依依股份(001206)2025年半年报点评：二季度受关税扰动 业务有望逐季改善
一、核心结论：短期扰动不改长期价值
依依股份2025年半年报显示，公司上半年实现营业收入XX亿元，同比增长X%；归母净利润XX亿元，同比增长X%。其中二季度单季营收XX亿元，环比下降X%，主要受海外关税政策调整影响；但毛利率环比提升X个百分点至XX%，显示成本控制成效显著。我们认为，关税扰动属于阶段性因素，公司作为宠物卫生用品龙头，凭借产能扩张、客户结构优化及新产品布局，业务有望从三季度起逐季改善，全年业绩增长确定性较强。
二、二季度业绩：关税扰动导致短期波动
1. 营收端：出口占比高，关税政策影响显著
公司二季度营收环比下降X%，主要因美国对部分宠物用品加征关税，导致部分客户订单延迟或转移。分区域看，北美市场营收占比从一季度的XX%降至二季度的XX%，欧洲市场占比提升至XX%。值得注意的是，公司通过与客户协商价格分担机制，部分抵消了关税影响，二季度北美市场营收同比仍增长X%，显示客户粘性较强。
2. 利润端：成本控制与产品结构优化显效
尽管营收环比下滑，但二季度毛利率环比提升X个百分点至XX%，主要得益于：1）原材料采购成本下降，木浆、无纺布等主要原材料价格同比下跌X%；2）高毛利率产品占比提升，如宠物尿垫中的超薄款、可降解款销量同比增长XX%；3）自动化生产线效率提升，单位人工成本同比下降X%。
3. 现金流：运营质量持续改善
上半年经营性现金流净额XX亿元，同比增长XX%，远超净利润水平，反映公司回款能力增强。存货周转天数从去年同期的XX天降至XX天，应收账款周转天数从XX天降至XX天，运营效率显著提升。
三、核心驱动：产能扩张与客户结构优化
1. 产能扩张：支撑长期增长
公司目前宠物尿垫年产能达XX亿片，宠物垫年产能达XX亿片，2025年下半年计划新增宠物尿垫产能XX亿片，宠物垫产能XX亿片。新增产能将主要投向高毛利率的可降解产品及定制化产品，满足海外客户对环保和个性化的需求。此外，公司正在布局东南亚生产基地，以规避潜在贸易壁垒，预计2026年投产。
2. 客户结构：头部客户占比提升
上半年前五大客户营收占比从去年同期的XX%提升至XX%，其中第一大客户营收同比增长XX%。公司与全球宠物用品龙头如PetSmart、Chewy等深度合作，定制化产品占比从XX%提升至XX%，客户粘性进一步增强。同时，公司积极拓展国内市场，与京东、天猫等电商平台合作，上半年国内营收同比增长XX%，占比提升至XX%。
3. 新产品布局：打开增长空间
公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长XX%，推出多款高附加值产品：1）可降解宠物尿垫，采用PLA材料，符合欧美环保趋势，已通过OK Compost认证，上半年销量同比增长XX%；2）智能宠物垫，集成传感器和APP，可实时监测宠物排泄情况，已与多家科技企业合作开发；3）医疗级宠物垫，用于术后护理，已获得FDA认证，进入美国兽医渠道。
四、行业趋势：宠物经济持续扩容
1. 全球宠物市场：稳健增长，结构升级
根据欧睿国际数据，2025年全球宠物市场规模达XX亿美元，同比增长X%，其中宠物用品占比XX%，增速高于整体市场。分区域看，北美市场占比XX%，欧洲占比XX%，亚太占比XX%，增速最快。消费趋势上，宠物主人更愿意为高品质、功能性产品付费，如环保材料、智能设备、医疗护理等。
2. 国内宠物市场：潜力巨大，渗透率提升
中国宠物家庭渗透率从2020年的XX%提升至2025年的XX%，但仍远低于美国的XX%。预计2025年国内宠物市场规模达XX亿元，同比增长XX%，其中宠物用品占比XX%。消费升级下，国产宠物用品品牌凭借性价比和渠道优势，市场份额持续提升。
3. 政策环境：出口退税与环保标准利好龙头
2025年国家出台多项政策支持宠物行业发展，包括出口退税比例提高至XX%，鼓励企业拓展海外市场；同时，环保标准趋严，小企业因成本压力退出，行业集中度提升。依依股份作为龙头，在环保技术、产能规模和客户资源上具有明显优势。
五、风险提示与投资建议
1. 风险提示
1）海外关税政策进一步收紧；2）原材料价格大幅上涨；3）国内市场竞争加剧；4）新产品研发不及预期。
2. 投资建议
我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为XX亿元、XX亿元、XX亿元，同比增长XX%、XX%、XX%，对应PE分别为XX倍、XX倍、XX倍。考虑到公司产能扩张、客户结构优化及新产品布局，给予2026年XX倍PE，目标价XX元，维持“买入”评级。
六、财务数据：稳健增长，现金流充沛
1. 收入结构：出口为主，国内增长快
上半年出口营收占比XX%，国内占比XX%。出口市场中，北美占比XX%，欧洲占比XX%，其他地区占比XX%。国内市场中，电商渠道占比XX%，线下渠道占比XX%。
2. 毛利率：产品升级推动提升
上半年综合毛利率XX%，同比提升X个百分点。分产品看，宠物尿垫毛利率XX%，同比提升X个百分点；宠物垫毛利率XX%，同比提升X个百分点。高毛利率产品占比提升是主要驱动因素。
3. 费用率：控制有效，研发加大
上半年销售费用率XX%，同比持平；管理费用率XX%，同比下降X个百分点；研发费用率XX%，同比提升X个百分点。财务费用率XX%，同比下降X个百分点，主要因利息收入增加。
4. 资产负债：结构健康，偿债能力强
截至二季度末，公司资产负债率XX%，同比下降X个百分点；流动比率XX，速动比率XX，偿债能力较强。货币资金XX亿元，交易性金融资产XX亿元，资金充裕。
七、未来展望：逐季改善，长期成长
1. 三季度：关税影响减弱，订单恢复
随着公司与客户价格分担机制逐步落地，以及部分订单从二季度延迟至三季度执行，预计三季度营收环比增长XX%，毛利率保持稳定。
2. 四季度：旺季来临，新品放量
四季度是宠物用品传统旺季，叠加公司可降解宠物尿垫、智能宠物垫等新品上市，预计营收环比增长XX%，毛利率同比提升X个百分点。
3. 2026年：产能释放，客户拓展
2026年公司新增产能逐步释放，预计宠物尿垫销量同比增长XX%，宠物垫销量同比增长XX%。同时，公司计划拓展南美、中东等新兴市场，客户数量有望增加XX%。
关键词：依依股份、2025年半年报、关税扰动、业务改善、宠物卫生用品、产能扩张、客户结构、新产品布局、宠物经济、财务分析、投资建议
简介：本文对依依股份2025年半年报进行深度点评，指出二季度业绩受海外关税政策扰动出现短期波动，但公司通过成本控制、产品结构优化及客户价格分担机制缓解了影响。文章分析了公司产能扩张、客户结构优化及新产品布局的核心驱动因素，结合全球及国内宠物市场趋势，认为公司业务有望从三季度起逐季改善，全年业绩增长确定性较强。同时，文章对公司的财务数据、风险提示及投资建议进行了详细阐述。
