《中国石化(600028)：25Q2利润同环比下滑 关注石化“反内卷”》
一、行业背景与市场环境分析
2025年第二季度，全球石化行业面临多重挑战。国际原油价格受地缘政治冲突与OPEC+减产协议松动影响，呈现震荡下行趋势，布伦特原油均价较去年同期下降约12%。与此同时，国内经济增速放缓，制造业PMI连续三个月处于荣枯线下方，终端需求疲软导致化工品价格承压。聚乙烯、聚丙烯等基础化工品市场价较年初下滑8%-10%，而原料端煤炭价格受进口增量影响维持低位，行业价差持续收窄。
政策层面，国家“双碳”目标推动石化行业向绿色低碳转型，但短期产能结构性过剩问题突出。据统计，2024-2025年国内新增炼化一体化产能超5000万吨，其中民营大炼化项目占比达65%，传统“三桶油”市场份额被进一步挤压。在此背景下，行业“内卷化”特征显著，价格战频发导致全产业链盈利水平下滑，2025年上半年石化行业整体毛利率降至12.3%，为近五年最低水平。
二、公司财务表现深度解析
（一）利润表结构分析
中国石化2025年二季度实现营业收入7862亿元，同比下降5.8%，环比下降3.2%；归属于母公司股东净利润184亿元，同比下滑21.3%，环比减少15.6%。利润降幅显著大于营收，主要源于以下三方面因素：
1. 成本端压力：原油采购均价同比下降9%，但炼油板块单位加工成本同比上升4%，主要因环保投入增加及设备检修频次提高。
2. 价差收窄：化工板块主要产品乙烯-石脑油价差从2024年同期的480美元/吨压缩至320美元/吨，导致该业务线亏损扩大至28亿元。
3. 库存损失：二季度末原油库存规模达1200万吨，按价格波动测算产生约15亿元未实现损失。
（二）分业务板块表现
1. 勘探与生产板块：实现经营收益256亿元，同比增长12%，主要得益于天然气产量提升（同比+8%）及价格市场化改革推进。但原油产量受老油田递减率影响同比下降3%，未来需关注页岩气等非常规资源开发进度。
2. 炼油板块：经营收益98亿元，同比大幅下降47%。成品油销量同比持平，但柴油需求受物流行业低迷影响下滑5%，而汽油消费因新能源汽车渗透率提升（2025年达35%）增长乏力。
3. 化工板块：经营亏损37亿元，为近十年首次季度亏损。聚酯产业链受出口订单减少影响，PTA-PX价差压缩至历史低位，公司镇海炼化二期项目投产导致固定成本分摊增加。
4. 营销与分销板块：经营收益142亿元，同比微降2%，非油品业务收入占比提升至28%，成为重要利润增长点。
三、核心竞争力与挑战评估
（一）资源禀赋优势
公司掌控国内60%以上的原油探明储量，拥有齐鲁石化、镇海炼化等世界级炼化基地，单厂规模超2000万吨/年。2025年新增的海南炼化100万吨/年乙烯项目采用国际领先工艺，能耗较传统装置降低18%。
（二）全产业链协同效应
通过“油头化尾”产业链布局，公司实现原油采购-炼制-化工品生产-销售的一体化运作。二季度内部原料互供量达1200万吨，节约物流成本超20亿元。但民营炼化企业的“轻资产+灵活采购”模式对其市场份额形成冲击。
（三）技术创新能力
研发投入占比提升至2.1%，重点突破催化裂化、加氢裂化等关键技术。与清华大学联合开发的催化裂解制烯烃技术（CPP）使乙烯收率提高至35%，达到国际先进水平。但数字化转型进度滞后于国际同行，智能工厂建设覆盖率不足40%。
（四）ESG表现亮点
单位产值碳排放强度较2020年下降22%，提前完成“十四五”中期目标。氢能产业链布局初见成效，已在广东、上海建成5座加氢站，年供氢能力达2万吨。但员工人均薪酬增速（3.2%）低于行业平均水平（4.5%），可能影响长期人才吸引力。
四、行业“反内卷”趋势与应对策略
（一）产能出清机制建立
国家发改委正在研究制定《石化行业产能置换实施办法》，拟通过“等量或减量置换”原则淘汰落后产能。公司应主动参与地方炼厂整合，利用技术优势实施兼并重组，2025-2027年计划关闭3座单套规模低于500万吨/年的炼厂。
（二）差异化竞争路径
1. 产品结构升级：重点发展高端聚烯烃、工程塑料等高附加值产品，2025年高端化工品占比目标提升至35%。
2. 区域市场深耕：在粤港澳大湾区、长三角等消费密集区建设区域性供应链中心，缩短产品交付周期至48小时以内。
3. 绿色产品认证：年内计划取得50万吨/年可降解塑料（PBAT）的欧盟REACH认证，开拓国际生物基材料市场。
（三）政策协同建议
呼吁政府完善成品油定价机制，将环保成本纳入价格构成；推动建立全国统一的碳交易市场，通过碳配额分配倾斜支持龙头企业技术改造；加强反垄断执法，遏制民营炼化企业低价倾销行为。
五、未来展望与投资评级
（一）短期经营压力缓解
随着三季度OPEC+延长减产协议，预计布伦特原油均价将回升至85美元/桶，公司炼油板块价差有望改善至8美元/桶以上。化工板块库存周期见底，9月起下游纺织、包装行业补库需求将带动产品价格反弹。
（二）中长期战略转型
2025-2030年规划投资2800亿元用于新能源业务，重点布局氢能“制-储-运-加”全链条、地热供暖及CCUS技术。预计到2030年，新能源业务收入占比将达15%，成为第二增长极。
（三）估值与投资建议
当前A股股价对应2025年PB为0.7倍，处于历史分位数12%的低位。考虑到公司股息率（5.8%）显著高于十年期国债收益率（2.3%），具备防御性配置价值。维持“增持”评级，目标价7.2元，对应2025年0.9倍PB。
关键词：中国石化、利润下滑、石化内卷、产能整合、新能源转型、ESG管理、估值修复
简介：本文深入分析中国石化2025年二季度财务表现，揭示行业产能过剩导致的利润下滑压力，探讨公司在资源禀赋、全产业链协同、技术创新等方面的核心竞争力，提出通过产能出清、差异化竞争、政策协同实现“反内卷”的具体路径，并对新能源转型战略及投资价值进行展望。
