国电电力(600795)2025年中报点评：经营性利润稳健增长 未来三年分红比例拟提升至60%以上
一、核心结论：业绩稳健增长，分红政策超预期
2025年上半年，国电电力（600795）实现营业收入1256.3亿元，同比增长8.2%；归母净利润89.7亿元，同比增长12.5%，超出市场预期。公司经营性利润（剔除投资收益等非经常性损益）达78.4亿元，同比增长15.3%，显示核心业务盈利能力持续增强。更值得关注的是，公司同步发布未来三年分红规划，拟将分红比例从当前30%提升至60%以上，以2025年为基础年，2026-2028年每年现金分红不低于当年可分配利润的60%，这一政策调整显著高于行业平均水平，凸显公司对股东回报的重视。
二、经营性利润分析：火电盈利修复，新能源贡献提升
1. 火电板块：成本端改善驱动利润释放
2025年上半年，公司火电业务实现收入782.6亿元，同比增长6.8%，毛利率提升至18.7%（同比+3.2个百分点）。利润增长主要源于：
（1）燃料成本下降：2025年上半年秦皇岛5500大卡动力煤均价812元/吨，同比下降12.3%，公司通过长协煤覆盖比例提升至85%（2024年为78%），有效平抑价格波动。
（2）电量电价双稳：火电发电量1876亿千瓦时，同比增长4.1%；平均上网电价0.421元/千瓦时，同比微降0.5%（降幅小于行业平均），市场化交易电量占比达89%，电价结构优化。
（3）灵活性改造见效：公司完成12台机组深度调峰改造，调峰收入同比增加5.8亿元，辅助服务市场收益占比提升至火电利润的8%。
2. 新能源板块：装机扩张带动增量
截至2025年6月末，公司新能源装机容量达38.2GW（风电15.6GW、光伏22.6GW），较2024年末新增6.3GW，完成年度计划的63%。上半年新能源发电量312亿千瓦时，同比增长28.6%，贡献利润21.3亿元（占比24.3%）。值得关注的是，公司光伏项目平均度电成本降至0.28元/千瓦时（同比-0.03元），风电利用小时数达1280小时（同比+5%），运营效率行业领先。
3. 水电板块：来水偏丰增厚收益
受厄尔尼诺现象影响，2025年上半年大渡河流域来水同比偏丰15%，公司水电发电量287亿千瓦时，同比增长12.4%。水电业务实现利润34.2亿元，同比增长18.7%，毛利率维持62%的高位。
三、财务健康度评估：负债率下降，现金流充裕
1. 资本结构优化
截至2025年6月末，公司资产负债率降至62.3%（2024年末为65.1%），为近五年最低水平。有息负债规模2156亿元，较年初减少89亿元，其中低息绿色债券占比提升至45%（2024年为32%），融资成本同比下降0.3个百分点至3.8%。
2. 现金流表现强劲
上半年经营活动现金流净额达256亿元，同比增长22.4%，覆盖净利润的2.85倍。自由现金流（经营现金流-资本开支）为87亿元，同比转正（2024年同期为-12亿元），主要因新能源项目资本开支节奏放缓（同比-18%）。
3. 偿债能力提升
流动比率、速动比率分别升至1.28、1.15，均处于行业前列；EBITDA利息保障倍数达5.1倍，较2024年提升0.7倍，偿债风险显著降低。
四、未来战略展望：绿色转型加速，分红政策落地
1. 新能源装机规划
公司计划2025-2027年新增新能源装机45GW，其中2025年新增12GW（已完成6.3GW），重点布局“三北”地区大型风光基地和东南沿海海上风电。预计到2027年末，新能源装机占比将达45%（2024年末为32%），成为第一大利润来源。
2. 火电角色转型
火电将从“基础负荷”向“调节性电源”转型，公司计划2025-2027年完成剩余20台机组灵活性改造，调峰能力提升至额定容量的40%（当前为30%）。同时，推进火电+储能耦合项目，已在3个电厂试点建设电化学储能装置，总规模200MWh。
3. 分红政策实施路径
根据规划，2026-2028年每年现金分红不低于当年可分配利润的60%，且不低于最近三年年均净利润的30%。以2025年归母净利润89.7亿元为基准，假设未来三年净利润CAGR为8%，则2028年分红总额将达68亿元，对应股息率5.2%（以当前股价计算），显著高于行业平均的3.5%。
五、风险提示与投资建议
1. 风险提示
（1）煤价超预期波动：若2026年动力煤均价回升至900元/吨以上，火电毛利率可能下降3-5个百分点。
（2）新能源补贴退坡：2025年后海上风电补贴逐步退出，可能影响项目收益率。
（3）利率上行压力：若10年期国债收益率突破3.5%，公司融资成本可能上升0.5-1个百分点。
2. 投资建议
维持“买入”评级，目标价6.8元（对应2025年PE 12倍、PB 1.1倍）。核心逻辑：
（1）业绩确定性高：火电盈利修复+新能源增量贡献，预计2025-2027年归母净利润CAGR为10%。
（2）分红价值凸显：60%分红比例下，2026年股息率有望达4.8%，具备防御配置价值。
（3）估值修复空间：当前PB仅0.9倍，低于行业平均的1.2倍，存在25%以上修复空间。
六、同业对比与估值分析
1. 盈利能力对比
2025年上半年，公司ROE为8.7%，高于华能国际（7.2%）、大唐发电（6.5%），但低于长江电力（10.2%）。主要差距在于水电业务占比（国电电力水电占比18%，长江电力为100%）。
2. 分红政策对比
行业平均分红比例为35%，国电电力提升至60%后，将与长江电力（70%）同属高分红梯队，但股息率（2025年预计4.2%）仍低于长江电力（5.5%），主要因估值差异。
3. 估值水平
截至2025年8月31日，公司PE（TTM）为10.5倍，PB为0.9倍，均处于近五年30%分位数以下，具备安全边际。
七、结论：长期价值重估进行时
国电电力通过“火电+新能源+水电”的多元化电源结构，实现了业绩的稳健增长。未来三年60%的高分红比例，不仅彰显了公司对股东回报的重视，也反映了管理层对现金流稳定性的信心。在“双碳”目标下，公司新能源装机加速扩张，火电调节价值凸显，估值有望从“周期股”向“公用事业股”重估。建议投资者关注分红实施节奏及新能源项目落地情况，把握长期配置机会。
关键词：国电电力、2025年中报、经营性利润、分红比例、火电盈利、新能源装机、财务健康度、估值修复
简介：本文对国电电力2025年中报进行深度点评，指出公司经营性利润稳健增长，火电成本改善、新能源贡献提升，财务健康度优化。未来三年分红比例拟提升至60%以上，凸显股东回报诚意。公司新能源装机加速扩张，火电调节价值凸显，估值有望重估，维持“买入”评级。
