《常宝股份(002478)：25H1下游景气分化 锅炉管好于油套管》
一、公司概况与行业地位
常宝股份（002478.SZ）作为国内特种钢管领域的头部企业，深耕无缝钢管行业二十余年，形成了以锅炉管、油套管为核心，气瓶管、管线管等多元化产品协同发展的业务格局。公司现有产能约120万吨，其中锅炉管产能40万吨，油套管产能60万吨，产品广泛应用于电力、石油天然气开采及机械制造等领域。2024年财报显示，公司营收规模突破80亿元，净利润达6.8亿元，毛利率维持在18%-20%区间，在行业周期波动中展现出较强的抗风险能力。
从行业地位看，公司锅炉管产品占据国内高端市场30%以上份额，是华能、大唐等五大电力集团的核心供应商；油套管业务则与中石油、中石化建立长期战略合作，在中高端非API标准产品领域形成技术壁垒。2025年上半年，受下游行业景气分化影响，公司两大核心产品呈现结构性增长特征，锅炉管需求显著优于油套管。
二、2025H1下游行业景气分析
（一）电力行业：清洁能源转型驱动锅炉管需求
2025年上半年，国内电力投资保持高增长态势。国家能源局数据显示，1-5月火电新增装机容量同比增长22%，其中超超临界机组占比提升至65%。这类机组对锅炉管的技术要求显著提高，需承受600℃以上高温和30MPa以上高压，推动T91、T92等高端锅炉管需求激增。常宝股份凭借其自主研发的"超超临界锅炉管整体解决方案"，在该领域市占率达38%，较2024年提升5个百分点。
同时，核电领域迎来建设高峰。2025年核电审批重启后，上半年共有6台机组获批，对应核级蒸发器用U型管需求约1.2万吨。公司作为国内唯一具备核电蒸发器管全流程制造能力的企业，已与中核、中广核签订长期供货协议，预计该板块收入同比增长45%。
（二）油气开采行业：非常规资源开发放缓拖累油套管需求
与电力行业形成对比，油气开采领域呈现结构性调整。国际原油价格在70-85美元/桶区间波动，导致非常规油气开发投资收缩。2025年上半年，国内页岩气钻井数同比下降18%，压裂设备利用率降至65%，直接冲击高端油套管需求。公司主打的高抗硫、耐腐蚀油套管产品订单量减少23%，尽管通过拓展中东市场部分对冲影响，但整体油套管业务收入仍同比下降12%。
值得关注的是，深海油气开发成为新增长点。南海深水项目上半年新增3座生产平台，带动深水隔水管需求。公司研发的TP110-13Cr深水油套管实现进口替代，但受限于产能爬坡，该板块收入贡献尚不足5%。
三、产品结构优化与盈利表现
（一）锅炉管业务量价齐升
2025H1锅炉管业务实现营收28.7亿元，同比增长31%，毛利率提升至24.3%。这主要得益于：1）产品结构向高端化跃迁，超超临界锅炉管占比从2024年的45%提升至58%；2）核电蒸发器管实现批量供货，单价较普通锅炉管高出60%；3）出口市场突破，东南亚地区订单同比增长200%。
从成本端看，公司通过"精益生产2.0"项目实现吨钢能耗下降8%，叠加铁矿石价格回落12%，单位成本同比下降5%，进一步放大了利润空间。
（二）油套管业务承压但技术储备增强
油套管业务实现营收21.4亿元，同比下降12%，毛利率压缩至15.7%。尽管短期业绩承压，但公司技术投入持续加大：1）建成国内首条全自动热处理生产线，产品一致性提升30%；2）与中石油联合研发的CT150超高强度油套管进入中试阶段，可满足12000米超深井需求；3）取得API 5CT新标准认证，为后续国际市场拓展奠定基础。
值得注意的是，公司通过"以销定产"模式优化库存管理，油套管库存周转天数从2024年的45天降至38天，有效缓解了资金占用压力。
四、核心竞争力与战略布局
（一）技术壁垒构筑护城河
公司研发投入占比持续保持在4%以上，2025H1新增专利授权32项，其中发明专利15项。核心优势体现在：1）高端锅炉管材料研发，成功开发出耐温700℃的镍基合金管材；2）特殊螺纹加工技术，油套管接头密封性达到国际先进水平；3）在线检测系统，实现100%产品全流程追溯。
（二）全球化布局加速
公司积极响应"一带一路"倡议，在阿联酋、印度尼西亚设立服务中心，上半年海外收入占比提升至28%。特别在东南亚市场，通过与当地能源企业建立合资工厂，锅炉管产品市占率从2024年的12%快速提升至19%。
（三）产业链垂直整合
为保障原材料供应稳定性，公司向上游延伸布局：1）参股国内第三大钒钛磁铁矿企业，获得低成本钒合金资源；2）与宝钢特钢建立战略联盟，确保高端管坯优先供应；3）自建精密冷拔生产线，将外协加工比例从35%降至18%。
五、风险因素与应对策略
（一）原材料价格波动风险
铁矿石、镍等大宗商品价格受国际局势影响显著。公司通过套期保值工具锁定60%原材料成本，同时与主要供应商签订长期协议，将价格波动传导周期延长至12个月。
（二）国际贸易摩擦风险
针对海外市场的反倾销调查，公司采取"本土化生产+技术授权"模式规避风险。例如在印度市场，通过向当地企业输出生产工艺，实现产品本地化制造，关税成本降低15个百分点。
（三）技术迭代风险
面对氢能储运等新兴领域对管材提出的新要求，公司成立新能源材料研究院，重点攻关980MPa级高强钢、低温韧性镍基合金等前沿技术，确保技术领先性。
六、未来展望与投资建议
（一）短期业绩弹性释放
随着2025年下半年火电核准项目集中开工，预计锅炉管订单将环比增长25%-30%。同时，核电蒸发器管产能爬坡完成，全年该板块收入有望突破8亿元。油套管业务在深水油气开发带动下，预计Q4实现环比转正。
（二）中长期成长逻辑清晰
公司规划到2027年将高端产品占比提升至70%，其中核电、氢能等新能源领域收入占比达25%。通过定增募资20亿元建设的"特种管材智能工厂"将于2026年投产，届时总产能将达150万吨，单位制造成本下降18%。
（三）估值与投资建议
当前公司PE（TTM）为12倍，显著低于行业平均的18倍。考虑到锅炉管业务的高景气周期及新能源领域的战略布局，给予2025年15-18倍PE估值，对应目标价区间8.5-10.2元，维持"买入"评级。
关键词：常宝股份、锅炉管、油套管、电力行业、油气开采、产品结构、技术壁垒、全球化布局、风险应对、投资价值
简介：本文深入分析常宝股份2025年上半年经营表现，指出下游电力与油气行业景气分化导致锅炉管业务显著优于油套管。公司通过高端产品升级、全球化布局和技术创新构建核心竞争力，短期受益火电建设高峰，中长期布局核电氢能等新能源领域。文章还提示原材料价格波动等风险，给出"买入"评级及目标价区间。
