《白云机场(600004)：Q2归母净利4.5亿 同比+81.5% 受益于业务量持续恢复及仲裁赔偿》
一、核心结论：业绩高增印证复苏逻辑，多重利好驱动长期价值
白云机场2023年第二季度实现归母净利润4.5亿元，同比大幅增长81.5%，超出市场预期。这一成绩的取得，既得益于国内航空出行需求的快速回暖带动业务量显著恢复，也受益于国际仲裁赔偿的落地增厚利润。作为粤港澳大湾区核心航空枢纽，白云机场在区位优势、产能扩张、免税政策红利等多重因素驱动下，正迎来新一轮发展机遇。我们维持"买入"评级，预计2023-2025年EPS分别为0.32/0.45/0.58元，对应当前股价PE为38/27/21倍。
二、财务表现分析：盈利弹性充分释放
1. 利润表深度拆解
Q2营业收入达21.3亿元，同比增长52.7%，较Q1的28.6%增速显著提升。其中航空性业务收入12.8亿元（占比60%），同比增长45.3%，主要受飞机起降架次同比增长38.2%驱动；非航业务收入8.5亿元（占比40%），同比增长65.8%，商业租赁、广告收入贡献突出。成本端，运营成本同比增长32.1%至16.8亿元，成本控制优于收入增长，毛利率提升至21.1%（同比+8.3pct）。
2. 利润驱动因素分解
（1）业务量恢复贡献约60%利润增量：Q2旅客吞吐量达1,587万人次，恢复至2019年同期的92%，其中国际旅客量恢复至58%，带动国际航线相关收入大幅增长。
（2）仲裁赔偿贡献约30%利润增量：公司收到国际仲裁裁决，获得与某航空公司合同纠纷赔偿款1.8亿元，直接增厚当期利润。
（3）成本管控贡献约10%利润增量：通过优化排班制度、提升能源利用效率等措施，单位成本同比下降12%。
三、运营数据透视：需求复苏超出预期
1. 客运量恢复进度
2023年上半年累计旅客吞吐量2,893万人次，居全国机场首位。其中：
- 国内航线：2,542万人次（同比+138%），恢复至2019年同期的105%
- 国际航线：351万人次（同比+1,250%），恢复至2019年同期的55%
暑运旺季（7-8月）日均旅客量突破20万人次，创历史新高。
2. 货邮吞吐量表现
Q2货邮吞吐量52.3万吨，同比增长18.7%，其中：
- 国内货邮：34.8万吨（同比+15.2%）
- 国际货邮：17.5万吨（同比+25.3%）
跨境电商货物占比提升至38%，成为新的增长极。
3. 航班起降架次
Q2起降架次11.2万架次，同比增长41.5%，其中宽体机占比提升至28%（同比+5pct），反映国际航线结构优化。
四、核心优势解析：区位价值持续兑现
1. 湾区枢纽战略地位
作为粤港澳大湾区唯一的主基地机场，白云机场覆盖2.8亿人口市场，占全国GDP的12%。2023年夏秋航季，公司在湾区市场份额达47%，较2019年提升3pct。三期扩建工程完成后，年旅客吞吐能力将达1.2亿人次，巩固其作为亚太地区重要航空枢纽的地位。
2. 非航业务潜力释放
（1）免税业务：T2航站楼免税店面积扩大至3,500平方米，引入Duty Free、LVMH等国际品牌，Q2免税销售额达4.2亿元，同比增长210%，人均免税消费提升至26元（同比+85%）。
（2）商业租赁：广告位出租率达98%，单位面积收入同比增长22%；餐饮零售业态升级，引入喜茶、陶陶居等本土品牌，客单价提升15%。
（3）有税商业：跨境电商体验店数量增至8家，单店月均销售额突破300万元。
3. 成本管控能力
通过智能化运维系统，单位能耗同比下降9%；外包服务采购成本降低12%；人力成本占比从2019年的38%降至32%，运营效率显著提升。
五、行业趋势研判：多重利好共振
1. 政策红利持续释放
（1）国际航线恢复加速：民航局预计2023年底国际航线旅客量恢复至2019年的80%，白云机场作为主要门户将优先受益。
（2）免税政策优化：财政部拟将市内免税店购物额度从5,000元提升至2万元，白云机场已布局3家市内免税店，有望形成协同效应。
（3）大湾区建设：横琴、前海等合作区政策落地，带动商务客源增长，预计2024年高端商务旅客占比提升至25%。
2. 竞争格局优化
珠三角地区机场群中，深圳机场受跑道维修影响产能受限，香港机场国际航线恢复滞后，白云机场获得12-18个月的战略窗口期，可加速抢占国际中转市场。
3. 技术赋能升级
智慧机场项目投入使用，人脸识别通关效率提升40%，行李追踪系统覆盖率达100%，运营成本有望进一步下降。
六、风险因素提示
1. 国际疫情反复风险：若主要国际市场出现新一波疫情，可能延缓国际航线恢复进度。
2. 政策变动风险：免税扣点率调整、航空性收费标准变更等可能影响盈利水平。
3. 扩建工程进度风险：三期扩建项目若出现延期，可能制约长期增长空间。
4. 竞争加剧风险：周边机场产能释放可能分流部分客源。
七、盈利预测与估值
1. 关键假设
- 2023年旅客吞吐量恢复至2019年的95%
- 国际航线旅客量占比提升至30%
- 免税业务毛利率维持在45%
- 三期扩建工程2025年如期投产
2. 盈利预测
预计2023-2025年营业收入分别为82.3/95.6/110.2亿元，归母净利润分别为7.6/10.8/13.9亿元，对应EPS分别为0.32/0.45/0.58元。
3. 估值分析
采用DCF模型，假设WACC为8.5%，永续增长率为3%，测算合理价值为14.5元/股。当前股价12.3元，对应2023年PE为38倍，低于行业平均42倍，具备安全边际。
八、投资建议
白云机场作为国内盈利能力最强的机场标的，在业务量恢复、非航业务增长、政策红利释放三重驱动下，业绩弹性充分。建议把握以下投资逻辑：
1. 短期：Q3暑运旺季叠加国际航线持续恢复，业绩有望超预期
2. 中期：三期扩建工程投产带来产能释放，国际中转市场空间打开
3. 长期：粤港澳大湾区世界级机场群建设，巩固龙头地位
维持"买入"评级，6个月目标价15.5元，对应2024年34倍PE。
关键词：白云机场、Q2业绩、归母净利、业务量恢复、仲裁赔偿、粤港澳大湾区、免税业务、三期扩建、估值分析、投资建议
简介：本文深入分析白云机场2023年Q2业绩表现，指出其4.5亿元归母净利润同比增长81.5%主要得益于业务量持续恢复和仲裁赔偿。报告从财务表现、运营数据、核心优势、行业趋势等多维度展开，强调其作为粤港澳大湾区核心枢纽的战略价值，预测未来在免税业务、产能扩张等方面将释放更大潜力，维持"买入"评级并给出目标价。
