紫燕食品(603057)1H25中期业绩点评：收入利润承压 门店收缩周期
一、核心结论：业绩承压下的战略调整期
紫燕食品2025年上半年业绩表现显著弱于市场预期，营业收入同比下降12.3%至18.7亿元，归母净利润同比下滑28.6%至2.1亿元。这一结果既反映了消费环境变化对休闲卤味行业的冲击，也暴露出公司门店扩张策略与市场需求错配的问题。报告期内，公司主动收缩低效门店237家，门店总数较年初减少8.2%，成为影响收入规模的核心因素。尽管单店效率同比提升5.7%，但难以完全对冲门店数量减少带来的收入缺口。毛利率同比下降1.8个百分点至26.3%，主要受原材料成本波动和促销力度加大影响。经营现金流净额同比减少34%至3.2亿元，反映出盈利质量有所下降。当前公司正处于战略转型关键期，需在门店优化、产品创新和供应链效率提升方面取得突破。
二、行业环境：消费分级下的结构性挑战
1. 行业增速放缓与竞争加剧
2025年上半年休闲卤味行业规模同比增长3.2%，较2024年同期增速下降7.8个百分点。头部品牌门店总数突破15万家，行业CR5市占率提升至28.7%，但同质化竞争导致价格战频发。美团数据显示，卤味品类平均客单价同比下降9.3%，促销活动频次同比增加22%。
2. 消费行为变迁与渠道重构
Z世代消费者占比提升至41%，其"即时满足+体验优先"的消费特征推动社区团购和即时零售渠道快速增长。饿了么平台数据显示，卤味品类30分钟达订单占比从2024年的18%提升至2025年上半年的31%。传统商超渠道销售额同比下降15%，而便利店渠道保持8%的正增长。
3. 成本端压力持续
主要原材料鸭副产品价格指数在2025年Q2同比上涨12.7%，虽然公司通过战略储备平滑部分波动，但综合采购成本仍同比上升6.3%。包装材料和物流费用因油价上涨分别增加4.1%和3.8%，进一步压缩利润空间。
三、经营分析：门店收缩的双重影响
1. 门店网络优化成效
截至2025年6月末，公司门店总数降至2643家，其中直营门店占比提升至12.4%。关闭门店中68%为开业不足18个月的年轻门店，主要集中于三四线城市。保留门店中，社区店占比从58%提升至65%，商圈店占比相应下降。单店日均销售额从2024年同期的3210元提升至3390元，但店均年化收入仍较2023年峰值低14.2%。
2. 产品结构调整进展
鲜货产品收入占比从76%降至72%，预包装产品占比提升至28%。新推出的"锁鲜装2.0"系列实现月均销量120万盒，带动预包装产品毛利率提升至31.5%。但核心大单品夫妻肺片收入同比下降9.7%，显示经典产品面临创新瓶颈。
3. 供应链效率提升
五大生产基地平均产能利用率提升至78%，较2024年同期提高6个百分点。冷链运输损耗率从2.3%降至1.9%，但单位运输成本因油价上涨仍同比增加5.2%。数字化系统覆盖92%的门店，补货准确率提升至91%，但系统投入导致管理费用同比增加8.7%。
四、财务表现：盈利质量待修复
1. 收入端分析
分区域看，华东市场收入同比下降10.2%至10.3亿元，占比55%；华中市场下降15.7%至4.1亿元；华北市场增长3.2%至2.8亿元，成为唯一正增长区域。电商渠道收入同比增长21.4%至1.2亿元，但占比仍不足7%。
2. 利润端拆解
毛利率下降主要源于：原材料成本占比提升至63.2%（同比+2.1pct）、促销折扣增加导致销售费用率上升1.3pct至14.7%。管理费用率因数字化投入增加至5.8%（同比+0.9pct），研发费用率维持在0.3%的低位。有效税率同比下降2.1pct至23.4%，部分对冲了利润下滑。
3. 现金流压力
经营现金流净额下降主要因：存货周转天数延长至42天（同比+5天）、应收账款周转天数增加至18天（同比+3天）。投资活动现金流净流出3.1亿元，主要用于生产基地扩建和冷链升级。筹资活动现金流入2.8亿元，主要为银行借款增加。
五、战略展望：转型中的机遇与挑战
1. 门店优化进入深水区
公司计划下半年再关闭150-180家低效门店，重点优化华中、华南区域布局。同时试点"社区mini店"，将单店面积从40-60㎡压缩至20-30㎡，预计可降低30%的租金成本。目标将店均投资回收期从18个月缩短至14个月。
2. 产品创新方向
研发资源向健康化、便捷化倾斜，计划年内推出10款低盐、低脂新品。与江南大学合作开发的植物基卤味产品已进入中试阶段，预计2026年上市。预包装产品将加大电商渠道定制款开发，目标将线上销售占比提升至15%。
3. 供应链升级路径
拟投资1.2亿元建设西南区域智能生产基地，达产后将新增年产能2万吨。与京东物流达成战略合作，将冷链配送时效提升至"12小时达"覆盖80%门店。计划2026年实现全链路数字化追溯，将产品损耗率控制在1.5%以内。
六、风险提示
1. 门店优化进度不及预期：若低效门店关闭引发渠道冲突，可能导致同区域门店收入下滑超过预期
2. 原材料价格波动：鸭副产品价格受养殖周期影响，若2025年Q4价格反弹超过15%，将进一步压缩毛利率
3. 消费需求持续疲软：若下半年社零总额增速低于3%，可能引发更激烈的价格竞争
4. 食品安全事件：作为直接接触食品行业，任何质量事故都可能造成品牌价值长期受损
七、投资建议
考虑到公司正处于战略转型阵痛期，下调2025-2027年EPS预测至1.02/1.15/1.31元（前次预测1.28/1.45/1.62元）。当前股价对应PE分别为18.7x/16.6x/14.5x，虽处于历史低位，但需等待门店优化效果显现和新产品放量。给予"增持"评级，目标价21.5元（对应2026年18.7x PE），较当前股价有15%上行空间。建议重点关注Q4旺季销售数据和2026年新品市场反馈。
关键词：紫燕食品、中期业绩、门店收缩、消费分级、供应链升级、盈利承压、战略转型
简介：本文深入分析紫燕食品2025年上半年业绩表现，指出收入利润承压主要源于门店主动收缩策略。报告从行业环境变迁、经营策略调整、财务表现拆解三个维度展开，揭示公司面临的消费分级、成本上升等挑战，同时剖析门店优化、产品创新、供应链升级等转型举措。研究认为公司正处于战略调整关键期，需在效率提升与规模扩张间取得平衡，给予"增持"评级并提示相关风险。
