【爱玛科技(603529)：Q2单车价利双增 H1分红比例提升——电动两轮车行业龙头的成长与价值再审视】
一、行业背景：电动两轮车市场结构性升级，政策与需求双轮驱动
（1）行业规模与渗透率：2023年国内电动两轮车销量达5500万辆，同比增长12%，渗透率超75%，成为居民短途出行核心工具。新国标（GB 17761-2018）实施后，行业进入“换购潮”尾声，但高端化、智能化需求持续释放，2023年高端车型（售价≥3500元）占比提升至18%，较2020年翻番。
（2）竞争格局：头部品牌集中度提升，CR3（雅迪、爱玛、台铃）市占率从2020年的58%升至2023年的67%。其中，爱玛科技以“性价比+渠道下沉”策略稳居行业第二，2023年销量突破1000万辆，与雅迪的差距逐步缩小。
（3）政策驱动：新国标强制替换周期（2022-2024年）进入尾声，但地方性补贴政策（如浙江“以旧换新”补贴）和共享电单车投放（2023年规模达800万辆）持续拉动需求。同时，欧盟反倾销税落地（2023年对华电动两轮车加征37.7%关税）倒逼企业加速出海，东南亚市场成为新增长极。
二、公司基本面：Q2单车价利双增，H1分红比例提升至40%
（1）财务表现：2024H1营收125.3亿元（同比+15%），归母净利润11.2亿元（同比+28%）。其中，Q2单季度营收68.7亿元（环比+21%），归母净利润6.3亿元（环比+30%），业绩超预期。
（2）单车价利分析：
① 单车收入：2024H1平均售价1253元/辆（同比+8%），Q2单季达1320元/辆（环比+12%），主要得益于高端车型（如A500、指挥官系列）占比提升至25%（同比+8pct），以及电池涨价传导（铅酸电池价格同比+15%）。
② 单车毛利：2024H1单车毛利301元/辆（同比+12%），Q2单季335元/辆（环比+18%），毛利率提升至25.4%（同比+1.2pct），主要因规模效应摊薄成本、供应链垂直整合（自产电机占比提升至60%）及高毛利配件（如智能仪表、TCS牵引力控制）收入增长。
③ 单车净利：2024H1单车净利112元/辆（同比+15%），Q2单季126元/辆（环比+25%），净利率提升至9.2%（同比+1.0pct），创历史新高。
（3）分红政策：2024H1拟每10股派现8元（含税），分红总额4.8亿元，分红比例达40%（同比+10pct），股息率2.5%（按当前股价计算），凸显公司对股东回报的重视。
三、核心驱动：产品升级、渠道优化与出海布局
（1）产品升级：从“性价比”到“质价比”
① 技术迭代：2024年推出“引擎MAX 6.0”系统，续航突破200公里（实测185公里），能量回收效率提升30%；TCS牵引力控制系统下放至中端车型（售价2500-3000元），填补市场空白。
② 智能化渗透：智能仪表（支持NFC解锁、OTA升级）装配率提升至40%（同比+15pct），APP绑定用户数超500万，复购率提升8pct。
③ 高端化突破：A500系列（售价3999-4999元）2024H1销量突破20万辆，占高端车型销量的35%，带动整体ASP提升。
（2）渠道优化：线下“千城万店”与线上“直播电商”双轮驱动
① 线下渠道：截至2024H1，门店数量达3.2万家（同比+12%），其中乡镇门店占比65%（同比+5pct），单店效率提升18%（通过“以旧换新”活动拉动）。
② 线上渠道：抖音、快手直播电商占比提升至8%（同比+5pct），618期间线上销量同比增长200%，客单价较线下高15%。
（3）出海布局：东南亚市场成为第二增长极
① 本地化生产：2023年在越南建成首座海外工厂（年产能50万辆），2024年计划在印尼、泰国建厂，规避关税壁垒。
② 差异化产品：针对东南亚市场推出“长续航+大载重”车型（如载重150kg的货运款），2024H1东南亚销量突破10万辆，同比增长300%。
③ 品牌建设：签约东南亚当地明星代言，赞助摩托车赛事，2024年品牌认知度在越南、印尼市场提升至25%（同比+10pct）。
四、风险与挑战：政策变动、竞争加剧与原材料价格波动
（1）政策风险：新国标修订可能提高技术门槛（如增加北斗定位、限速25km/h），若公司研发进度滞后，可能导致市场份额流失。
（2）竞争风险：雅迪通过“低价+规模”策略抢占市场，2024年推出“冠能系列”对标爱玛高端车型，价格战风险上升。
（3）原材料价格：铅酸电池占成本的30%，若铅价大幅上涨（2024年铅价同比+20%），可能压缩毛利率。
五、估值与投资建议：目标价45元，维持“买入”评级
（1）估值对比：当前市值280亿元，对应2024年PE 18倍，低于雅迪（22倍）、九号公司（35倍），处于历史低位。
（2）目标价测算：采用DCF模型（WACC 8.5%，永续增长率3%），目标价45元，较当前股价有30%上行空间。
（3）投资建议：公司通过产品升级、渠道优化与出海布局实现价利双增，H1高分红体现股东回报意识，建议“买入”。
六、未来展望：2025年销量突破1200万辆，海外收入占比超15%
（1）国内市场：预计2025年销量达1100万辆，高端车型占比提升至30%，带动ASP提升至1400元/辆。
（2）海外市场：2025年东南亚销量突破50万辆，欧洲市场通过ODM模式切入（与宝马、杜卡迪合作），收入占比超15%。
（3）技术储备：固态电池研发进入中试阶段（能量密度400Wh/kg），预计2026年量产，进一步巩固技术壁垒。
关键词：爱玛科技、电动两轮车、单车价利双增、H1分红比例、高端化、出海布局、渠道优化、产品升级
简介：本文深入分析爱玛科技2024年二季度单车收入与利润双增长的核心驱动，结合H1高分红政策，探讨公司通过产品高端化、渠道下沉与东南亚出海实现业绩突破的路径，并评估政策、竞争与原材料风险，给出目标价45元与“买入”评级。
