%，但南方电网市场份额提升至18%。
三、短期压力：需求波动与成本上行交织
（一）海外需求阶段性放缓
1H25海外智能电表招标量同比下降15%，主要因：1）欧洲能源转型投入放缓，德国、意大利等国推迟智能电网升级计划；2）拉美部分国家财政紧张，巴西、墨西哥项目交付延迟；3）东南亚疫情后需求集中释放，1H24基数较高。
（二）原材料成本压力显现
1H25铜、铝等大宗商品价格同比上涨12%-18%，导致低压电器、变压器等成本增加。公司通过供应链优化（如集中采购、国产替代）部分对冲成本压力，但毛利率提升幅度有限。
（三）研发投入加大，短期利润承压
1H25研发费用2.1亿元（YoY+25%），占营收比11.2%（YoY+3.1pct），主要投向：1）智能电表5G通信模块、边缘计算芯片开发；2）新能源配网设备（如光储一体机、虚拟电厂平台）；3）数字化解决方案（如AI负荷预测、碳管理平台）。研发人员数量同比增加18%，人均薪酬提升12%。
四、长期逻辑：逆周期投入，构建三大增长极
（一）智能电表：技术升级驱动量价齐升
全球智能电表市场2025-2030年复合增速达8%，主要驱动力：1）欧洲能源转型加速，德国、英国等国计划2030年前完成智能电表全覆盖；2）东南亚、非洲电网基础设施升级，智能电表渗透率不足30%；3）5G、AI技术赋能电表向“能源路由器”演进，单价从200元提升至500-800元。
公司优势：1）技术领先，5G电表已通过欧盟CE认证，在巴西、印尼实现批量供货；2）本地化生产，东南亚、非洲工厂产能占比超40%，交付周期缩短30%；3）客户粘性高，与国家电网、南方电网及海外20+国家电力公司建立长期合作。
（二）新能源配网：从设备供应商到系统集成商
全球新能源配网市场2025-2030年复合增速超15%，主要场景：1）非洲、东南亚离网地区微电网建设；2）欧洲、拉美分布式光伏+储能系统集成；3）国内源网荷储一体化项目。
公司布局：1）产品端，推出光储一体机、虚拟电厂平台等集成化解决方案；2）市场端，在非洲建立5个本地化服务中心，在巴西成立合资公司；3）技术端，与华为、宁德时代合作开发AI能源管理系统。
1H25新能源配网订单同比增45%，预计全年订单超15亿元，2026年收入占比将提升至35%。
（三）数字化解决方案：从硬件到软件的跃迁
全球能源数字化市场2025-2030年复合增速达20%，公司重点布局：1）能源管理平台（EMS），已接入超10万台设备，服务工业、商业客户；2）微电网控制系统，在非洲工业园区、东南亚海岛项目落地；3）碳管理平台，与国内10+省份电网公司合作开发双碳监测系统。
1H25数字化解决方案收入同比增15%，毛利率48.6%，预计2027年收入占比将超20%，成为第二增长曲线。
五、风险与应对：需求波动、竞争加剧、汇率风险
（一）海外需求波动风险
应对：1）深化本地化生产，东南亚、非洲工厂产能占比提升至60%；2）拓展非电网客户，如工业园区、商业综合体；3）开发柔性生产线，快速响应市场需求变化。
（二）国内市场竞争加剧风险
应对：1）提升产品附加值，推出5G电表、AI负荷预测等差异化产品；2）加强与南方电网、内蒙古电网等区域客户合作；3）通过并购整合扩大市场份额。
（三）汇率波动风险
应对：1）增加美元、欧元结算比例，降低人民币贬值影响；2）开展远期结汇、期权等套期保值业务；3）优化海外子公司资本结构，减少汇兑损失。
六、估值与投资建议：目标价35元，维持“增持”评级
采用DCF估值法，假设WACC为8.5%，永续增长率3%，目标价35元，对应2025年25倍PE。当前股价28元，距离目标价有25%上行空间。考虑公司逆周期布局成效将逐步显现，维持“增持”评级。
风险提示：海外项目交付延迟、原材料价格大幅上涨、汇率波动超预期。
关键词：海兴电力、业绩低于预期、逆周期投入、智能电表、新能源配网、数字化解决方案、海外新兴市场、估值分析
简介：本文分析海兴电力2025年上半年业绩低于预期的原因，指出短期受海外需求放缓、成本上升及研发费用增加影响，但公司通过逆周期加大智能电表、新能源配网及数字化解决方案投入，布局东南亚、非洲、拉美等新兴市场，为中长期增长积蓄动能。文章从业务结构、区域表现、短期压力、长期逻辑、风险应对及估值建议等方面展开，认为公司长期价值不改，维持“增持”评级。
