《舍得酒业(600702)：利润显著修复 终端开瓶向好》
一、行业背景与市场格局
中国白酒行业作为消费领域的核心板块，近年来经历结构性调整。2020-2022年受宏观经济波动、消费场景受限等因素影响，行业整体增速放缓，但高端及次高端价格带展现出较强韧性。随着疫情防控政策优化，2023年消费场景全面复苏，宴席、商务宴请等需求集中释放，推动白酒行业进入新一轮增长周期。
从竞争格局看，高端市场由茅台、五粮液、泸州老窖形成“铁三角”，次高端市场（300-800元价格带）竞争激烈，舍得酒业凭借“老酒战略”和差异化品牌定位，在次高端领域占据一席之地。2023年行业库存周期进入去化阶段，具备品牌力、渠道管控力和产品动销能力的企业优势凸显。
二、公司基本面分析
1. 历史沿革与品牌积淀
舍得酒业前身为沱牌曲酒，1996年登陆上交所，是中国第三家白酒上市公司。2016年天洋控股入主后，提出“老酒战略”，聚焦“舍得+沱牌”双品牌发展。2020年复星集团旗下豫园股份成为控股股东，为公司注入资源与管理赋能，推动品牌升级与全国化布局。
公司核心品牌“舍得”主打次高端市场，以“每一瓶都是老酒”为差异化卖点，产品涵盖品味舍得、智慧舍得等大单品；沱牌品牌定位大众消费，通过复刻经典产品唤醒消费者记忆。双品牌协同覆盖全价格带，形成“高端树形象、中端扩规模、低端打基础”的产品矩阵。
2. 财务表现：利润显著修复
（1）营收与利润增长
2023年三季度财报显示，公司实现营业收入52.45亿元，同比增长13.62%；归母净利润15.70亿元，同比增长21.26%。其中Q3单季度营收16.39亿元，同比增长22.03%，归母净利润3.75亿元，同比增长3.01%，增速环比提升，显示经营质量持续改善。
（2）毛利率与净利率提升
2023年前三季度毛利率为75.23%，同比提升1.2个百分点，主要得益于产品结构优化（中高档酒占比提升至85%）及老酒战略带来的溢价能力。净利率达30.14%，同比提升1.8个百分点，反映成本控制与费用效率的改善。
（3）现金流表现强劲
经营性现金流净额19.98亿元，同比增长54.84%，显示终端动销良好，经销商打款积极性高。合同负债（预收款项）4.82亿元，环比增加0.7亿元，为后续收入增长提供保障。
3. 终端动销：开瓶率向好
（1）渠道库存去化显著
公司通过“控量保价”策略，将渠道库存周期从2022年末的4-5个月压缩至2023年Q3的2-3个月，低于行业平均水平。通过数字化系统（如“舍得通”）实现经销商库存实时监控，避免压货导致的价格倒挂。
（2）开瓶率数据验证需求
根据第三方机构调研，2023年Q3舍得系列开瓶率同比提升18%，其中品味舍得开瓶率增长22%，智慧舍得增长15%。宴席场景用酒占比从2022年的25%提升至35%，商务场景占比稳定在40%，显示消费场景全面复苏。
（3）消费者培育成效显现
公司通过“舍得老酒盛宴”“沱牌酒欢乐行”等IP活动，覆盖超50万核心消费者，复购率同比提升10个百分点。线上渠道（抖音、天猫）销售额同比增长45%，年轻消费群体占比扩大至30%。
三、核心竞争优势
1. 老酒储备构筑品质壁垒
公司自上世纪90年代开始战略储备优质基酒，现有12万吨老酒库存，涵盖不同年份、香型和等级，为老酒战略提供坚实支撑。通过“动态酒龄可视化系统”，消费者可扫码查询酒体年份，增强品质信任感。
2. 全国化布局加速
2023年新增经销商300家，总数突破2500家，省外市场占比提升至65%。重点布局华东、华南市场，通过“一城一策”精准营销，在江苏、浙江等省份实现单省销售额破5亿元。电商渠道占比提升至15%，成为新的增长极。
3. 复星生态赋能
复星集团通过产业协同（如与豫园股份旗下餐饮、旅游业务联动）、管理优化（引入数字化中台系统）和资本支持（2023年拟发行10亿元中期票据），助力舍得酒业提升运营效率与品牌影响力。
四、风险与挑战
1. 次高端价格带竞争加剧
剑南春、水井坊、酒鬼酒等竞品通过降价、推新等手段抢占市场份额，可能引发价格战。舍得需持续强化品牌差异化，避免陷入同质化竞争。
2. 宏观经济波动风险
若经济复苏不及预期，商务宴请需求可能回落，影响次高端白酒消费。公司需加强C端运营，降低对B端渠道的依赖。
3. 老酒战略执行风险
老酒认证标准尚未统一，市场存在“年份造假”乱象。舍得需联合行业协会推动标准制定，巩固先发优势。
五、未来展望与估值
1. 短期（2023-2024）：动销驱动业绩增长
预计2023年营收突破70亿元，归母净利润20亿元，同比分别增长15%、18%。2024年春节旺季动销有望超预期，渠道库存进一步优化至1.5-2个月。
2. 中期（2025-2027）：全国化与结构升级
省外市场占比目标提升至70%，推出超高端产品（如藏品舍得）抢占千元价格带，带动毛利率突破80%。
3. 长期：老酒生态价值释放
探索老酒收藏、投资等衍生业务，打造“酒业+文化+金融”生态圈，提升品牌溢价空间。
4. 估值分析
当前市值约450亿元，对应2023年PE 22倍，低于次高端白酒平均25倍水平。考虑到公司利润修复弹性及老酒战略的稀缺性，给予2024年28倍PE，目标市值560亿元，较当前有24%上行空间。
六、投资建议
舍得酒业凭借老酒储备、渠道优化和复星赋能，在次高端白酒竞争中占据有利地位。2023年利润显著修复，终端开瓶率向好验证需求韧性。短期关注春节动销表现，中期看好全国化与结构升级带来的业绩弹性。建议“增持”，目标价120元（对应2024年28倍PE）。
关键词：舍得酒业、利润修复、终端开瓶、老酒战略、次高端白酒、复星赋能、全国化布局
简介：本文深入分析舍得酒业2023年业绩表现，指出其利润显著修复、终端开瓶率向好的核心逻辑。通过解析老酒战略、渠道优化和复星生态赋能三大优势，结合行业格局与竞争风险，提出短期动销驱动、中期结构升级、长期生态价值释放的发展路径，并给予“增持”评级。
