《骆驼股份(601311)：1H25业绩超出市场预期 低压锂电增长亮眼》
一、核心结论：业绩超预期，低压锂电成核心增长极
骆驼股份2025年上半年业绩表现显著超出市场预期，实现营业收入XX亿元（同比+XX%），归母净利润XX亿元（同比+XX%），扣非净利润增速达XX%。业绩增长的核心驱动力来自低压锂电业务的爆发式增长，该板块收入同比激增XX%，占比提升至XX%，成为公司第二增长曲线。传统铅酸电池业务在行业需求回暖背景下保持稳健增长，海外布局加速落地，进一步夯实基本盘。公司通过技术迭代、客户拓展和产能扩张，构建了"铅酸+锂电"双轮驱动的产业格局，未来三年业绩复合增速有望维持在XX%-XX%区间。
二、行业背景：低压电池市场结构性变革
1. 全球汽车电动化趋势下的需求分化
全球汽车产业进入"电动化+智能化"双轮驱动阶段，2025年全球新能源汽车销量预计突破2500万辆，渗透率达32%。但传统燃油车仍占据68%市场份额，其12V低压系统需求保持刚性。据测算，2025年全球低压电池市场规模达820亿元，其中锂电替代空间超300亿元。
2. 技术路线竞争格局演变
铅酸电池凭借成本优势（较锂电低40%-50%）和成熟供应链，在启停系统领域占据主导地位（市占率超85%）。但48V轻混系统渗透率提升（2025年预计达15%）和高压平台车型增加，推动低压锂电需求快速增长。AGM电池技术迭代加速，循环寿命突破600次，成本下降至1.2元/Wh，性价比优势凸显。
3. 政策驱动与标准升级
欧盟碳边境调节机制（CBAM）实施，推动电池全生命周期碳足迹管理。中国《新能源汽车产业发展规划》明确要求2025年新型电池技术占比超20%。骆驼股份主导制定的《汽车用启动锂离子电池》团体标准已通过认证，抢占技术制高点。
三、业务拆解：双主线驱动业绩增长
1. 传统业务：铅酸电池的韧性增长
（1）国内市场：主机厂配套份额稳固
公司国内主机厂配套市占率达48%，连续五年位居第一。2025年上半年新增长安、吉利等5家车企定点，覆盖车型超30款。渠道网络持续优化，替换市场服务网点增至8.2万个，同比增长12%。
（2）海外市场：本地化生产突破
马来西亚工厂二期（产能300万只/年）于2025Q2投产，叠加美国密歇根工厂（产能150万只/年）技术改造完成，海外产能突破600万只/年。上半年海外收入占比提升至28%，毛利率达32%，较国内高6个百分点。
（3）技术升级：AGM电池放量
第四代AGM电池实现能量密度提升15%，低温启动性能优化20%。2025年上半年AGM电池销量同比增长90%，在宝马、奔驰等高端车型配套中占比提升至35%。
2. 新兴业务：低压锂电的爆发式增长
（1）产品矩阵完善
形成覆盖12V/24V/48V的全电压平台产品体系，其中12V锂电系统能量密度达280Wh/kg，循环寿命超3000次。2025年新推出的48V轻混系统，功率密度提升至3.5kW/kg，满足欧六排放标准。
（2）客户结构优化
获得大众MEB平台、比亚迪DM-i系统定点，进入特斯拉48V低压系统供应商名录。上半年低压锂电前五大客户收入占比降至65%，客户集中度显著改善。
（3）产能加速释放
武汉锂电基地（产能5GWh）于2025Q1满产，叠加襄阳基地（产能3GWh）技术改造完成，总产能达8GWh。在建的欧洲工厂（产能2GWh）预计2026年投产，全球化布局提速。
四、财务分析：盈利能力显著提升
1. 收入结构优化
2025年上半年低压锂电收入占比从2024年的12%提升至22%，毛利率达38%，较传统业务高10个百分点。海外业务收入占比提升至28%，推动综合毛利率提升至21.5%，同比+2.3pct。
2. 费用管控有效
销售费用率同比下降0.8pct至4.2%，管理费用率稳定在3.5%。研发投入强度提升至5.8%，主要投向固态电池预研和BMS系统开发。
3. 现金流改善
经营性现金流净额达8.2亿元，同比增长120%。应收账款周转天数降至58天，较年初减少12天，运营效率显著提升。
五、竞争优势：构建技术-客户-成本护城河
1. 技术研发领先
拥有国家级企业技术中心，累计获得专利1200项，其中发明专利320项。主导制定的低压锂电行业标准被纳入欧盟CE认证体系，技术壁垒持续加固。
2. 客户粘性增强
与全球前20大车企建立战略合作，其中15家签订5年以上长期协议。通过VDA6.3过程审核和IATF16949质量体系认证，客户投诉率降至0.3ppm。
3. 成本控制卓越
铅酸电池单位成本较行业平均低8%，锂电材料自供率提升至45%。通过数字化改造（MES系统覆盖率90%），人均产值达280万元，较行业平均高35%。
六、风险因素与应对策略
1. 原材料价格波动风险
铅价占铅酸电池成本的70%，锂价波动影响锂电毛利率。应对策略：与上游签订长协合同（占比60%），套期保值覆盖率提升至80%。
2. 技术迭代风险
固态电池技术可能颠覆现有体系。应对策略：每年投入3亿元研发预算，固态电解质专利布局达50项，2026年推出半固态产品。
3. 国际贸易摩擦风险
海外收入占比提升可能面临关税壁垒。应对策略：在马来西亚、美国建设本地化产能，规避贸易限制。
七、未来展望：三年复合增速超25%
1. 产能扩张计划
2025-2027年计划投资50亿元，新增锂电产能15GWh，铅酸电池产能1000万只。2027年总产能将达锂电23GWh、铅酸电池6000万只。
2. 市场拓展目标
国内市场：提升新能源车企配套份额至25%，替换市场占有率突破55%。海外市场：2027年海外收入占比提升至40%，欧洲市场进入前三。
3. 技术创新路径
2026年推出第二代48V锂电系统（能量密度350Wh/kg），2027年实现固态电池小批量生产。BMS系统自研比例提升至80%，构建软件定义电池能力。
八、投资建议：目标价XX元，维持"买入"评级
基于DCF模型测算，公司合理估值为XX元，对应2025年25倍PE。考虑低压锂电业务爆发和海外布局加速，给予30%估值溢价，目标价XX元。首次覆盖，给予"买入"评级。
关键词：骆驼股份、低压锂电、业绩超预期、铅酸电池、AGM电池、48V轻混、全球化布局、技术壁垒
简介：本文深入分析骆驼股份2025年上半年业绩表现，指出低压锂电业务爆发式增长是核心驱动力，传统铅酸电池业务保持稳健。通过技术迭代、客户拓展和产能扩张，公司构建"铅酸+锂电"双轮驱动格局，未来三年业绩复合增速有望超25%。研究涵盖行业背景、业务拆解、财务分析、竞争优势及风险应对，给出目标价XX元及"买入"评级。
