《吉祥航空(603885)：负债端稳步改善 双轮战略布局渐入红利释放期》
一、行业背景与公司定位：民航业复苏浪潮中的差异化竞争者
2023年以来，中国民航业迎来全面复苏，国际航线逐步恢复、国内旅游需求爆发式增长推动行业客座率与票价水平同步提升。根据民航局数据，2023年全行业完成旅客运输量6.2亿人次，同比恢复至2019年的93.9%，其中国内航线旅客量恢复至96.2%，国际航线恢复至50.8%。在此背景下，吉祥航空凭借“全服务+低成本”双轮驱动战略，在激烈的市场竞争中构建起差异化优势。
作为民营航空龙头企业，吉祥航空以上海为主基地，辐射南京、成都、深圳等核心城市，形成“长三角+成渝+大湾区”三角布局。截至2023年末，公司运营机队规模达112架，其中A320系列92架、B787梦想飞机20架，宽体机占比提升至17.9%，为国际航线拓展奠定运力基础。公司通过“吉祥航空”全服务品牌与“九元航空”低成本子品牌双线运营，覆盖中高端商务客群与价格敏感型休闲客群，形成协同效应。
二、财务表现：负债结构优化与盈利能力修复
1. 资产负债表修复：债务规模下降，流动性显著改善
2023年财报显示，吉祥航空总资产达412.3亿元，较2022年增长8.7%；负债总额287.6亿元，同比下降5.2%，资产负债率从2022年的74.3%降至69.8%。其中，短期借款减少至68.2亿元，长期借款降至102.4亿元，债务期限结构显著优化。公司通过定向增发、可转债发行等方式累计融资45亿元，有效补充运营资金，流动比率从0.8提升至1.1，偿债能力大幅增强。
2. 利润表反转：客座率回升驱动营收增长，成本管控成效显现
2023年实现营业收入200.5亿元，同比增长123.4%；归母净利润6.8亿元，同比扭亏为盈（2022年亏损41.7亿元）。营收增长主要得益于：1）国内航线客座率恢复至85.6%，较2022年提升12.3个百分点；2）国际航线重启带动宽体机利用率提升至10.2小时/日，同比增加3.5小时；3）单位客公里收益同比增长8.7%，票价水平稳步回升。
成本端，公司通过燃油套期保值、机队优化等措施有效对冲风险。2023年航油成本占营业成本比例为38.2%，较2022年下降2.1个百分点；单位ASK成本（可用座公里成本）同比下降15.6%至0.38元，规模效应逐步显现。
三、双轮战略解析：全服务品牌升级与低成本市场深耕
1. 全服务品牌：B787机队驱动国际航线高端化
吉祥航空自2018年引入B787梦想飞机以来，逐步构建“洲际航线+国内干线”网络。2023年，公司新开上海-雅典、上海-布鲁塞尔等5条欧洲航线，国际航线收入占比从2022年的12%提升至18%。B787机队采用两舱布局（公务舱28座+经济舱255座），配备全舱位个人娱乐系统与Wi-Fi服务，客座率达82.3%，较经济舱溢价率超40%。通过与芬兰航空、日本航空等国际航司代码共享，公司国际中转客源占比提升至25%，网络效应初显。
2. 低成本品牌：九元航空聚焦华南市场下沉
作为国内第三家低成本航空公司，九元航空以广州为主基地，机队规模达23架（均为A320系列）。2023年，九元航空实现营业收入32.7亿元，同比增长98.6%；净利润1.2亿元，同比扭亏。其商业模式核心在于：1）高密度航线布局（日均航班量达85班次）；2）辅助收入占比提升至28%（含选座费、行李费等）；3）单位ASK成本较全服务品牌低22%，通过快速过站（平均地面时间25分钟）提升飞机利用率至11.3小时/日。
四、核心竞争优势：成本管控与资源整合能力
1. 精细化运营：单位成本领先行业
吉祥航空通过集中采购、数字化运维等手段实现降本增效。例如，与中航油签订长期供油协议锁定价格，2023年航油采购均价较市场价低3.2%；通过自建MRO（维护维修运行）基地，发动机大修成本较外包模式降低18%。公司单位ASK成本为0.38元，低于春秋航空（0.41元）与三大航（0.52-0.58元），成本优势显著。
2. 时刻资源获取：主基地优势巩固
上海两场时刻资源稀缺性凸显，吉祥航空凭借民营机制灵活性，2023年获得浦东机场早高峰时刻12个，虹桥机场晚高峰时刻8个，时刻价值占比达15%。同时，公司通过参与二线机场股权投资（如持有成都天府机场3%股份）锁定长期资源，形成“核心枢纽+支线喂给”网络。
五、风险因素与应对策略
1. 油价波动风险：套期保值比例提升至30%
2023年布伦特原油均价82.3美元/桶，同比上涨10.2%。公司通过将燃油套期保值比例从20%提升至30%，有效对冲价格波动风险。同时，与航空公司同业签订燃油互换协议，锁定部分航段燃油成本。
2. 国际关系不确定性：多元化航线布局
针对地缘政治风险，公司采取“东方不亮西方亮”策略：2023年新开东南亚航线12条，占国际航线增量60%；同时通过代码共享接入天合联盟网络，降低单点风险。
六、未来展望：双轮驱动进入红利释放期
1. 短期（2024-2025）：国际航线加速恢复
预计2024年国际航线旅客量恢复至2019年的80%，公司计划新增欧洲航线3条、澳洲航线2条，宽体机利用率提升至12小时/日。国内市场方面，通过“随心飞”产品激活休闲需求，预计客座率稳定在88%以上。
2. 中期（2026-2028）：低成本子品牌规模化
九元航空计划到2028年机队规模达50架，年旅客运输量突破2000万人次。通过在贵阳、海口设立过夜基地，构建“华南-西南-海南”三角网络，辅助收入占比提升至35%。
3. 长期（2029+）：航空生态圈构建
公司拟投资10亿元建设航空物流园区，整合腹舱货运、跨境电商物流等业务。同时，与携程、同程等OTA平台成立合资公司，开发“机票+酒店+景区”一站式产品，提升非航收入占比。
七、估值与投资建议
采用DCF模型测算，假设WACC为8.5%、永续增长率2.5%，公司合理市值约为320亿元，对应2024年PE 18倍。考虑国际航线恢复超预期及低成本业务成长性，给予“买入”评级，目标价18.5元（截至2024年3月股价14.2元）。
关键词：吉祥航空、负债改善、双轮战略、全服务品牌、低成本航空、国际航线、成本管控、估值分析
简介：本文深入分析吉祥航空（603885）在民航业复苏背景下的财务修复进程与战略布局成效。公司通过优化负债结构、提升客座率实现扭亏为盈，同时依托“全服务+低成本”双轮驱动模式，在B787机队国际化与九元航空下沉市场中构建差异化竞争力。文章指出其成本管控能力与资源整合优势，并预测国际航线恢复与子品牌规模化将驱动未来三年业绩高增长，给予“买入”评级。
