《中航西飞(000768)：1H25业绩符合预期 受益大飞机发展提速成长可期》
一、核心结论：业绩稳健增长，战略价值凸显
中航西飞作为我国大中型军民用航空器核心制造商，2025年上半年业绩表现符合市场预期，营业收入同比增长12.3%至187.6亿元，归母净利润增长15.8%至6.2亿元。公司深度参与C919、运-20等国家重点型号研制生产，军民融合战略成效显著，未来三年有望保持15%-20%的复合增长率。当前股价对应2025年PE为35倍，低于行业平均40倍水平，具备估值修复空间。
二、行业背景：航空产业进入黄金发展期
1. 全球航空市场复苏强劲
根据波音公司《2025商业市场展望》，未来20年全球将需要43,600架新飞机，总价值达7.2万亿美元。其中亚太地区占比40%，中国市场需求占比25%。国内航空运输量已恢复至疫情前水平，2025年上半年民航旅客周转量同比增长18.7%。
2. 大飞机战略进入收获期
C919大型客机已累计获得1,213架订单，2025年计划交付量突破50架。ARJ21支线客机累计交付超100架，运营航线覆盖全国。运-20运输机形成规模化生产能力，军贸出口实现突破。政策层面，《民用航空发展规划》明确提出2035年建成航空强国目标。
3. 军民融合深化带来新机遇
国防预算保持7%以上增速，空军"战略投送"能力建设加速。民用航空领域，国产大飞机产业链本土化率将从当前的50%提升至2030年的75%，为配套企业创造巨大市场空间。
三、公司分析：全产业链布局的航空旗舰
1. 主营业务结构优化
2025年上半年军用航空产品占比58%（同比-3pct），民用航空产品占比32%（+5pct），航空服务占比10%。军品领域，轰-6N、运-20等重点型号交付量同比增长22%；民品领域，C919机身段交付量达18架，占商飞总需求量的35%。
2. 核心技术壁垒构筑
公司掌握大飞机整体设计、复合材料结构制造、航空电子集成等核心技术。拥有国家级企业技术中心和2个省部级重点实验室，2025年研发投入占比达6.8%，较2024年提升1.2个百分点。在钛合金结构件加工领域，良品率提升至98.5%，达到国际先进水平。
3. 供应链管理能力提升
通过实施"小核心、大协作"战略，外协供应商数量从2020年的320家增至2025年的580家。建立数字化供应链平台，实现从原材料采购到产品交付的全流程追溯。库存周转率提升至4.2次/年，较行业平均水平高20%。
四、财务分析：盈利能力持续改善
1. 收入利润稳健增长
2020-2025年营业收入CAGR达14.7%，归母净利润CAGR为18.2%。2025年Q2单季度毛利率14.8%，环比提升1.2个百分点，主要得益于民品业务规模效应显现。
2. 运营效率显著提升
应收账款周转天数从2020年的180天缩短至2025年的120天，存货周转天数从210天降至165天。经营性现金流净额与净利润比值提升至1.1，显示盈利质量改善。
3. 资本结构持续优化
资产负债率从2020年的62%降至2025年的55%，带息债务占比下降至28%。2025年完成可转债发行，募集资金45亿元用于C919产能扩建。
五、竞争优势：不可替代的行业地位
1. 型号研制主导权
作为运-20、C919机体结构唯一供应商，掌握项目研制主动权。与商飞建立联合定义团队，深度参与适航认证过程，技术话语权持续提升。
2. 产能布局前瞻性
在西安、阎良、天津布局三大生产基地，形成年产100架大飞机机身段的生产能力。2025年启动智能工厂建设，预计2027年实现全流程自动化率60%以上。
3. 客户结构多元化
军方客户占比降至65%，民用客户占比提升至35%。与国际航空巨头建立战略合作关系，空客A320机身段项目进入量产阶段，2025年出口收入占比达8%。
六、风险因素与应对策略
1. 型号交付风险
C919量产初期可能面临供应链波动，公司通过建立二级供应商体系、增加战略库存等方式应对。2025年供应商合格率提升至95%，较2024年提高8个百分点。
2. 技术迭代压力
面对波音797、空客A350等新一代机型竞争，公司每年投入不低于5亿元开展预研项目。在复合材料、智能装配等领域取得突破，2025年获得12项发明专利授权。
3. 汇率波动影响
外销业务占比提升带来汇率风险，公司通过开展远期结售汇、使用跨境人民币结算等方式对冲。2025年汇兑损失控制在净利润的2%以内。
七、发展前景：乘势而上的成长路径
1. 军用领域持续增长
预计"十四五"后期军用航空器需求年均增长12%，公司作为主力供应商将充分受益。运-20B改型、轰-6K改等新型号进入列装阶段，2026年军品收入有望突破200亿元。
2. 民用市场爆发在即
C919产能爬坡至每年150架时，公司机体结构业务收入将达120亿元。ARJ21衍生机型开发带来新增市场，2027年民机业务占比预计提升至45%。
3. 国际市场加速突破
通过G650公务机、A220客机等国际转包项目积累经验，2025年获得欧盟EASA适航认证，为独立出口奠定基础。预计2030年国际收入占比达20%。
八、投资建议：长期配置价值突出
基于DCF模型测算，公司合理估值为42-45元/股。考虑大飞机产业链战略地位，给予20%估值溢价，目标价50元。首次覆盖给予"买入"评级，建议投资者在38-42元区间分批建仓。
九、财务预测表（2025-2027E）
项目 2025E 2026E 2027E
营业收入（亿元） 385 442 506
归母净利润（亿元） 12.8 15.2 18.3
毛利率 14.5% 15.2% 15.8%
ROE 8.2% 9.1% 10.3%
关键词：中航西飞、大飞机战略、C919、运-20、军民融合、航空制造、业绩增长、估值修复
简介：本文深入分析中航西飞2025年上半年业绩表现，指出公司作为我国大中型航空器核心制造商，深度参与C919、运-20等国家重点型号研制，在军民融合战略下实现稳健增长。通过行业背景梳理、公司核心竞争力分析、财务数据解读及风险评估，认为公司具备长期配置价值，目标价50元，首次覆盖给予"买入"评级。
