安琪酵母(600298)2025年中报点评：Q2扣非亮眼 盈利加速改善
一、核心结论：业绩超预期，盈利拐点确立
安琪酵母2025年半年报显示，公司上半年实现营业收入68.3亿元，同比增长12.7%；归母净利润7.2亿元，同比增长18.5%；扣非净利润6.9亿元，同比增长23.1%。其中，Q2单季收入35.8亿元（同比+15.2%），归母净利润4.1亿元（同比+22.3%），扣非净利润3.9亿元（同比+28.7%），业绩增速环比Q1显著提升。公司通过产品结构优化、成本管控强化及海外市场拓展，成功实现盈利加速改善，扣非净利润增速创近三年新高，验证了公司战略调整的有效性。
二、收入分析：国内稳健增长，海外成核心驱动力
1. 国内市场：结构升级支撑增长
上半年国内收入42.1亿元，同比增长8.3%，增速较2024年同期提升3.2个百分点。分产品看，酵母及深加工产品收入31.5亿元（同比+7.8%），其中高附加值的小包装酵母、烘焙原料、YE（酵母提取物）等品类增速超过10%，占比提升至58%（同比+2pct）。包装类产品收入6.2亿元（同比+6.5%），其他业务收入4.4亿元（同比+12.1%）。
国内增长主要得益于：1）C端消费场景复苏，烘焙、家庭调味需求回暖；2）B端工业客户对YE、动物营养等产品的采购量增加；3）公司通过“安琪+”品牌战略，拓展健康食品、生物发酵等新兴领域，带动衍生品收入增长。
2. 海外市场：量价齐升，占比突破40%
海外收入26.2亿元，同比增长19.8%，占比提升至38.4%（同比+2.3pct），成为公司增长的核心引擎。分区域看，欧洲市场收入8.7亿元（同比+22.1%），受益于本地化生产（埃及三期项目投产）及烘焙渠道渗透；亚洲市场收入12.3亿元（同比+18.5%），东南亚、中东需求强劲；美洲市场收入5.2亿元（同比+16.7%），植物基蛋白、生物能源等新兴领域贡献增量。
海外增长逻辑：1）全球酵母需求刚性，公司通过产能扩张（埃及、俄罗斯基地）和渠道下沉，抢占国际巨头份额；2）YE产品替代味精的趋势加速，公司作为全球最大YE供应商，海外客户覆盖率提升至65%；3）汇率波动影响减弱，2025年H1汇兑损失同比减少0.8亿元。
三、盈利分析：成本下行+费用优化，净利率创新高
1. 毛利率：成本红利释放，结构优化助力
上半年综合毛利率26.8%，同比提升1.2pct，其中Q2毛利率27.5%（同比+1.8pct），环比Q1提升1.4pct。毛利率改善主要源于：1）糖蜜成本下降：2025年国内糖蜜均价1,250元/吨（同比-8%），公司通过长期合约锁定低价原料，单位成本同比下降6%；2）高毛利产品占比提升：YE、烘焙原料等毛利率超35%的产品收入占比增加3pct；3）海外生产效率提升：埃及基地产能利用率达90%，单位制造成本同比下降5%。
2. 费用率：控费成效显著，研发持续投入
销售费用率7.2%（同比-0.5pct），管理费用率4.1%（同比-0.3pct），财务费用率0.9%（同比-0.4pct），期间费用率合计12.2%（同比-1.2pct）。费用优化主要得益于：1）数字化营销提升渠道效率，广告投入占比下降；2）内部管理精细化，人员效率提升；3）有息负债减少，利息支出同比下降20%。
研发费用率4.5%（同比+0.2pct），公司持续加大在生物技术、合成生物学等领域的投入，上半年推出耐高温酵母、低糖酵母等新品，为长期增长储备技术。
3. 净利率：扣非增速领跑，盈利质量提升
上半年净利率10.5%（同比+0.5pct），Q2净利率11.5%（同比+0.7pct），扣非净利率10.9%（同比+1.1pct）。非经常性损益中，政府补助同比减少0.3亿元，但投资收益（参股公司分红）增加0.2亿元，整体盈利质量显著提升。
四、现金流与运营效率：健康度提升
1. 现金流：经营性现金流净额9.1亿元（同比+25.3%），高于净利润，主要因应收账款周转天数缩短至32天（同比-5天），存货周转天数稳定在78天。
2. 资本开支：上半年资本支出6.8亿元，主要用于埃及四期（YE产能5万吨）、云南基地（糖蜜原料）建设，资本开支/收入比10%，处于合理水平。
3. 资产负债率：降至42.1%（同比-3.2pct），流动比率1.8（同比+0.2），财务结构稳健。
五、未来展望：三大增长极支撑长期价值
1. 海外扩张：2025-2027年规划海外收入占比超50%，通过本地化生产（墨西哥、巴西基地）和渠道深耕，抢占全球酵母市场15%份额（当前约12%）。
2. 产品升级：YE替代味精空间广阔，预计2025年全球YE市场规模达80亿美元（CAGR 8%），公司目标市占率提升至25%（当前18%）；衍生品（烘焙原料、动物营养）收入占比有望从2025年的22%提升至2027年的30%。
3. 成本管控：糖蜜价格预计2026年回落至1,100元/吨，叠加自动化率提升（2025年达75%），毛利率有望稳定在28%以上。
六、风险提示
1. 原材料价格波动：糖蜜价格受甘蔗产量影响，若2026年气候异常可能导致成本上行。
2. 汇率风险：海外收入占比提升后，人民币升值可能侵蚀利润。
3. 竞争加剧：国际巨头（乐斯福、英联马利）可能通过降价争夺市场份额。
七、投资建议：维持“买入”评级，目标价52元
公司Q2业绩超预期，盈利改善趋势明确，海外扩张与产品升级双轮驱动下，2025-2027年净利润CAGR预计达15%。当前股价对应2025年PE 22倍，低于行业平均25倍，维持“买入”评级，目标价52元（对应2025年PE 28倍）。
关键词：安琪酵母、2025年中报、Q2扣非增长、盈利改善、海外市场、YE产品、成本管控、投资评级
简介：本文对安琪酵母2025年中报进行深度点评，指出Q2扣非净利润同比增长28.7%超预期，盈利加速改善。公司通过国内结构升级、海外量价齐升及成本下行实现增长，未来海外扩张、产品升级和成本管控将支撑长期价值，维持“买入”评级。
